השנים הראשונות בבורסה

תקופת ההיי-טק

 

בשנים 2000-2001 התחלתי להשקיע בצורה רצינית (רצינית מבחינת כמות הכסף אבל לא מבחינת כמות השכל).
אז, כמו רוב "המשקיעים", התבססתי יותר על אינטואיציה מאשר על מחקר מעמיק. קניתי מניות בהתבסס על כתבות בעיתונים. חיפשתי חברות היי-טק שתצמחנה במהירות.
ואז באה המפולת… ולמרות שנכנסתי אחרי הפיק, עדיין יצאתי בשן ועין.
חברות 'צמיחה' כמו צק-פוינט, אורבוטק וכדומה לא רק שהפסיקו לצמוח, אלא הלכו אחורה. זו הייתה תקופה לא קלה. ראיתי איך כסף שחסכתי במשך כשנתיים נעלם כמעט כליל. תוסיפו לכך שבאותה תקופה החלו פיטורים המונים בחברות ההיי-טק, ולא היה ברור כמה זמן ימשיכו להעסיק אותי.

ג'אנג קה, כרגיל, לא התרגשה יותר מידי מההפסדים, ולא התנגדה שאמשיך 'להשקיע' בבורסה. (אף פעם לא הבנתי למה היא בוטחת בי כל כך). אני החלטתי לא לוותר. היה לי ברור שיש רבים שמרוויחים יפה בבורסה. כל מה שהייתי צריך זה לדעת מי הם המשקיעים הגדולים וללמוד מהם (פשוט, לא?). קיוויתי שתוך שנתיים שלוש אוכל להחזיר את ההפסדים הרבים. כמו שתראו בהמשך, מסתבר שטעיתי – זה לקח הרבה יותר מהר. הרווחתי הרבה יותר מאשר חלמתי. למעשה, רק במניה אחת – petrochina – הרווחתי פי 3 מכל ההפסדים שלי בשנים 2000-2001.

כך מצאתי את עצמי באמצע שנת 2002 (ללא שום היכרות עם עולם השקעות הערך) מדדה לעבר חנות ספרים יד-שניה. למזלי נפל לידי ספר של "Peter Lynch –  "one up on wall street
וכך ועברתי לתקופה חדשה…

ימי הביניים

זו הייתה תקופה קצרה יחסית, שכללה את המחצית השנייה של שנת 2002. בתקופה זו לא התפתחתי יותר מדי. יותר ניסיתי למנוע הפסדים מאשר ליצור רווחים. בזמן שלמדתי את הספרים של פיטר לינץ', המשכתי "להשקיע" בלי להבין יותר מדי. חיפשתי חברות אמריקאיות מובילות שנראו לי זולות. כך קניתי מניות של MRK, BMY & WM. כולן חברות גדולות. הנחתי שאם אשקיע בחברות גדולות לאורך תקופה ארוכה, אוכל לקבל תשואה סבירה. דבר אחד עשיתי נכון בתקופה זאת – מכרתי את מניות הטכנולוגיה. ביי-ביי – אורבוטק, פנדטק וQQQ שלום ולא להתראות.
אין הרבה דברים כה קשים כמו למכור מניות, במיוחד למכור בהפסד. את פנדטק, למשל, קניתי ב-9$ ומכרתי ב-3.5$. ללא ספק מה שמבדיל משקיע טוב ממשקיע רע הוא האלמנט הפסיכולוגי – לא כולם יכולים למכור בהפסד. אין לי ספק שההחלטה שלי לצאת בהפסד ממניות הטכנולוגיה הייתה נכונה. באותו הזמן המשכתי ללמוד – קראתי את הספרים של פיטר לינץ', מפיטר לינץ' הגעתי לבאפט, ומבאפט הגעתי לגראהם.

התקופה הביזנטית

כמו שטירות חסינות צריכות להיות מוקפות בחפיר כדי למנוע פולשים, כך חברות צריכות חפיר להגן על רווחיותן. את המונח "חפיר" טבע באפט. לטענתו חברות שמוקפות בחפיר, תעמודנה יותר טוב מול מתחרים.
בוא ניתן כמה דוגמאות לחברות עם חפיר:
– הדוגמא הברורה ביותר היא מונופול – כמו חברת החשמל בארץ או כמו תחנות טלוויזיה לפני כמה עשורים כשלכל מדינה או אזור היה רק ערוץ אחד. לאנשים לא הייתה בררה אלא לשלם אגרה גם אם התוכן היה על הפנים. החיסרון הגדול של מונופול הוא שהוא מפוקח ע"י רשות ההגבלים.

מותג – חברות עם מותג חזק חסינות יותר מפני תחרות. ניקח למשל את ג'ילט. מאז שהתחלתי להתגלח (בגיל 11) בחיים לא נגעתי בסכין גילוח אחר. אפילו לא ניסיתי. מצד שני, כשאני קונה שקיות זבל, לא מעניין אותי היצרן. ואכן, לג'ילט כמעט אין תחרות. לעומת זאת, תעשיית מוצרי האריזה היא מאוד תחרותית. אם ג'ילט תעלה את מחיר המאך-3 ב-10 אגורות (דבר שיעלה מאוד את הרווחים שלה), אני וכל שאר הגברים (וגם חלק מהנשים) נמשיך לקנות ג'ילט. ליצרני השקיות הרבה יותר קשה להעלות מחירים.
אין ספק שבטווח הארוך ג'ילט תיתן תשואה הרבה יותר טובה מרוב יצרני האריזות. כמו שפיטר לינץ' אומר -עדיף לקנות מניות של חברה שגם מטומטם יכול לנהל, כי במוקדם או במאוחר מטומטם ינהל אותה. בארץ, למשל, לאסם יש חפיר עמוק מאוד בתחום החטיפים.

– זיל-הזול – חברות שמוכרות יותר זול מהמתחרים. דוגמא מצוינת היא וול-מארט. בכל תחום שוול-מארט נכנסת אליו, היא מצליחה למכור במחירים הנמוכים ביותר, ובכך להרוג את המתחרים שלה. קיי-מארט, שהייתה המתחרה הגדולה שלה, נכנסה לתהליך פשיטת רגל ב-2002 (chapter 11) וכיום היא כבר לא מהווה תחרות רצינית. וול-מארט מגדילה את מגוון המוצרים שלה ובדרך משאירה יותר ויותר גוויות – סופר-מרקטים, חברות אופטיקה ועוד. לאחרונה היא החלה למכור דלק.

– הנהלה – כשצרכן קונה דירה, הוא לא יסכים לשלם יותר לדירה של אשטרום מאשר לדירה של אפריקה ישראל. אז מה מבדיל חברות נדל"ן אחת מהשנייה?
ניקח את האנג-לונג – חברת נדל"ן מהונג-קונג. באמצע שנות התשעים, כשמחירי הנדל"ן החלו להרקיע שחקים, וכל הקבלנים האחרים קנו עוד ועוד אדמות, האנג לונג סירבה להשתתף בחגיגה, ובמקום הם החלו לרכוש שטחים בשנחאי. ב 97-98' כשהגיעה המפולת הגדולה באסיה, ומחירי הנדל"ן ירדו ביותר מ-50%, האנג לונג סבלה פחות, ובאותו זמן הנדל"ן בשנחאי החל לשגשג. ב-2000-2001 כשהנדל"ן בהונג-קונג היה בשפל, האנג-לונג חזרה לקנות אדמות בהונג-קונג. כיום מחירי הדירות בהונג-קונג שוב יקרים מאוד, והאנג-לונג מוכרת ברווחים יפים מאוד את הנכסים שנבנו על האדמות שנרכשו ב 2000-2001. כיוון שכיום גם הונג-קונג וגם שנחאי יקרות, פונה האנג-לונג לערים סוג ב' בסין.
בסין יש יותר מ-50 ערים עם אוכלוסיה של מעל למליון. ברוב ערים אלו המחירים עדיין זולים והתחרות על מגרשים קטנה. האנג-לונג מתכננים לקנות שטחים ב-3-4 ערים כל שנה במשך השנים הקרובות.

גם פיטר לינץ' אוהב חברות עם חפיר. הוא ממליץ להתחיל לחפש חברות להשקעה בקניון הקרוב. מצאת חנות גדושה באנשים? זהו בסיס טוב,  ואפשר להמשיך ולחקור על החברה.

בשנת 2003 קניתי חברות עם חפיר שנסחרות בזול:


ואז…בקיץ 2005 קראתי שני ציטוטים ששינו הכול….

תקופת האבן

 

אבן – על שם וורן אדוארד באפט, בנימין גראהם וריצ'רד ניל פראנק

עוד מבאפט על נושא זה, ניתן לקרוא כאן וכאן.

עוד לפני שקראתי את השורות שלעיל ניסיתי לקנות חברות ללא חפיר שנראו מאוד זולות. פעם אחת זה נגמר בכישלון:
בפברואר 2004 קניתי מניות של צ'אינה פארמה (1093) תמורת 2.85 דולר הונג-קונגי הוספתי עוד תמורת 2.525 ובמאי עוד תמורת 2.325. החברה מייצרת חומרים לתרופות (כגון פניצילין, ויטמין C וכו') וגם תרופות גנריות (כלומר תרופות שאינן מוגנות ע"י פטנט).
החברה צמחה במהירות בשנים האחרונות ושולי הרווח שלה (אחוז הרווחים מסך המכירות) היה גבוה – יותר מ-25%. מכפיל הרווח היה 7. קצת לאחר שקניתי, רווחי החברה החלו להתרסק ואיתם המניה. הרווחים ירדו עקב שתי סיבות-
א – הממשלה הסינית החלה לפקח על מחירי התרופות ואילצה הורדת מחירים.
ב – תחרות בשוק החומרים גרמה לירידת מחירים.
באוקטובר 2005 קראתי מאמר שהממשלה הסינית שוקלת הורדת מחירים נוספת של כ-50%. החלטתי לצאת בהפסד ומכרתי ב-1.37.
להלן המסקנות:
1 – חברות עם מכפיל רווח נמוך הן לא בהכרח זולות. כדי שטווח הביטחון יהיה גדול מספיק, חשוב גם לבדוק שמכפיל ההון נמוך.
2 – צריך להיזהר מחברות ללא חפיר בעלות שולי רווח גבוהים. שולי רווח גבוהים ימשכו תחרות, וכיוון שלחברה אין חפיר, התחרות תנגוס בשולי הרווח ובכך גם ברווחיות. הסיבה שחברות כמו קוקה-קולה נהנות משולי רווח גבוהים היא שיש להן חפיר. אם למשל, RC קולה תחליט להוריד מחירים, זה לא יאלץ את קוקה-קולה לעשות אותו דבר. אולם, הדבר שונה כשמדובר בחברות ללא חפיר. אם שולי הרווח של ויטמין C יהיו מאוד גבוהים, כל חברות התרופות ייצרו עוד ויטמין C ובכך הם יגרמו לעודף היצע ולנפילת מחירים. נפילת מחירים, כמובן, תפגע ברווחי החברה המייצרת.
3 – צריך להיזהר מתעשיות שמפוקחות ע"י הממשלה – כגון תרופות, תחבורה אנרגיה וכו'.

במניות האחרות של חברות ללא חפיר הצלחתי יותר טוב. קניתי מניות של חברה שהייתה בתהליכי פשיטת רגל ואחרת שרק יצאה מפשיטת רגל, והתוצאות היו טובות, ואז קראתי את הראיונות עם באפט שטען שאם היו לו פחות מ-10 מליון דולר, הוא היה יכול בקלות להרוויח יותר מ-50% בשנה.
כשנשאל איך, הוא ענה, שהוא היה מסתכל על חברות שרחוקות מאור הזרקורים, כלומר על חברות מאוד קטנות – שם ניתן למצוא עיוותים גדולים במחיר החברה לעומת הערך שלה. כשנשאל איך ניתן למצוא חברות כאלו, הוא ענה "הייתי מתחיל ב "A"" (כלומר הוא היה עובר על כל החברות הנסחרות בוול סטריט אחת אחת לפי הסדר האלפביתי שלהן).
אני מוכרח לציין שזה היה חידוש בשבילי. קראתי כל כך הרבה ספרים על באפט, ובאף אחד מהם לא ראיתי התייחסות ל "פחות מ-10 מליון -> 50% בשנה". כלומר, כל הספרים על באפט מפספסים משהו מאוד מהותי. הם כולם מדברים על באפט משנות ה-60 והלאה.
באפט שנטש את הדרך של גראהם ועבר לקנות חברות עם חפיר. אבל אז באפט כבר ניהל כספים במעל ל-200-300 מליון דולר (ששקולים לכמעט מיליארד דולר היום). לכמה אנשים בעולם יש יותר ממיליארד, 100 מליון או אפילו 10 מליון דולר?
אם הספרים על באפט היו מתמקדים בבאפט הצעיר, התרומה שלהם לאנושות הייתה הרבה יותר גדולה.
גראהם הצליח להשיג תשואה של קצת יותר מ-20% בשנה. באפט, כאמור, היה תלמידו של גראהם. אז איך באפט הצעיר שרק יצא מבית-מדרשו של גראהם, הצליח להשיג תשואה יותר מכפולה ממורהו (ועוד בקלות)?
כדי לענות על שאלה זו, חשוב קודם להבין את הרקע של השניים גרהאם היה אקדמאי וחוקר מטבעו. הכסף לא עניין אותו. הוא ניסה להוכיח כי:
א – ניתן להכות את השוק בעקביות.
ב – ניתן לעשות זאת באמצעים פשוטים יחסית, שהאדם הממוצע יכול לאמץ (זאת הסיבה, למשל, שגראהם התנגד לדבר עם מנהלי החברות אותן הוא קנה).
באפט, לעומתו, התעניין בכסף. הוא לקח את השיטה של גראהם ושכלל אותה. שי דרדשתי פרסם מאמר מעולה שאולי עוזר לנו להבין את ביצועיו של באפט. גראהם האמין בפיזור ההשקעות כדי להוריד את רמת הסיכון. הוא הרכיב סל של כמאה חברות של NET-NET או סופר-זולות. באפט, לעומת זאת, פיזר פחות את תיק ההשקעות. הוא העדיף תיק יותר קטן אך מורכב מחברות יותר איכותיות ו/או יותר זולות. הוא, כנראה הסתפק בתיק של כ-20-30 חברות, אבל, למשל, במקום לדרוש שמכפיל הרווח יהיה קטן מ-9 הוא דרש מכפיל קטן מ-5.

כך מאמצע 2005 התחלתי לחפש חברות NET-NET וסופר זולות בהונג-קונג.
אני עובר חברה חברה לפי הסדר ובודק אם היא מתאימה לנקודות של גראהם ואז מתוך חברות אלו אני בוחר את הכי איכותיות ו/או הכי זולות.
זה קצת מדהים איזה מציאות ניתן למצוא בבורסה. הנה דוגמא:
1149 – "BROAD INTELL" חברה שמייצרת תרופות ומוצרי בריאות (כגון תה להרזיה). באוגוסט קניתי פעמיים מניות שלהם. פעם תמורת 0.33 דולר הונג קונגי ופעם תמורת 0.32. סך הכול לחברה יש 400 מליון מניות, כלומר שווי השוק הוא 132 מליון דולר (כ-17 מליון דולר אמריקאי).
בוא נתחיל מהמאזן של החברה:
מזומנים – 180 מליון.
התחייבויות לטווח ארוך – 0.
התחייבויות שוטפות – 31 מליון.
180-31=149 מליון. (שימו לב ששווי השוק הוא רק 132 מליון).
כלומר אנחנו מקבלים את המלאי, חובות מספקים, מפעלים, ציוד, בניינים וקרקע בחינם. (הדבר שקול לחנות מכולת שכונתית שיש לה 10,000 דולר מזומן בקופה ועוד מלאי בשווי נניח של 5,000 דולר. למכולת אין חובות והיא רווחית, ובעל המכולת מציע לך 50% שותפות תמורת 4,000 דולר).
כמו כן החברה רווחית. לכן היא נופלת תחת ההגדרה של NET-NET. אבל יותר טוב מכך, הרווח למניה בשנת 2004 היה 17 סנט.
כלומר אנחנו מדברים על מכפיל רווח של פחות מ 2 !!!! בנוסף, ניתן לראות שהחברה צומחת במהירות.
לפעמים קשה להאמין שיש כאלו מציאות. אבל – עובדה – בבורסה יש.

מה הסיכון בחברות כאלו?
אני מאמין שהסיכון הגדול הוא שמנהל החברה ייקח את כל הכסף ויברח לברזיל, או שהוא פשוט משקר בקשר למצב החברה. כבר היו דברים מעולם.
האמת שהדבר קצת הטריד אותי. אבל, כמה חודשים לאחר מכן קיבלתי תשובה מבאפט. הנה מה שהוא אמר בהרצאה לפני תלמידי הארוורד

כלומר פיזור ההשקעה על כמה חברות מהסוג הנ"ל פותר את בעיית הסיכון.

שילוב של NET-NET, חברות סופר זולות וחברות עם חפיר שנסחרות בהנחה רצינית, אמור לתת לי החזר גבוה בהרבה מהממוצע.
באוגוסט 2006 קראתי את הספר – "What works on wall street". זהו אחד מהספרים הכי טובים שקראתי, והוא עזר לי להבין את שיטות ההשקעה של ריצ'רד ניל פרנק. בעקבות קריאת ספר זה, אני מתכוון להוסיף עוד אסטרטגיה:
– מניות עם שווי שוק של פחות מ-25 מליון דולר. ככל ששווי השוק יהיה נמוך יותר, יותר טוב.
– מניות עם P/S נמוך מ-1. אבל אעדיף P/S יותר נמוך. ככל שיותר נמוך, יותר טוב.
– אעדיף מניות עם חוזק יחסי גבוה, אך זה לא חובה.
– חברות יציבות פיננסית, כלומר סך הנכסים השוטפים גבוה מסך החובות.
– משכורות סבירות להנהלה – לא יותר מ-300,000 דולר אמריקאי לבעל המשכורת הגבוהה ביותר (כולל בונוסים, אופציות והטבות אחרות).
– עדיפות לחברות עם חפיר.
בדפים הבאים אנסה לעקוב אחרי ההשקעות שלי מתחילת 2006 ונראה האם אכן אני מצליח להכות את השוק.

פורסם בקטגוריה מניות. אפשר להגיע לכאן עם קישור ישיר.

9 תגובות בנושא השנים הראשונות בבורסה

  1. מאת יהונתן‏:

    סתם מסקרן לשמוע – מה קורה היום עם BROAD INTELL?

  2. מאת עדו מרוז‏:

    במשך השנים החברה דיללה באופן קבוע את בעלי המניות. באיזה שהוא שלב התחלתי לפקפק באמינותו של המנכ"ל, ומכרתי את כל המניות בתחילת השנה ברווח קטן מאוד. (בשביל לקנות WFC).
    אתמול החברה פרסמה אזהרת רווח. משהוא לא מריח לי טוב בחברה הזאת – למשל קופת המזומנים השמנה נעלמה עם השנים בגלל רכישות פטנטים "מחברות בלתי תלויות".

  3. מאת טדי‏:

    נהנתי לקרוא, יש לי מזל שהתחלתי להשקיע ממש לפני המשבר והנפילה שלי בסך הכול הייתה של 30 אחוז.
    לחשוב שהבנק המליץ לי לקנות מניות של סיטי (ב 27 דולר) ואג"ח של בולמגרין (ב 0.91 אג') ועל המניות הקשבתי לבנק.
    הקטע של מניות נשכחות מופיע במשקיע המשכיל, גם הקטע של הפרש בין מחיר קרנות סגורות לערך שלהן, שזה נושא שלא הצלחתי למצוא בו מידע.

  4. מאת עדו מרוז‏:

    טדי, הבנקים תמיד ימליצו לך על המניות הפופולאריות (קרי – המניות היקרות). הם תמיד חלק מהעדר.

  5. מאת יהונתן‏:

    תינג יי עלתה פי 11 מאז קנית אותה לפני 6 וחצי שנים. מצד שני, שאר המותגים שהזכרת דישדשו לחלוטין, אבל נפטרת מהם בזמן.

  6. מאת עדו מרוז‏:

    תינג יי היא ללא ספק פספוס גדול מצידי. לא הייתי מודע עד כמה היא חזקה בתחום המשקעות הקלים.
    לאט לאט היא נהפכת לקוקה-קולה של סין.

  7. מאת יקלי‏:

    עדו, אני מבולבל לגבי משהו. לפי מה שאתה מתאר, אמור להיות קשה למצוא חברה ששווה, מבחינת נכסיה העכשויים, יותר משווי השוק שלה (מספר מניות * ערך כל מניה). אני מניח ששווי החברה מבחינת נכסיה הוא מה שנקרא Enterprise Value, ושווי השוק שלה הוא מה שנקרא Market Cap. אבל במקרים שמצאתי עד עכשיו, כמעט תמיד ה- Market Cap נמוך מה- Enterprise Value.
    כך למשל, ב- VALE ה- MC הוא 180B וה- EV הוא 197B. ב- WFC ה- MC הוא 170B, וה- EV הוא 235B.

    בקיצור, אני מניח שאלו לא המושגים שדיברת עליהם. אז איך בכל זאת מחשבים NET VALUE לשיטתך? האם זה מצוי תחת ערך מסוים, שניתן לסנן על-פיו, או שצריך לחשב זאת מתוך ההצהרות של החברות? ומדוע ה- Enterprise Value נותן ערך אחר?

    תודה!
    (אני מקווה שהשם החדש לא ייצור עוד בלאגן… 🙂

  8. מאת עדו מרוז‏:

    יקלי, אין לי מושג מה זה NET VALUE.
    Enterprise Value זה משהו שונה ממה שתארת. חיפוש קצר בגוגל, והיית מגלה את ההגדרות:
    Enterprise Value

    Market cap

    book value (ההגדרה השניה)

  9. מאת עדו מרוז‏:

    אני חושב שהבנתי למה התכוונת – טענתי שהשווי של החברה (Market Cap) לרוב גבוה מההון העצמי של החברה (Book Value).
    למשל אצל VALE – שווי השוק הוא – 180 מיליארד דולר וההון העצמי עומד על 71 מיליארד דולר. מה שאומר שמכפיל ההון (P/B) הוא 2.5.

    בד"כ מכפיל הון נמוך יכול לרמוז על כך שהחברה זולה, אבל זה לא נתון הכרחי. למשל חברות הרדיו היו זולות למרות מכפילי הון גבוהים.

סגור לתגובות.