זהו שקף מתוך מצגת של ביליטון המבוסס על נתונים של חברת הייעוץ מקנזי. (ניתן ללחוץ על התמונות בשביל להגדיל אותן).
לטענתם האוכלוסייה העירונית בסין מונה פחות מ-600 מליון תושבים, וב-2025 היא תעמוד על יותר מ-900 מליון. כבר אמרתי כאן בעבר שהנתונים על האוכלוסייה העירונית בסין נמוכים משמעותית ממה שקורה במציאות. למשל, הסינים טענו עד לא מזמן שבבייג'ינג גרים 15 מליון תושבים. אני תמיד טענתי שזה שטויות. בייג'ינג גדולה בהרבה. ביססתי את ההנחה הזאת על שתי הבחנות. הראשונה היא שהסטטיסטיקה הרשמית אמרה שמתוך ה-15 מליון 10 מליון הם מקומיים ו-5 מליון הם מהגרי עבודה. אבל ראיתי בעין שמספר מהגרי העבודה גבוה משמעותית מאשר אלו שרשומים כתושבי בייג'ינג. לא רק שכל המלצרים, טבחים, עובדי בניין, עוזרות הבית וכול שאר עבודות הצווארון הכחול מאוישות ע"י תושבי חוץ (כלומר לא-בייג'ינאים), אלא גם הרבה מעבודות הצווארון הלבן. למשל, אשתי עבדה בזמנו במשרד עו"ד ואפילו שם רוב העובדים היו תושבי חוץ. גיסי חי בבייג'ינג במשך יותר מעשר שנים תחת סטטוס של תושב חוץ, וזאת למרות שהוא עבד כאן כאיש שיווק היה נשוי למקומית ונולד להם ילד.

כלומר היה לי ברור שכמות תושבי החוץ עולה משמעותית על המקומיים.

סיבה שנייה היא שביקרתי בערים אחרות, ויכולתי להשוות. למשל, בהונג-קונג יש 7 מליון תושבים, וזה ברור לי שבייג'ינג הרבה יותר גדולה מאשר הונג-קונג – לא פי 2 אלא לפחות פי 4 יותר גדולה.

 

המרחק האווירי בין הבית שלי לפאנג-שאן (אזור בו נחטפו דירות חדשות לפני מספר ימים) הוא 40 ק"מ. 40 ק"מ שכמעט כולם מיושבים. יש פה ושם שטחים ירוקים, אבל בגדול השטח בנוי בצפיפות. פאנג-שאן נמצאת בדרום בייג'ינג ואני בצפון העיר, אבל מצפון לדירה שלי יש עוד קילומטרים רבים של עיר. ככה היא בייג'ינג – עיר ששרויה על עשרות ק"מ מצפון לדרום ועשרות ק"מ ממזרח למערב. המרחק מפאנג-שאן למרכז בייג'ינג הוא של כ-30 ק"מ. אני בספק אם יש עוד עיר בעולם שהגודל שלה מתקרב לזה של בייג'ינג. קחו למשל את יפן, המרחק מיוקוהמה לטוקיו – שתי הערים הגדולות ביפן – הוא פחות מ-40 ק"מ, ככה שברור שטוקיו קטנה בצורה מאוד משמעותית מבייג'ינג, ובטוקיו יש 12 מליון תושבים.

אז כבר שנים שאני אומר שבבייג'ינג גרים לפחות 30 מליון תושבים וכולם צוחקים עלי. החברים שלי אומרים לי שהשיטות שלי אינן מדעיות, והם כמובן צודקים, אבל אני מעדיף את השיטות האלו על פני הסטטיסטיקה המעוותת של הסינים. פשוט ראיתי בעיניים שהרבה בייג'ינאים לא נכללים בסטטיסטיקה פה. הנה עוד דוגמה – יש לנו חברה מכפר בסיצ'וואן שגרה בבייג'ינג יותר מעשר שנים ועבדה בעבודות משרדיות שונות לאורך כל התקופה, אבל הסטטוס שלה היה "כפרית". לפי הסטטיסטיקה הסינית היא הייתה כפרית לכל דבר, למרות שלמעשה היא הייתה עירונית. מבחינת הסינים היא עדיין גרה בכפר שלה בסיצ'ואן וגידלה שם פלפל חריף – למרות שהיא עזבה את הכפר בגיל 17. זאת הסיבה שצריך לקחת את הנתונים הסינים לגבי רמת העיור של המדינה עם המון המון מלח, וצריך לעשות להם התאמה מאוד גבוהה כלפי מעלה.

בימים אלו נערך מפקד אוכלוסין בסין, אז לדעתי עוד חצי שנה הסינים יעשו התאמות לנתוני העיור. למעשה הם כבר הקדימו את המפקד, ובתחילת השנה הם עשו התאמה גדולה בנתונים. למשל הם העלו את מספר תושבי בייג'ינג מ-15 מליון ליותר מ-22 מליון. זה קצת יותר קרוב למציאות, אבל לדעתי המספרים שלהם עדיין נמוכים מדי.

בכל מקרה, לאור הנתון החדש הזה, ולאור העובדה שיש עוד לפחות חמש ערים עם מעל ל-10 מליון תושבים (שנחאי, טיאן-ג'ין, וו-חאן, גוונג-ג'וו, שן-ג'ן ואולי גם צ'ונג-צ'ין), ההנחה של מקנזי שבערים אלו (של מעל ל-10 מליון תושבים) ישנם רק 34 מליון איש, היא ממש מגוחכת. המספר האמיתי הוא כנראה 80-100 מליון – לא כל כך רחוק מה-120 מליון שהם צופים ב-2025. אני מניח שהנתונים שלהם על הערים היותר קטנות גם כן מעוותים.

לדעתי מספר התושבים העירוניים קרוב יותר ל-800 מליון מאשר ל-600 מליון – ואם אני צודק יש לכך השפעה גדולה מאוד על תהליך הפיתוח של סין ב-20 שנה הבאות, ועל צריכת הברזל העתידית של סין.

אבל הטעות הזאת של מקנזי מתגמדת לעומת הטעות שלהם לגבי הבנייה העתידית בסין.
בשביל לעבוד במקנזי צריך לפחות תואר שני מאחת האוניברסיטאות המובילות בעולם, אבל כנראה שלא צריך ידע בסיסי בכפל וחילוק – אחרת איך אפשר להסביר את הטעות שלהם בקשר לבנייה בסין?
הם טוענים שהאוכלוסייה העירונית ב-2005 עומדה על פחות מ-600 מליון, ותגיע ליותר מ-900 מליון ב-2035. בואו נהיה לארג'ים עם מקנזי ונגיד שיתווספו 400 מליון תושבים לערים הסיניות. איך מזה הם מגיעים למסקנה שצריך לבנות 40 מיליארד מ"ר של נדל"ן?
לפי מקנזי, הסיני הממוצע צריך שטח מגורים של 100 מ"ר!
או, אם נציג את זה בצורה אחרת, מקנזי חושבים שהסיני הכפרי שבא מהכפר לעיר ומרוויח 1000-2000 יואן בחודש (150-300 דולר), יתחתן, יוליד ילד אחד ויקנה דירה בגודל של 300 מ"ר. נו באמת!

טוב, אז אתם בטח תאמרו – אבל מה עם כל העירוניים שישפרו את תנאי הדיור שלהם?
התשובה היא פשוטה – אפילו אם כל הסינים העירוניים  - כל ה-900 מליון – יעברו לגור באוהלים, ונבנה להם את כל הערים מחדש. כלומר, אפילו אם נבנה את כל הערים בסין מחדש, עדיין נקבל ש-40 מיליארד מ"ר ייתן לנו 44 מ"ר לכל סיני – שזה יותר גדול מהשטח שהיפני, הקוריאני ואפילו האירופאי העירוני גר.
ואל תגידו לי – "מה עם השטח המסחרי?" – כי שטח מסחרי זה חלק קטן מאוד מהנדל"ן. מצידי תורידו 10 מ"ר שטח מסחרי לכל סיני (שגם זה מוגזם מאוד), ועדיין תקבלו שהמספרים של מקנזי מצוצים לגמרי מהאצבע.

אבל למרות שכל ילד בכיתה ו' היה מגלה ש 40 מיליארד חלקי 400 מליון נותן לנו שטח של 100 מ"ר, משום מה מנהליה הנכבדים של ביליטון (שמקבלים משכורות של מליונים), לא גילו את הטעות הזאת, ומשתמשים בנתונים של מקנזי כתורה מסיני. על סמך זה הם וברוניי-הברזל האחרים מתכננים להכפיל את תפוקת הברזל שלהם.

אם זה נשמע לכם שאני עצבני, אז – ממש ממש לא. ההיפך – הטמטום הזה של מקנזי וברוניי-הברזל יגרום לי להרוויח הרבה כסף. אני מאושר כשאני רואה כזה טמטום, או כמו שמרק טווין אמר -
"Let us be thankful for the fools. But for them the rest of us could not succeed"

תיקון טעות

ברשומה הקודמת שלי על VALE כתבתי שרוב הפלדה בעולם משרתת שתי תעשיות – הבנייה והרכב, ומסתבר שטעיתי. הנה הפילוג של השימוש בפלדה בסין:

ניתן לראות שהחלק הארי הולך לבנייה כאשר הנתח השני הכי גדול הוא מיכון ורק אחר כך מכוניות ואניות. כמו כן יש חלק מאוד גדול של "שונות" – לדעתי מדובר בקופסאות שימורים, פחיות שתייה, ריהוט וכו'. אבל, לדעתי, "השונות" כולל גם דברים כמו פסי רכבת, עמודי חשמל וצינורות ביוב שהם חלק מהבום הזמני של תשתיות בסין – אבל אני לא בטוח בכך. אני גם די בטוח שחלק גדול מהמיכון קשור לבום בתשתיות בסין – צריך הרבה מנופים, דחפורים ומכבשים בשביל כל הבנייה הזאת. לכן גם תחום זה יכול להיות פגיע מאוד בשנים הקרובות.

הנתונים כאן לא מדויקים, כי אנחנו כבר יודעים שייצור הפלדה השנתי בסין עומד על יותר מ-600 מליון טון בשנה. בכל מקרה, אני צופה שהחלק של הבנייה יירד בצורה מאוד משמעותית – כנראה אל מתחת ל-100 מליון טון בשנה. זה ייקח כמה שנים, אבל זה יקרה. זה ימחוק יותר מ-200 מליון טון בשנה מהצריכה הסינית.

העניין הוא שהתחומים האחרים יכולים לגדול בצורה שתפצה על הירידה הגדולה בבנייה, לא?
אז זהו, שיש משהו קריטי בכל הסיפור הזה של ברזל ופלדה ששכחתי ממנו לגמרי. הגורם הזה משנה את התמונה, ומחזק עוד יותר את הדוביות שלי לגבי ענף הברזל העולמי.

מיחזור!

איך לא חשבתי על כך?

כשחקרתי את נושא הברזל, לא הבנתי איך ארה"ב לא מייבאת בכלל ברזל, וזאת למרות שהיא צורכת 60-100 מליון טון של פלדה כל שנה. הנחתי שהיא מסתמכת על מחצבי-ברזל מקומיים. יכול להיות שזה נכון, אבל בנוסף לכך התברר לי שרוב ייצור הפלדה בארה"ב מגיע ממיחזור – למעשה בערך 75% מהפלדה בארה"ב ממוחזרת, וזאת לעומת פחות מ-20% בסין.

מיחזור של ברזל ופלדה הוא כדאי מאוד בגלל שאיכות המתכת לא נפגעת בכלל בתהליך המיחזור. ניתן למחזר פלדה כמה פעמים שרוצים, ועדיין איכות הפלדה תישאר באותה הרמה. בנוסף לכך, מיחזור של פלדה הוא זול משמעותית, זולל פחות אנרגיה והרבה יותר ידידותי לסביבה מאשר כרייה של ברזל.

הסיבה לכך שהמיחזור בסין אינו מגיע לרמה של המערב היא שחלק גדול מהפלדה הולך לבנייה – והרי לא יפרקו בניינים בשביל למחזר את הברזל. סיבה נוספת היא הצמיחה הגדולה בצריכת הברזל תוך זמן כה קצר – כמות הבלאי של הפלדה לא מתקרבת לרמת הצריכה הנוכחית. למשל ניקח את תעשיית הרכב – נגיד שבממוצע רכב נשאר על הכביש 15 שנה לפני שמפרקים אותו. לפי ויקיפדיה, בשנת 2009 ייצרו בסין כ-14 מליון רכבים ואילו ב-1994 המספר עמד על בערך 1.5 מליון. אבל בעתיד קצב הצמיחה יואט, ולכן חלק גדל והולך של הפלדה בסין תהיה ממוחזרת.

זאת גם אחת הסיבות שצריכת הברזל בסין כל כך גבוהה לעומת מדינות אחרות. זה לא רק העניין של בנייה מואצת, אלא גם החלק הקטן של המיחזור. אין בכלל ספק שזה ישתנה בשנים הקרובות.

השילוב של ירידה בבנייה בסין עם עלייה במיחזור ועלייה בכמות כריית הברזל תהווה מכה קשה מאוד לתעשיית כריית הברזל. זאת לפחות דעתי.

מי שרוצה לקרוא קצת על מיחזור פלדה וברזל הנה כמה מקומות:

ערך בויקיפדיה על מיחזור ברזל ופלדה

עוד על מיחזור בעולם

מיחזור פלדה בסין

כבר כמעט שנה אני מבלבל לכם את המוח על הבועה הסינית. במשך כל הזמן הזה למדתי המון על מה שקורה בסין, וככל שהתעמקתי בנושא הבנתי שהבועה כבר מזמן גלשה מעבר לנדל"ן הסיני.

האינסטינקט הראשון שלי היה לא לנסות לשחק על הבועה הזאת. כלומר, לא ניסיתי לחשוב איך אני יכול להרוויח מכך שהבועה תתפוצץ. המטרה שלי הייתה יותר למנוע נזקים לתיק שלי מאשר להרוויח כאשר הבועה תתפוצץ, ולכן מכרתי בשנה האחרונה כמה חברות נדל"ן עם חשיפה גדולה לשוק הסיני.

אבל ככל שקראתי יותר ולמדתי יותר על המצב בסין, הבנתי שישנם ארבעה תחומים שהולכים לחטוף חזק מאוד בשנים הבאות:
1- חברות נדל"ן עם חשיפה גבוהה לסין – במיוחד חברות נדל"ן סיניות ממונפות.
2 – תעשיית המלט בסין.
3 – תעשיית הספנות של סחורות (אניות צובר).
4 – תעשיית הברזל והפלדה.

ההימור הכי בטוח זה כמובן ללכת על מספר 1, ולעשות שורט על כמה מניות נדל"ן סיניות שנסחרות בהונג-קונג. יש כמה חברות די ממונפות שנסחרות במכפילים די מכובדים, ושורט עליהם זה הימור די בטוח. קצב התחלות הבנייה בסין עומד על יותר ממיליארד מטר מרובע כל שנה. זה אומר שהסינים בונים בתים לבערך 30 מליון אנשים כל שנה. הבעיה עם קצב הבנייה הזה היא שאוכלוסיית סין צומחת בערך בקצב של 5 מליון אנשים בשנה – וזה נתון שיורד כל שנה. הטיעון של השורים הוא שישנה הגירה מאוד גדולה מהכפרים לערים, ולכן הבנייה העודפת מוצדקת. רק שמה שהשורים שכחו לבדוק הוא כמה כפריים באמת מהגרים לערים.

כמו רוב הנתונים בסין, אין מידע מדויק על מספר המהגרים, אבל לפי הלשכה לסטטיסטיקה בסין, המספר עומד על כ-15 מליון בשנה. מה שאומר שהסינים בונים פי 2 יותר משצריך. כמה שנים ניתן לבנות פי 2 יותר משצריך? בארה"ב זה קרה בערך 3 שנים לפני שהבועה התרסקה. סין כבר שברה את השיא הזה, ולכן הסוף נראה קרוב מתמיד. לאור זאת, ברור לי שהקבלנים הסינים הולכים לחטוף חזק. בום הבנייה שסין ראתה בשנים האחרונות הולך להסתיים בקרוב והוא לעולם לא יחזור יותר (בגלל הדמוגרפיה הסינית). הבעיה היא שאני לא יכול לעשות שורט על מניות בהונג-קונג אז אפשרויות 1 ו 2 נופלות.

אפשרות 3 היא אופציה שאני עוד צריך לחשוב עליה, אבל בינתיים לא נכנסתי לעובי הקורה של ענף הספנות. מה גם שהחברות בתחום כבר נסחרות מאוד בזול, דבר שמוריד מכדאיות השורט שם. ככה שמה שנשאר זה להסתכל על ענף הברזל.

על הברזלים

ענף כריית הברזל קשור בטבור לענף הפלדה. 98% מהברזל שנכרה מומר לפלדה. כאשר לפלדה יש בגדול שני שימושים – בנייה ומכוניות. הפלדה משמשת לבניית בתים ולייצור מכוניות. יש לה גם שימושים אחרים כמו למשל בניית אניות. אבל בגדול שתי התעשיות ששואבות את החלק הארי של הפלדה בעולם הן הנדל"ן והמכוניות.

דבר נוסף שחשוב לדעת על הברזל זה שזאת לא מתכת נדירה בכלל. העולם מפוצץ בברזל. הבעיה היחידה היא שבד"כ ריכוז הברזל באבן לא כל כך גבוה. ככל שהריכוז נמוך יותר, ככה תהליך הפקת הברזל יקר יותר ודורש יותר אנרגיה. זאת למעשה הבעיה של הברזל הסיני. סין עשירה מאוד בברזל, רק שהאיכות שלו נמוכה, ועומדת בממוצע על 33%. הברזל מהודו, אוסטרליה וברזיל איכותי יותר, כאשר הריכוז עומד על יותר מ-60%. לפי מה שהבנתי, הברזל מברזיל הוא האיכותי יותר.

לאורך השנים תעשיית כריית הברזל נחשבה למשעממת. שולי הרווח היו נמוכים וכמעט שלא הייתה צמיחה. כמו שניתן לראות מהגרף בראש העמוד, מחירי הברזל כמעט ולא זזו במשך 20 שנה, ועמד על כ-30$ לטון. כל זה השתנה בשנת 2004. לפתע החל זינוק עצום במחיר הברזל, עד שהוא הגיע כיום לשיא של כ-150$ לטון.

אז מה קרה ב-2004 שהקפיץ ככה את מחיר הברזל?
מן הסתם לעלייה במחיר האנרגיה הייתה תרומה קטנה לעלייה זו, אבל זה לא מסביר את הזינוק הגבוה במחיר המתכת.
התשובה היא פשוטה – סין!

בתחילת שנות ה-2000 סין החלה לשפוך כספים רבים על תשתיות ונדל"ן וזה הביא לביקוש חסר תקדים למתכת הזאת. סין דרשה כל כך הרבה ברזל בשביל כל המגדלים ופסי הרכבת שהם בונים שהם פשוט שתו את כל הברזל שקיים בעולם. כל תפוקה חדשה, נשלחה ישר לסין. זהו דבר די מדהים. הרי גם לאורך ה-20 שנה שקדמו ל-2004 העולם צמח. מזרח אירופה השתחררה מהקומוניזם, יפן חוותה צמיחה מרשימה, קוריאה פרחה, דרום מזרח אסיה הצמיחה מספר נמרים ואפילו סין צמחה בקצב מסחרר. חייתי בסין בשנות ה-90, ואני יכול להעיד ממקור ראשון שכבר אז סין הייתה בפריחה כלכלית מרשימה מאוד ואתרי בנייה נראו תחת כל עץ רענן. ובכל זאת לאורך כל התקופה הזאת הברזל המשיך להיסחר באזור ה-30$ לטון.

מה שקרה זה שבתחילת שנות ה-2000 סין התחרפנה לגמרי והחלה להשקיע בתשתיות בלי שום פרופורציה לצורך האמיתי של המדינה. כבר דיברתי על כך רבות בעבר, אז אני לא רוצה לחזור יותר מדי על מה שכבר אמרתי. אני רק אוסיף שבימים האחרונים בדקתי טוב טוב איפה נמצאת סין מבחינת ההשקעות בנדל"ן ותשתיות, ולדעתי לסין כבר אין הרבה לאן לצמוח בתחום הזה. השיא של ההשקעות הסיניות מאוד קרוב. ככה שאם מסתכלים על צד הביקוש של הברזל, אנחנו די קרובים לשיא לדעתי. רוב הפלדה הסינית הולכת לענף הבנייה, וכבר הסברתי מדוע קצב הבנייה בסין לא יכול להמשיך עוד הרבה זמן במהירות הנוכחית. שאר הפלדה הולכת לתעשיית הרכב, אניות וכמובן לתשתיות. האם מקומות אלו יכולים להחליף את הנפילה הצפויה מהנדל"ן?

התשובה היא – לא!

בשביל להבין למה התשובה היא לא, צריך ללמוד קצת על רמת הצריכה של ברזל בסין לעומת מדינות אחרות.

סין מייצרת יותר מ-600 מליון טון של פלדה בשנה. לעומת זאת ארה"ב מייצרת רק 70 מליון טון בשנה. אפילו בשנות בועת הנדל"ן בארה"ב, כשבנו פי 2 יותר בתים ממה שהיה צריך, הייצור עמד רק על כ-100 מליון טון בשנה. בסין יש פי 4 יותר תושבים מאשר בארה"ב, ככה שאין שום סיבה שסין תייצר יותר מ-400 מליון טון בשנה. לדעתי המספר צריך להיות נמוך מ-400 מליון טון כיוון שצריכת הרכב בסין פר בן-אדם נמוכה משמעותית מאשר בארה"ב.

כן, בסין ישנה הגירה של 15 מליון אנשים כל שנה מהכפרים לערים – או הגירה של קצת יותר מ-1% מכלל האוכלוסיה כל שנה, אבל האוכלוסיה האמריקאית גדלה בקצב של כ-1% בשנה, ועדיין צריכת הפלדה לנפש קטנה מאשר בסין. מדינות כמו ישראל והודו חוות צמיחה של 1.8% באוכלוסיה, ועדיין צריכת הפלדה לנפש נמוכה משמעותית מזאת של סין. אין שום סיבה שסין תצרוך יותר מ-400 מליון טון של פלדה בשנה. לדעתי המספר יכול להגיע אפילו ל-300 מליון, ובשנות משבר כלכלי אף מתחת לכך. כלומר, אני מאמין שיצור הפלדה בסין צריך לרדת לכמחצית אם לא פחות.

הרי הצריכה לנפש של מכוניות בסין לא תגיע לרמה של הצריכה בארה"ב (לפחות לא בעשר השנים הקרובות), והבנייה של נדל"ן לנפש לא צריכה לעבור את הבנייה בארה"ב כי בשתי המדינות יש ביקוש לבנייה בקצב של 1% מהאוכלוסיה, אז אין שום סיבה שצריכת הפלדה לנפש תהיה גבוהה מזאת בארה"ב.

ומה עם שאר צרכני הפלדה – קרי תשתיות, אניות וכו'?
דבר ראשון, מדובר כאן על נתח קטן מצריכת הפלדה בסין, אבל גם את זה בדקתי קצת. למשל ההשקעה במסילות ברזל כנראה נמצאת עכשיו בשיאה. פרויקטים גדולים כמו הרכבת המהירה מבייג'ינג לשנחאי עומד להסתיים ב-2011 והרכבת המהירה להונג-קונג תסתיים ב-2012, ככה שרוב המסילה מונחת בימים אלו. אם עדיין לא הגענו לשיא כאן, אז השיא קרוב מאוד – הוא יגיע לכל המאוחר ב-2012, ומאז תחל ירידה בהשקעות של תשתיות.

בקשר לאניות, מה שמצחיק זה שחלק נכבד מהאניות שנבנות כיום מיועדת לשילוח של הברזל מאוסטרליה וברזיל לסין. ככה שברגע שבום הבנייה בסין יגמר, גם יצטרכו לבנות פחות אניות.

מהטבלה הזאת ניתן לראות שסין היא היבואנית הגדולה של ברזל והיצואניות הגדולות הן ברזיל ואוסטרליה. כל מי שמשקיע בשתי יצואניות אלו, או קנה דולר אוסטרלי לאחרונה, צריך לחשוב טוב טוב מה יקרה להשקעות שלו כסין תפסיק לקנות ברזל. מה שלא מובן לי משתי הטבלאות הנ"ל זה לאיפה נעלם הברזל הסיני. גם סין כורה ברזל – בערך 300 מליון טון בשנה, אז איך זה שהיא מייצרת רק 600 מליון טון של פלדה בשנה ולא 900 (300 מברזל מקומי ו-600 מיבוא). זה משהו שלא הצלחתי להבין.

בכל מקרה כשבום הבנייה בסין יגמר או יאט, הביקוש לברזל מסין ייפול חזק. השאלה עכשיו היא האם ישנן מדינות אחרות שיפצו על הנפילה מהביקוש בסין?
לדעתי התשובה היא לא. למשל, הביקוש לברזל מארה"ב נפל מ-100 מליון בשיא ל-60 מליון כיום. ככה שגם אם הביקוש יחזור לרמות השיא, מדובר סך הכל בעוד 40 מליון טון בשנה, וגם זה בטח יגיע ממחצבות מקומיות. ככה שה-40 מליון האלו לא יצליחו לפצות על נפילה של 200-300 מליון טון בסין.

ומה עם הודו?
הודו כורה בערך 200 מליון טון של ברזל בשנה. למעשה עד לפני מספר שנים, הודו הייתה היצואנית העיקרית של ברזל לסין בגלל הקרבה הגאוגרפית בין השתיים, העלות הזולה של הברזל ההודי והאיכות הגבוהה שלו. רק בשנים האחרונות עקב עלייה בביקוש לברזל הן בסין והן בהודו נכנסו ברזיל ואוסטרליה לתמונה.

בעבר הודו השתמשה בכ-100 מליון טון ברזל בשנה וייצאה לסין 100 מליון. כיום, בגלל שהביקוש בהודו גדל, היצוא לסין קטן לכ-60 מליון טון בשנה.
השאלה היא האם הביקוש בהודו ימשיך לעלות. סביר מאוד להניח שהתשובה היא – כן, אבל קשה לי להאמין שזה יהיה בקצב ובמהירות שיצליחו לפצות על הנפילה בסין. מה גם שההודים מגדילים מאוד את קצב כריית הברזל שלהם. למעשה לא רק הם מגדילים את כריית הברזל, ובאמת אחרי שכיסיתי את צד הביקוש לברזל, הגיע הזמן להגיע לצד ההיצע.

העלייה של מחירי הברזל לא הזיקה לרווחים של חברות הכרייה. אם תסתכלו על שולי הרווח של חברות המחצבים – כמו ריו-טינטו (סימול RIO) או ואלי (סימול VALE), תגלו ששולי הרווח שלהם עצומים. למשל שולי הרווח של ואלי עומדים על כ-30%, וזה אחרי מסים, ריבית ותרומות נדיבות שהחברה מחלקת לקהילה הברזילאית (נגיע לזה בהמשך). עלות כריית הברזל בהודו למשל עומדת על כ-7$-15$ לטון. בגלל שהודו כל כך מפגרת, עלות המשלוח מהמחצבה לנמל עולה עוד כ-30$ לטון (תלוי כמובן במיקום המחצבה). עם מחיר לטון של כ-150$, הכורים ההודים עדיין נשארים עם הרבה מאוד כסף ביד.

אבל מה קורה לתעשייה ששולי הרווח שלה פתאום מזנקים ככה?
כל מי שלמד כלכלה צריך לדעת את זה (ואפילו בורים כמוני שלא למדו כלכלה) – אם יש ביקוש גבוה, ההיצע יגיע. כלומר אם שולי הרווח בכריית הברזל כל כך גבוהים,  ויש כל כך הרבה ברזל בעולם, אז כל חברות הכרייה יתחילו להגדיל את התפוקה שלהן. וזה אכן מה שקורה היום. תפוקת הברזל העולמית הולכת להכפיל את עצמה תוך 4-5 שנים. מה שברוניי-הברזל חושבים זה שהצמיחה בסין תמשיך, הודו תלך בעקבות סין והביקוש ממדינות כמו אינדונזיה יעלה גם הוא.

בקיצור ברוניי-הברזל חיים להם בארץ של אליס בארץ הפלאות. הם מאמינים שהביקוש לברזל יכפיל את עצמו ולכן הם מתכננים להכפיל את התפוקה.
כמובן שאם הביקוש העולמי לברזל יירד (כמו שאני צופה) והתפוקה תעלה פי 2, חברות הכרייה תכנסנה לצרות.

אז למה עשיתי שורט?

ועוד יותר גרוע, למה עשיתי הימור מאקרו?

הרי זה סותר לגמרי את כל מה שאמרתי כאן בשנים האחרונות.
טוב, אז התשובה הראשונה היא שזכותי לשנות את דעתי . לעשות שורט על מניה זה בהחלט עסק מסוכן (ולא הייתי ממליץ לאף אחד מהקוראים לחקות אותי בהשקעה זו). החיסרון הגדול בשורט זה שהרווח מוגבל ל-100% – וגם זה רק במקרה שהחברה פושטת את הרגל. מצד שני, ההפסד יכול להסתכם במאות אחוזים. לכן צריך להיזהר מאוד בבחירת המניה שעושים עליה שורט. אני, למשל, לא הייתי מעז לעשות שורט על מניית חלום. למשל לא הייתי עושה שורט על מניית היי-טק רק בגלל שהיא נסחרת במכפיל רווח של 50. הסיבה לכך היא שאם יש מספיק מטומטמים בעולם שמוכנים לקנות מניית חלום במכפיל 50, יש גם מספיק מטומטמים שיהיו מוכנים לקנות אותה במכפיל 200 (לא אני המצאתי את האמירה החכמה הזאת – אני חושב שזה היה פיטר לינץ').

המקרה של ואלי הוא שונה, כיוון שלא מדובר במניית חלום. איך שלא מסתכלים על זה, אין שום סיכוי שבעולם שצריכת הברזל העולמית תעלה פי 3 או פי 4, ולכן ההפסד שלי מאוד מוגבל.

בקשר להימור המקרו – ההימור כאן הוא מאוד ממוקד. למשל, לא הייתי מעז לעשות שורט על הריאל הברזילאי, כיוון שיש מספר גדול של גורמים שקובעים את ערך המטבע הברזילאי ולא רק ייצוא הברזל. זאת גם הסיבה שאני נמנע מלנחש מה תהיה האינפלציה או הריבית או מחירי הנפט העולמיים. ישנם הימורי מאקרו שהם פשוט קשים מדי. אבל, לדעתי, להבין את הגורמים לביקוש והיצע של הברזל, זה דבר מאוד פשוט. אני די בטוח שאני צודק בהימור הזה. השאלה היחידה היא האם התזמון שלי היה נכון. אבל זה לא דבר שמדאיג אותי, כי אין לי שום בעיה לשבת על השורט הזה במשך שנתיים ואפילו שלוש. עד אז אני בטוח שהשיגעון בסין ירגע, ועמו גם שיגעון הברזל.

למה בחרתי בואלי?

1 – קודם כל הגעתי למסקנה שתעשיית הברזל העולמית הולכת להיכנס לצרות. זאת מהסיבות שהסברתי למעלה – הביקוש יירד וההיצע יעלה.

2 – מעבר לכך שכמות הברזל שהעולם צורך תרד, גם מחירי הברזל ירדו כיוון שיהיה עודף תפוקה. כלומר חברות הכרייה גם יחצבו פחות ברזל וגם יקבלו מחיר נמוך יותר על כל טון שהן מוכרות.

3 – אם אכן תהיה ירידה גדולה בביקוש הסיני לברזל כמו שאני צופה, הסינים יפסיקו כמעט לגמרי את יבוא הברזל שלהם. הרי יש להם תפוקה מקומית, אז ברור שהם יעדיפו להשתמש בברזל המקומי. במקרה שכל חברות הברזל בעולם יסבלו, סביר מאוד להניח שהממשלה הסינית תתן הוראה ליצרניות הפלדה לקנות ברזל מקומי.
אני אפילו לא פוסל את האפשרות שסין תהפוך מיבואנית ברזל ליצואנית ברזל (למשל לקוריאה וליפן). אם זה אכן יקרה, זה יהרוג לגמרי את תעשיית הברזל העולמית.

4 – ברזיל נמצאת במצב הכי גרוע משאר יצואניות הברזל בגלל המרחק שלה מסין (ומהודו אם אכן הביקוש יעלה שם). אם סין עוד תייבא קצת ברזל, להודו ואוסטרליה יש יתרון ברור על ברזיל בגלל הקרבה הגאוגרפית.

5 – ואלי ממוקדת בברזל. אם למשל תיקחו את ריו-טינטו או את ביליטון (סימול BHP), תראו שהפעילות שלהן הרבה יותר רחבה. הן גם כורות אורניום, זהב, כסף וכו'. לואלי ישנן גם פעילויות אחרות, אבל הן מאוד קטנות והרוב הנכבד של הרווחים שלהם מגיעים מברזל.

6 – ואלי הולכת להכפיל את קצת כריית הברזל שלה בחמשת השנים הקרובות. החל מ-2012 קצב כריית הברזל יזנק, דבר זה יביא לגידול ניכר בהוצאות החברה. למעשה כבר היום ואלי הרבה יותר גדולה מאשר היא הייתה עד לפני מספר שנים. מספר העובדים בחברה עלה מ-11 אלף ב-1997 ל-60 אלף היום. אם תהיה ירידה בצריכת הברזל, החברה תתקשה להתמודד עם העלויות הגבוהות שלה.

7 – ואלי השקיעה וממשיכה להשקיע סכומי עתק בצמיחה של החברה. חלק ארי מהשקעות אלו הולך לפיתוח מחצבות ברזל, אבל החברה גם מתפשטת לתחומים אחרים שלא כולם כל כך רווחיים. למשל – היא הולכת לפתוח מפעלי פלדה שישמשו את השוק הברזילאי. או הכי מצחיק – החברה בונה מערך לוגיסטי ענק בשביל לתמוך ביצוא הברזל העתידי. ואלי בונה נמלים ומרכזי לוגיסטיקה בברזיל, אפריקה אינדונזיה ועוד. בנוסף לכך החברה בונה מסילות ברזל בשביל לשנע את הברזל וקונה צי אניות כיוון שהיא מאמינה שאם היא תשנע בעצמה את הברזל, זה יחסוך לה הוצאות. מה הם יעשו עם כל האניות האלו כשהיצוא יקטן?

8 – ואלי היא חברה ממשלתית. הממשלה הברזילאית מחזיקה ברוב מניות החברה והיא למעשה נותנת הטון בואלי. לא צריך להזכיר שמדובר בממשלה סוציאליסטית שדאגה לבעלי המניות לא ממש עומדת בראש מעיינה. הממשלה היא זאת שאילצה את ואלי להקים מפעלי פלדה בברזיל. בנוסף ואלי תורמת כספים רבים לפרויקטים חברתיים בברזיל.

לאור כל זאת, אני מעריך שואלי נמצאת ממש בעין הסערה. לא ייקח עוד זמן רב עד שהרווחים שלה ירדו בצורה חזקה. החיסרון הגדול של השורט הזה הוא שמכפיל הרווח של ואלי לא כל כך גבוה – משהו באזור ה-10. מכפיל זה מבוסס לדעתי על רווחים מנופחים, אז זה לא משהו שממש מדאיג אותי.
אני חושב שבמקרה הטוב (מבחינת החברה), ואלי תרוויח 4-5 מיליארד דולר בשנה – מה שהיא הרוויחה ב-2005. וזה תרחיש מאוד אופטימי מבחינת החברה (בשנים 2000-2004 החברה הרוויחה מיליארד עד שני מיליארד דולר בשנה).

כיוון ששולי הרווח של התעשייה יפלו וכך גם תחזיות הצמיחה, אני חושב שמכפיל רווח של 12 זה מכובד מאוד לחברה כזאת. כלומר קשה לי להצדיק שווי שוק גבוה מ-60 מיליארד דולר – או פחות מחצי משווי השוק כיום. בתסריט האופטימי מבחינתי, שווי השוק של ואלי יכול לרדת גם ל 30 מיליארד דולר ופחות.

בינתיים פתחתי פוזיציית שורט קטנה במחיר 33.84$, ואני חושב להגדיל אותה בעתיד.

חשוב לציין שניתוח זה של ואלי הוא דעתי האישית בלבד, ואין זה אומר שהניתוח נכון או מדויק. אין לי מושג כמה החברה תרוויח בעתיד, והניחוש שלי לגבי הרווח של החברה הוא ספקולטיבי. כמו כן עשיתי שורט על המניה, אבל אני יכול לסגור את השורט בכל עת מבלי לדווח על כך כאן או בכל מקום אחר. ובשום פנים ואופן אין לראות בניתוח זה המלצה לעשות שורט על מניה זו (או על כל מניה אחרת לצורך העניין).

אני ממליץ לכל מי שמחזיק ב STC או עוקב אחרי המניה להקשיב להרצאה של החברה שנערכה לפני משקיעים לפני כמה ימים.

הנה כמה נקודות מההרצאה:

- העמלה של רוב הסוכנים תרד מ-83% השנה ל-80% – מדובר בעוד משהו כמו 15 מליון דולר לרווח לפני מס. כמו כן השינוי כבר התבצע החל מחג-ההודיה.

- אחוז הפסדי הביטוח מסך ההכנסות יירד מ-9% השנה ל-7.5% בשנה הבאה ול-5% ב-2012.

- שיפור בסוכנים – החברה העיפה את הסוכנים הבעייתיים – אלו שהפסידו הרבה כסף. כיום החברה הרבה יותר בררנית בבחירה של סוכנים, אני חושב שיש סיכוי שאחרי 2012 אחוז הפסדי הביטוח יירד אפילו אל מתחת ל-5% מסך ההכנסות.

- החברה ממשיכה לקצץ בהוצאות.

- הם צופים שנה קשה לנדל"ן האמריקאי ב-2011. לדעתם ההכנסות שלהם תהיינה יותר נמוכות מאשר השנה. אני קצת יותר אופטימי מהם, אבל נחייה ונראה.

- סיבות להפסדים הגדולים בשנים הארונות – רמאויות של סוכנים, עקב לחץ עבודה גדול בשנות הבועה (כלומר הרבה רכישות של בתים) – הרבה סוכנים לא עשו עבודה טובה, ורשויות הממשלה לא סיפקו אינפורמציה נכונה.

סך הכל, למרות הפסימיות של ההנהלה לגבי השנה הבאה, אני הרבה יותר אופטימי לגבי סטיוארט מאשר הייתי לפני שהקשבתי למפגש הנ"ל. לדעתי, יש סיכוי גדול שהחל מ-2013, ואולי אפילו לפני, החברה תחזור להרוויח 40 מליון דולר בשנה (ואולי אפילו יותר).

חשוב לציין שניתוח זה של סטיוארט הוא דעתי האישית בלבד, ואין זה אומר שהניתוח נכון או מדויק. אין לי מושג כמה החברה תרוויח בעתיד, והניחוש שלי לגבי הרווח של החברה הוא ספקולטיבי. כמו כן אני מחזיק כיום במניה, אבל אני יכול למכור אותן בכל עת מבלי לדווח על כך כאן או בכל מקום אחר. ובשום פנים ואופן אין לראות בניתוח זה המלצה לקנות את המניה (או כל מניה אחרת לצורך העניין).

מתחילת השנה ה DIA עלה ב-7.8%, ה SPY עלה ב-7.7%, ההאנג-סנג עלה ב-8.1%. התיק שלי עלה ב-33.2%.

התיק הממונף שלי עלה בכ-10%, כך שאם הייתי מחשיב את המינוף שלקחתי, התשואה שלי הייתה יותר גבוהה.

דוחות ודיווחים

אסיה סטנדרט (סימול 129) הפציצה שוב עם דוח מרשים מאוד. אני שמח שלא מכרתי את המניה לפני מספר חודשים כשהיא נסחרה בשמונים ומשהו סנט. המנכ"ל ממשיך לעצבן אותי עם הדוחות המינימליים שאינם כוללים הסברים מפורטים על מצב החברה, אבל לפחות בינתיים, המספרים מדברים בעד עצמם. תוך חצי שנה ההון העצמי של החברה עלה ב-20%. ההון העצמי עומד על כ-8$ למניה – לעומת מחירה הנוכחי של המניה של כ-1.4$. פשוט מגוחך. שווי השוק של החברה עומד על 1.8 מליארד דולר, כאשר רק מריבית ודיבידנדים הם מקבלים בערך משהו כמו 200 מליון דולר בשנה. כלומר רק החטיבה הפיננסית שלהם צריכה להיות שווה 2.5 מיליארד דולר. לפני שבכלל התחלנו לחשב את הערך של המלונות והנדל"ן בהם החברה מחזיקה.

דקה (סימול 997) ממשיכה להפסיד. החדשות הטובות הן שהחברה מדווחת על שיפור ניכר במספר ההזמנות. אני עדיין מאמין שהחברה תצליח לחזור לרווחיות שלה מלפני המשבר, ואם זה אכן יקרה, אז המחיר שלה היום באמת זול.

אי-בון (סימול 599) דיווחה על ירידה של כ-50% ברווחים (!). ציפיתי לדוח חלש כי הניסיון בחברה הזאת מלמד שהרווחים שלה מאוד תנודתיים, אבל לא ציפיתי לירידה שכזאת. המניה הגיבה לדוח בירידה חדה. חשבתי בחודשים האחרונים למכור את המניה, ואני עדיין מתלבט.  מצד אחד המצב בסין יותר ויותר מדאיג אותי. מצד שני, התחום הזה של מטבחים, מקלחות ובתי-שימוש יוקרתיים של מותגים מאירופה הוא תחום שלדעתי ימשיך לצמוח יפה בהונג-קונג ובסין. ככה שאני עדיין מתלבט. בכל מקרה זאת לא השקעה גדולה אצלי.

וולס פארגו (סימול WFC) כנראה תתחיל לחלק דיבידנדים בתחילת השנה הבאה. אלו חדשות טובות מאוד והן כנראה הסיבה לכך שהמניה עלתה קצת ביומיים האחרונים למרות שהשוק ירד. הנה שתי כתבות בעניין:

http://www.thestreet.com/story/10932709/1/wells-fargo-dividend-may-hit-in-1q-analyst.html

http://www.bloomberg.com/news/2010-11-18/fed-requires-capital-plans-as-banks-seek-dividend-increases.html

סאונדוויל (סימול 878) יצאה החודש עם שתי הודעות לעיתונות. הראשונה היא שהיא סיימה את המכירה של הנכס ברחוב Sun Wai (אני לא בטוח שככה כותבים את השם באנגלית – אבל מדובר בנכס שבקאולון שהחברה מכרה בתחילת השנה). הם יקבלו 325 מליון דולר הונג-קונגי עד סוף השנה.

ההודעה השנייה הרבה יותר משמעותית ומגיעה ישר מהתנור היום בבוקר (אולי בגלל זה המניה ממשיכה לעלות היום). הם השתלטו על שני נכסים נוספים – רחוב Sharp מספרים 11 ו 13 ורחוב Matheson מספרים 1 ו 1A- הנכסים כמעט וצמודים כאשר אחד מהם נמצא ממש מול טיים-סקוור (אם כי לא ליד סאונדוויל פלאזה אלא בצד השני). הנכסים ממוקמים קרוב לכניסה האחורית לטיים-סקוור ולא מול הכניסה הראשית (כמו הפלאזה), אבל עדיין מדובר במיקום מעולה, ואני די בטוח שהנכסים עלו לחברה די ביוקר. סאונדוויל מתכננת להרוס את שני המבנים ולבנות במקום שני בניינים מסחריים חדשים עם שטח רצפה של 48,000 רגלים מרובעות. שתי הקומות הראשונות ישמשו לחנויות ולמעלה יהיו משרדים בסגנון גינזה. לדעתי הם יצליחו לקבל שם דמי שכירות שנתיים בסך של לפחות 40 מליון דולר.

מעניין כמה מהקוראים מצליח לעקוב אחרי כל השתלשלות האירועים בסאונדוויל. בשנים האחרונות החברה צמחה בצורה ממש מרשימה. רק בשנה האחרונה הם השתלטו על 4 נכסים לפחות – בקאולון (sun wai street – נכס שנמכר), ברחוב אלקטריק – יפותח כנראה לבית-מלון, ברחוב סקול – כנראה יימכר או יפותח לבית מגורים והאחרון זה שדיווחתי עליו למעלה – יפותח לנכס מסחרי ויוחזק ע"י החברה לטווח ארוך.

פעילות בתיק

מכרתי חלק מהמניות של בוולס-פארגו (סימול WFC) תמורת 26.88$ וקניתי את האופציה WFC.WS על המניה במחיר ממוצע של 8.46$. כמו כן הגדלתי את המינוף שלי בשביל לקנות עוד אופציות. אני מתכנן למכור עוד מניות של WFC כשהן תעלנה קצת על מנת להוריד את המינוף שלי אל מתחת ל-20% מההון.

אני רוצה להזכיר לקוראים שהבלוג הזה מיועד לתעד את ביצועי ההשקעות שלי, ולחלוק מניסיוני כמו גם מהטעויות שלי. אני לא ממליץ על אף אחת מהמניות המוזכרות כאן. כמו כן, אני עלול למכור (או לקנות) מניות זמן קצר לאחר שקניתי (או מכרתי) אותן, וזאת מבלי לדווח על כך כאן.

חודש שעבריי      ייחודש הבא