I make plenty of mistakes…That's part of the game. You just got to make sure that the right things overcome the wrong ones

וורן באפט בראיון ל CNBC במרץ 2009

החודש חטפתי מכה די חזקה. אחת מההחזקות הכי גדולות שלי – מטה (סימול CASH) הסתבכה עם הרגולטור של הבנקים, דבר שהפיל את המניה ביותר מ-50% תוך מספר ימים. ככה נהפכה מטה מאחת ההשקעות הכי רווחיות שלי השנה להשקעה הכי גרועה שלי. תוך 3 ימים נחתכה התשואה השנתית שלי במשהו כמו 5 נקודות האחוז. לשמחתי, בדיוק כמו בציטוט של באפט, ההשקעות שלי בסאונדוויל וב ETM עלו במקביל ופיצו על האבדן במטה. כמובן שזה תמיד כואב להפסיד כסף – במיוחד שזאת הייתה השקעה כל כך גדולה אצלי, וההפסד הכספי היה גדול במיוחד.

אחרי הפסד שכזה חייבים להמשיך להביט קדימה. הפסדים בבורסה הם חלק מהמשחק וצריך לדעת להתמודד איתם. הדרך שלי להתמודד עם הפסד גדול (וזאת לא הפעם הראשונה ולא האחרונה שאני אפסיד הרבה כסף), היא למצוא השקעה חדשה שתפצה על הכסף שהפסדתי. למשל החודש השקעתי את הכסף ממטה באופציות ה TARP של וולס-פארגו. ככה שאמרתי לעצמי – בסדר, הפסדתי בערך 30% על מטה, אבל אני אקח עכשיו את הכסף, אשים אותו באופציות ואשלש אותו תוך 3-5 שנים. זה יותר מיפצה על האבדן במטה.

כמובן שאף אחד לא יכול להבטיח לי שאני באמת ארוויח על האופציות, אבל זאת דרך טובה לנחם את עצמי ולחשוב קדימה, במקום לחפור יותר מדי בעבר. מן הסתם, חייבים גם להסיק מסקנות ולבדוק איפה טעיתי. בכל השקעה ממנה יצאתי בהפסד, ניסיתי להסיק מסקנות. אני חושב שהמסקנה שלי ממטה היא להיזהר יותר מחברות פיננסיות. האמת היא שחברות פיננסיות תמיד הרתיעו אותי, ודי נמנעתי מלהשקיע בהן לאורך השנים. הרבה משקיעים שאני מאוד מעריך נפלו במגזר הפיננסי. אפילו באפט נפל עם סלומון. זה קצת מצחיק שאני אומר את זה ובאותה נשימה מגדיל את ההשקעה שלי בוולס-פארגו. אני יודע שזה נשמע קצת מוזר, אבל תמיד יש יוצאי מן הכלל. כרגע יש לי החזקה בשתי חברות פיננסיות – סטיוארט (סימול STC) ווולס-פארגו. אני מרגיש בטוח לגבי שתי השקעות אלו, ומתכוון להמשיך ולהחזיק אותן. בעתיד אני אחשוב טוב טוב לפני שאכנס שוב להשקעה בחברה פיננסית.

אני לא ארחיב כאן על מה שקרה במטה, כיוון שכבר דשנו בנושא זה בתגובות לפוסט החודשי הקודם.

כיוון שהמחשב שלי התרסק בדיוק בסוף אוקטובר, לא יכולתי לחשב את התשואה שלי מתחילת השנה. אני מעריך שהיא הייתה באזור ה-25%, אבל אין לי מספר מדויק.

כמה מילים על מאקרו

אין ספק שאני הולך לאכול את הכובע עם התחזיות שלי מתחילת השנה. חשבתי שהכלכלה האמריקאית תתאושש הרבה יותר מהר, ואפילו ניבאתי צמיחה של יותר מ-4% בתל"ג השנה. מן הסתם, אין סיכוי שהצמיחה תתקרב למספר זה. אני לא היחידי שצריך לאכול את הכובע. גם כל רואי השחורות טעו בתחזיות שלהם. הכלכלה האמריקאית לא נכנסה למיתון חוזר, האבטלה לא עברה את ה-10% ובנקים גדולים לא התרסקו. הכלכלה האמריקאית מתאוששת, אפילו אם מדובר בהתאוששות אטית.

תסתכלו על הגרף הבא, שמציג את ההון הנדל"ני של האמריקאי הממוצע (כלומר שווי הנכס פחות המשכנתה).

תראו איזה נפילה ענקית התרחשה תוך שנתיים – מ 2006 עד ל-2008. לא פלא שהצרכן האמריקאי הפסיק לעשות שופינג.

בשבועות האחרונים הכלכלה ממשיכה להתאושש באטיות, והדרך הטובה לראות זאת היא דרך תעבורת הרכבות.

בינתיים הפדרל ריזרב בראשותו של ברננקי הודיעו על רכישת אג"ח בשווי של 600 מיליארד. מה שזה אומר בעצם זה הדפסת כסף. ארה"ב פועלת כיום תחת גירעון תקציבי ענק – בערך 8% מהתל"ג. ישנן שתי דרכים לממן את הגירעון הזה – או לגייס כספים (כלומר גיוס חוב ע"י אג"ח) או להדפיס כסף. מה שברננקי אמר בעצם בהודעה שלו מלפני שבוע זה שהפדרל ריזרב ידפיס עוד כסף כדי שהממשל לא יצטרך לגייס עוד חוב. לכל אחת מהדרכים (אג"ח או הדפסת כסף) יש חסרונות. החיסרון הגדול של הדפסת כסף הוא כמובן יצירת אינפלציה גבוהה. ברננקי טוען שהוא לא רואה סימנים של אינפלציה, ולכן הוא מעדיף להדפיס כסף. המבקרים שלו טוענים שמהלך זה יביא בהכרח לאינפלציה גבוהה אי שם בעתיד הלא רחוק.

דבר זה הביא משקיעים רבים לחפש תחלופות לדולר והשקעות שיגנו עליהם מפני אינפלציה. וזאת הסיבה לעלייה החדה בזהב וכסף בימים האחרונים כמו גם לירידה בערך של הדולר. בהקשר זה אפשר לראות גרף מעניין דווקא מארצנו הקטנטונת. אפשר לראות איך הבורסה הצליחה להדביק את קצב האינפלציה בתקופת ההיפר-אינפלציה של שנות ה-80. ככה שמי שמנסה להגן על עצמו מפני אינפלציה, גם הבורסה נראית כמפלט לא רע. (שלא נדבר על האופציות של וולס, שבמקרה כזה בכלל יכולות לעוף לשמיים).

אם כי אני בכלל לא כל כך בטוח בתסריט הזה של אינפלציה גבוהה. כרגע ממש קשה לדעת לאיפה דברים יתגלגלו. אם ניקח שוב את ארצנו כדוגמה, ניתן לראות שהצלחנו לצאת מאוד יפה מהגירעון הגדול בתחילת העשור הקודם וזאת ע"י קיצוצים בתקציב וללא אינפלציה. כרגע כשהקונגרס נתון בשליטה רפובליקאית, בהחלט ישנו סיכוי לריסון תקציבי שיכול למנוע תסריט של אינפלציה גבוהה.

הונג-קונג, בניגוד לרוב ארצות המערב, ממש פורחת. התיירים (במיוחד מסין) ממשיכים להציף את העיר – עם עלייה של 30% במספר התיירים הסינים בחג הלאומי השנה ביחס לשנה שעברה. אלו חדשות מעולות לאסיה-סטנדרד (סימול 129), שון-הו-טק (סימול 219) וכמובן סאונדוויל (סימול 878). גם כאן התסריט שצפיתי של פיצוץ בועת הנדל"ן בסין לא התממש (לפחות בינתיים), והכלכלה ההונג-קונגית כמו גם הבורסה המקומית מראים חוזקה מרשימה מאוד השנה.

דוחות ודיווחים

כיוון שכבר כתבתי רשומה מיוחדת על הדוחות של וולס-פארגו, אני אתחיל עם ההשקעה הגדולה האחרת שלי – סאונדוויל.
החברה השתלטה על עוד נכס – הפעם ברחוב School  מספרים 18, 19, 20 & 21. מדובר על אותו אזור כמו הנכס WarranWoods.
סאונדוויל השתלטה על לפחות חמישה נכסים באזור זה בשנים האחרונות. שטח האדמה של הנכס עומד על 2,250 רגלים מרובעות, ולפי אנשי נדל"ן מקומיים ניתן לבנות שם לפחות 18,000 רגלים מרובעות של דירות מגורים. לפי סאונדוויל, ניתן לבנות בשטח בניין מגורים עם נוף לים (בקומות הגבוהות), אבל יכול להיות שהחברה תחליט למכור את הנכס ולא לפתח אותו בעצמה. זהו כאמור נכס מאוד קטן, אבל הוא בטח יכניס לחברה לפחות כמה עשרות מליוניי דולרים. כבר הפסקתי לספור כמה נכסים קנתה החברה השנה, אבל זה ברור שהיא תרוויח עליהם הרבה יותר מ-100 מליון דולר – שזה היה המספר המקורי שלי כשטענתי שהחברה שווה לפחות 15$ למניה.

סטיוארט (סימול STC) פרסמה את הדוח הרבעוני שלה, כאשר הצבע האדום חזר לשלוט. אף על פי כן, אני לא מאוכזב מהדוח. מספר הבתים הנמכרים נמצא היום בשפל, וכשהמצב ישתפר, סטיוארט תחזור להרוויח יפה. בינתיים יש לה כרית מזומנים מספיקה בשביל לשרוד את המשבר, ולי יש את הסבלנות לחכות שלוש או ארבע שנים. החברה הולכת להגדיל את העמלה שהיא גובה מהסוכנים החיצוניים איתם היא עובדת. בנוסף לכך, לפי המספרים האחרונים של מכירות הבתים ולפי הדוח של וולס-פארגו, אני מצפה לראות צמיחה בהכנסות החל מהרבעון הרביעי של השנה.

חברות הרדיו אנרטרקום (סימול ETM) וקומולוס (CMLS) פרסמו את התוצאות הרבעוניות שלהם.
קומולוס פרסמה דוח מרשים מאוד, והמניה הגיבה בהתאם. המניה של אנטרקום התרסקה עם פרסום התוצאות למרות שהדוח היה לא רע. שתי החברות דיווחו על צמיחה של כ-4% בהכנסות לעומת הרבעון המקביל. זהו מספר נמוך משמעותית ממה שציפיתי שיקרה לפני שנה (דיברתי אז על צמיחה של 10% בהכנסות), אבל עדיין מדובר בצמיחה. מה שמפתיע אותי לטובה זה המשמעת התקציבית של שתי חברות אלו. ההוצאות התפעוליות שלהן ממש נמוכות. הייתי מצפה לזינוק בהוצאות השנה, אבל שתיהן מבזבזות הרבה פחות מאשר הפחת אותו הן רושמות, ויותר חשוב – הן צופות שהן תצלחנה לשמור על הוצאות דומות בשנים הקרובות. עובדה זאת גורמת לכך שהחברות מדווחות על תזרים מזומנים חופשי גבוה משמעותית מהרווח הנקי. הן עומדות בקלות בתשלומי הריבית שלהן, וחותכות את החוב בקצב יפה.

תזרים המזומנים של קומולוס, אפילו אם נתאים אותו לתשלום מס נורמלי (כי כעת החברה לא משלמת מסים) עומד היום על כ-25 מליון דולר בשנה. וזה עוד לפני שיפור בכלכלה. לכן אני מעריך שהחברה שווה לפחות 300 מליון דולר או 7$ למניה. התזרים של ETM עומד על 80 מליון דולר בשנה! אפילו אם נתאים אותו למסים, נקבל בערך 50 מליון. מדוע החברה לא נסחרת בשווי של 700-800 מליון דולר?

התוצאות של ETM הפילו את המניה כנראה משתי סיבות, הראשונה היא שההכנסות עלו רק בקצב חד ספרתי נמוך, והשנייה היא כנראה תשלום המס הגבוה. אולם בשיחת הוועידה אמר סמנכ"ל הכספים כי מדובר באירוע חשבוני בלבד, ושהחברה (בגלל הפסדי העבר) לא משלמת מסים ואיינה צפויה לשלם מסים בעתיד הקרוב. ככה שבזמן הקרוב החברה תמשיך להקטין את החוב של בקצב של לפחות 80 מליון דולר בשנה. עוד 3-4 שנים חברות אלו תהיינה ממונפות הרבה פחות ורווחיות יותר.

פעולות בתיק

אני אתחיל דווקא מהפעולה הכי פחות משמעותית מבחינה כספית – מכרתי את כל ההשקעה שלי ב MAJC. למי שזוכר בחודש שעבר דיברתי על השקעת ארביטרז' קטנה שביצעתי, ובגלל המסחר הנמוך במניה, לא חשפתי את שם החברה. ובכן, מדובר במג'יסטיק-קפיטל (סימול MAJC). החברה דיווחה על הסכם עם חברת השקעות פרטית למכירת החברה תמורת 45 סנט. אני קניתי את המניה תמורת 36-38 סנט. ציפיתי לקבל 45 סנט עוד בערך חצי שנה כשהעסקה תיסגר – כלומר בערך 19% לפני עמלות ומס. שזאת תשואה מאוד יפה בשביל חצי שנה. יש לי מזל גדול שחלק מהקוראים דואג לי ומצ'פר אותי מדי פעם, ואחד הקוראים שגם קנה את המניה כתב לי אימייל בשבוע שעבר שהמניה עולה. מיד מכרתי את המניה תמורת 43 סנט. עשיתי 12% תוך פחות מחודשיים לפני עמלות. מה שעוד יותר מתוק בעסקה הזאת היא שהיא הייתה בחשבון הממונף שלי ככה שעשיתי כסף מכלום. מה שלא היה כל כך מתוק הוא שמדובר בסכום מאוד קטן – רווח של כמה מאות דולרים בלבד.

הסיבה שאני רוצה להרחיב על השקעה זו היא שלדעתי זהו תחום שצריך לעניין יותר משקיעים קטנים כמוני וכמו רוב הקוראים כאן. אני שומע (וקורא) הרבה פעמים על כך שהיום כבר אין יותר הזדמנויות השקעה כמו שהיו בשנות ה-50 כשבאפט הרוויח תשואות מדהימות. אף פעם לא הסכמתי עם הטענות האלו. וההשקעה ב MAJC (כמו גם כמה השקעות דומות שעשיתי בשנים האחרונות) מוכיחה זאת. אחרי שפורסם הסכם הרכישה של MAJC במשך ימים היה מסחר מאוד גדול של מניות במחירים 36-38 סנט. אח"כ המסחר אומנם נרגע, אבל במשך חודש שלם עדיין היה ניתן לאסוף מניות באזור ה 39 סנט ולפעמים 38 סנט. נכון שתמיד יש סיכוי שעסקאות שכאלו לא תצאנה לפועל, אבל בממוצע ההחזר על השקעות כאלו הוא גבוה מאוד. ולמעשה לא צריך הרבה פעולות ארביטרז' שכאלו כל שנה בשביל להשיג את ה-20% תשואה. מן הסתם צריך לקרוא את חוזה הרכישה ולהעריך את הסיכויים. במקרה של MAJC האמנתי שהסיכויים שהעסקה תיסגר הם גבוהים מאוד כיוון שהצד הקונה הוא קרן פרטית אשר לא צריכה אישור מבעלי המניות, ההנהלה של MAJC תמכה ברכישה ובעלי המניות מקבלים מחיר כפול מהמחיר בו נסחרה המניה לפני ההסכם. היו עוד כל מני התניות בחוזה, אבל כולן נראו לי סבירות.

פעולות נוספות החודש – מכרתי את כל ההשקעה שלי במטה תמורת יותר מ-15$ למניה. הפסד כואב של כ-30%. כמו כן מכרתי את כל ההשקעה שנשארה לי ב SSRAP תמורת 19.1$. למי שלא זוכר מדובר באג"ח של חברת סירס. קניתי אותו לפני כשנתיים תמורת 4$-5$. לאורך תקופה זאת קיבלתי ריבית שנתית של 1.8$, ובנוסף הרווחתי יותר מפי 4 על הקרן. מכרתי גם את כל מה שנשאר לי בסון-הינג-וישן תמורת 3.33$. אני עדיין מאמין שהחברה שווה לפחות 5$, אבל אני מעדיף לקנות בכסף זה את WFC.WS. קניתי החודש כמות די רצינית של WFC.WS במחיר ממוצע של פחות מ 8.3$. אני כנראה אוסיף לקנות בימים הקרובים, ככה שהמחיר הממוצע שלי צפוי לעלות משמעותית.

שוב, אני לא רוצה לנפח את הרשומה הזאת יותר מדי. מי שרוצה לפתח דיון פרטני על אחת החברות, מוזמן לעשות זאת בתגובות למטה.

אני רוצה להזכיר לקוראים שהבלוג הזה מיועד לתעד את ביצועי ההשקעות שלי, ולחלוק מניסיוני כמו גם מהטעויות שלי. אני לא ממליץ על אף אחת מהמניות המוזכרות כאן. כמו כן, אני עלול למכור (או לקנות) מניות זמן קצר לאחר שקניתי (או מכרתי) אותן, וזאת מבלי לדווח על כך כאן.

חודש שעבריי      ייחודש הבא