עדכון מהיר – דוחות מהרבעון השלישי של 2009

מספר חברות יצאו עם דוחות רבעוניים בשבוע האחרון, וחשבתי לנכון לסכם כמה מהם בקצרה.

רדיו

נתחיל מהבעייתית ביותר – ריג'נט (טיקר RGCI). החברה בצרות רציניות. יש סיכוי לא קטן שהיא תפשוט רגל. לפני הפסדים חד פעמיים על נגזרות ריבית, ה-EBIT של החברה עמד על 3.6 מליון דולר. כאשר הוצאות הריבית עמדו על 3 מליון דולר. כלומר החברה בקושי מצליחה לשלם את הריבית על ההלוואות שלה, וזאת עוד לפני שהחשבתי את ההפסדים החד פעמיים.

למעשה, מבחינת הבנקים, החברה כבר נמצאת בדיפולט. למרות שריג'נט מנהלת כבר כמעט שנה משא ומתן עם הבנקים, הצדדים עדיין לא הגיעו להסכם. קצת קשה לי לראות מה יהיה הפתרון פה. ריג'ינט היום (אחרי קנסות בגלל מצב הדיפולט) משלמת ריבית שנתית של 6% בשנה. הסיכויים שהבנקים יסכימו לריבית נמוכה יותר אינם גבוהים.

זה נכון שאני מאמין שמצב הכלכלה ישתפר בשנה הבאה, אבל לריג'נט אין הרבה זמן. בשיחת הוועידה, מנכ"ל החברה לא נשמע מעודד מהרבעון הנוכחי (כלומר הרביעי), וידוע שהרבעון הראשון בשנה הוא תמיד הגרוע ביותר אצל תחנות הרדיו, אז לחברה לא נשאר הרבה אוויר בראות.

הפתרון כנראה ייסלל ע"י מכירה של חלק מתחנות הרדיו של החברה, אבל זה לא זמן טוב למכור. השורה התחתונה היא שהחברה לא במצב טוב. אני לא מתכוון לקנות עוד ממניות החברה (אלא אם כן המניה ממש תתרסק). יש סיכוי שאני אפילו אמכור.

המצב באנטרקום (טיקר ETM) נראה הרבה יותר טוב.
החברה הרוויחה 28 סנט למניה ברבעון השלישי (לא כולל רווח חד פעמי מקנייה עצמית של חובות החברה). כלומר, רווח שנתי של כדולר למניה (צריך לזכור שהרבעון הראשון תמיד יותר חלש). הרווח הזה לא כולל מסים, ולכן הרווח אחרי מסים יהיה בסביבות ה-60-70 סנט.

הרווח EBIT ברבעון עמד על יותר מ-23 מליון, והוצאות הריבית עמדו על פחות מ-8 מליון. כלומר החברה מסוגלת לשלם את הריבית ללא שום בעיה. בנוסף לכך תוך שנה הם הורידו 100 מליון דולר מהחוב – מ 880 מליון דולר ל 780 מליון דולר. בפוסט הראשון שכתבתי על החברה, טענתי שהחברה תצליח לקנות את כל האג"ח שלה עד סוף השנה, ואכן לחברה נשאר אג"ח בשווי של 24 מליון, כאשר לחברה יש 20 מליון דולר במזומן, וצריך לזכור שלכך יתווספו עוד הרווחים מהרבעון האחרון של השנה.

בסך הכל אני חושב שהעננה מסביב לחברה התפוגגה. אני לא רואה כמעט שום סיכון של פשיטת רגל כאן.

למי שלא שמע את שיחת הועידה של החברה, הנה תקציר:

1 – הם נשמעו אופטימיים מאוד, וזאת בניגוד לשיחה בתחילת השנה.

2 – המצב משתפר וניתן לראות בברור עלייה בפרסום. ספטמבר היה החודש הכי טוב ברבעון.

3 – בשנה הבאה יש סיכוי לעלייה בהכנסות בסדר גודל של 10% או אפילו 15%.

4 – ההוצאות תשארנה נמוכות. הם מרגישים בנוח עם הקיצוצים שהם עשו, ולא צופים עלייה גדולה בהוצאות.

5 – התכנית כסף תמורת גרוטאה לא עזרה להכנסות שלהם, אולי אפילו הפריעה, כיוון שסוכני מכירות של מכוניות שתכננו לפרסם, מכרו את המלאי שלהם מאוד מהר, ולא נזקקו לפרסום. (זאת נקודה מאוד חשובה לדעתי, ויכולה לשפוך קצת אור על שאר חברות הרדיו. כולן דיווחו על ירידה חדה בפרסומות על כלי רכב. עכשיו כשהתכנית כסף תמורת גרוטאה הסתימה, יש סיכוי לעלייה בהכנסות מתחום זה).

6 – הם מרגישים נוח עם רמת החוב הנוכחית שלהם (האם זה אומר שבשנה הבאה הם ישלמו דיבידנדים?).

מחיר המניה הכפיל את עצמו מאז שקניתי, ועל פניו, עם רווח של 60-70 סנט למניה, החברה כבר לא כל כך זולה. מחיר המניה עומד על 6.6$, כלומר מכפיל רווח של עשר. אבל בואו נסתכל קדימה – אם הכנסות החברה אכן תגדלנה ב-10% או יותר בשנה הבאה, אנחנו מדברים על עוד כ-35 או 40 מליון דולר שיתווספו לשורה העליונה. אני מעריך שכיוון שרוב ההוצאות של החברה הן הוצאות קבועות, חלק גדול מהסכום הזה ילך לשורה התחתונה. נניח עוד 30 מליון דולר רווח לפני מס, או 18 מליון אחרי מס. אם בנוסף לכך נניח שהחברה תשלם עוד 80 מליון דולר מהחובות שלה, זה יוריד לה עוד 3 מליון דולר או יותר מתשלומי הריבית. אז בואו נעגל את המספר, ונניח שהחברה תרוויח עוד 20 מליון בשנה הבאה, או עוד 54 סנט למניה. אז עכשיו אנחנו מדברים על רווח של יותר מדולר למניה.

כמובן שמדובר כאן בספקולציה מצידי – הן לגבי ההכנסות והן לגבי כך שחלק גדול מההכנסות יגיע לשורה התחתונה. אבל ההמחשה הזאת מראה איך עלייה של 10%-20% בהכנסות, יכולה לגרום לעלייה של 70%-80% ברווחים. כל אחד יכול לשחק איך שהוא רוצה עם המספרים האלו. אני עדיין מחזיק בדעה (אותה העליתי בפוסט הראשון בנושא), שהחברה יכולה להרוויח 50 מליון דולר או יותר בשנה החל מ-2010 או החל מ-2011.

נעבור כעת לשופר של המפלגה הרפובליקאית – סאלם (טיקר – SALM)

ה EBIT של החברה עמד על 8.5 מליון דולר, כאשר תשלומי הריבית הגיעו ל-4.3 מליון. גם כאן, החברה מצליחה לשלם בקלות את הריבית. החוב של החברה עומד על 320 מליון דולר, ולחברה מזומנים בשווי 30 מליון. כלומר החברה יכולה להחזיר 10% מהחוב כבר מחר.

שווי השוק של החברה עומד על 100 מליון דולר (לפי מחיר מניה של 4$). בואו נעשה כאן את אותו התרגיל שעשינו עם אנטרקום:

הכנסות החברה עומדות על כמעט 200 מליון בשנה. אם הן תעלנה ב-10%, כמעט הכל ילך לרווח לפני מס. בואו נוסיף עוד 15 מליון לרווח הנוכחי של 16 מליון ועוד 2 מליון חסכון מריבית (בהנחה שהם יורידו את החוב ב-10%). מקבלים רווח לפני מס של יותר מ-30 מליון או כמעט 20 מליון אחרי מס. כלומר בהחלט יכול להיות שהחברה נסחרת לפי מכפיל רווח עתידי של 5. אם כי אני מדגיש שוב שיש הרבה מלאכת ניחוש במספרים שהצגתי למעלה.

בזבזתי הרבה מילים על שלוש חברות שסך ההשקעה שלי בהן די קטן. את ההימור הגדול שלי בעתיד הרדיו שמתי ברדיו-ואן (ROIAK), ואת ההימור השני הכי גדול שלי שמתי בקומולוס (CMLS). בינתיים ההימור הגדול שלי הצליח, כאשר רדיו-ואן כמעט ושילשה את עצמה, וההימור השני הכי הגדול שלי לא הצליח (לפחות בינתיים). כיוון שעל רדיו-ואן כבר כתבתי בתחילת החודש, בואו נבדוק את הדוחות של קומולוס.

ה EBIT של החברה (ללא מחיקות חד פעמיות) עמד על 16 מליון ברבעון, והוצאות הריבית עמדו על 11 מליון – מתוכם 3 מליון כתוצאה מהפסד על גידור ריבית. רווח כזה יניב רווח שנתי של כ-12 מליון דולר אחרי מס, או אם מורידים את ההפסדים מהגידור – 20 מליון. כמו בשאר חברות הרדיו, תזרים המזומנים גבוה בהרבה מהרווח הנקי, מה שאפשר לחברה להוריד את החוב מתחילת השנה ב-80 מליון דולר ל-605 מליון, כאשר במגביל המזומן ירד ב-30 מליון. בסוף הרבעון נשארו בקופת החברה 20 מליון מזומן. לפי שיחת הוועידה החברה החזירה עוד 7 מליון דולר מהחוב בחודש אוקטובר.

אם החברה תחזיר בשנה הקרובה עוד 50 מליון מהחוב, אז לפי ההסכם של קומולוס עם הבנקים, הריבית תרד בחצי נקודת האחוז. כך שהחזר של חמישים מליון דולר, יחסוך לחברה יותר מ-5 מליון דולר בשנה על הוצאות ריבית. אם נעשה פה את אותו התרגיל כמו שעשינו עם שאר מניות הרדיו, ונניח עלייה של 10% בהכנסות בשנה הבאה, החברה יכולה להרוויח 30 מליון דולר או יותר.

לסיכום, חוץ מריג'נט אני חושב שכל חברות הרדיו בהן אני מחזיק עדיין זולות. אומנם אנטרקום היא היציבה והבטוחה מכולן, אבל דווקא רדיו-ואן וקומולוס נראות יותר אטרקטיביות במחירים הנוכחים. זאת גם הסיבה שאני מושקע עמוק יותר בשתי אלו (למרות שלמעשה ההשקעה שלי ברדיו-ואן היא בערך פי 2 מאשר בקומולוס).

משאיות או לא להיות

טרבל-סנטר-אמריקה (טיקר TA) היא חברה אשר מספקת שירותים למשאיות בארה"ב. החברה שוכרות שטחים בשולי כבישים ראשיים ומתפעלת תחנות דלק, שירותי מוסך, מסעדות וחנויות. ברק, שהגיב לאחד הפוסטים הקודמים שלי, סיפק לינק לסיקור יפה (בין 4 חלקים) על פעילות החברה.

מה שמושך אותי בחברה הזאת הוא דווקא מה שנראה כחסרון הגדול שלה. אני יודע שזה נשמע מבלבל, אז אני אסביר.

TA התפצלה מחברה אחרת – HPT. בזמן הפיצול נחתם בין השתיים חוזה שכירות ארוך טווח. כאשר HTP (שהיא בעצם REIT) משכירה את השטחים שלה ל TA. הנה ציטוט חלקי להסכם בין השתיים. (זהו לא ההסכם המלא, אלא רק החלק שלדעתי חשוב. בדוח השנתי של החברה ישנם פרטים נוספים):

נעזוב לבינתיים את הסכם השכירות, ונבדוק מה מצבה הפיננסי של TA. החברה מייצגת מקרה בדיוק הפוך מאשר חברות הרדיו. אם חברות הרדיו מציגות רווחים יפים, אבל שקועות בחובות, הרי TA מפסידה תפעולית משהו בסדר גודל של 50 מליון דולר בשנה, אבל יש לה כ-100 מליון דולר מזומן ואין לה חובות.

אני מעדיף שלא לתת שום ערך למזומן של החברה. אני יוצא מתוך הנחה שהחברה תשרוף חלק נכבד ממנו לפני שהכלכלה תשתפר. מה שאני מנסה לבדוק זה את הרווחים העתידיים של החברה. אין ספק שהסיבה העיקרית להפסדי החברה היא המצב הכלכלי הקשה. כאשר אנשים קונים פחות, פוחת גם הצורך במשאיות שמובילות מוצרים ממקום אחד לשני. הירידה בתנועת המשאיות פוגעת ישירות ברווחים של TA. כשהמצב הכלכלי ישתפר, גם תנועות המשאיות תעלה. למעשה, בראיון שנתן באפט לפני מספר שבועות הוא אמר שהדבר הראשון שיקרה כשהכלכלה תשתפר יהיה עלייה בכמות השינוע של סחורות.

השנה החברה תמכור בסביבות ה-1.8 מיליארד גלון של דלק. בשנת 2007 החברה מכרה בערך 2.1 מיליארד, וזאת בלי להחשיב חמישה חודשים של מכירות בתחנות הדלק של פטרו (אותה TA רכשה במאי 2007). אם נניח ש TA תחזור למכור 2.1 מיליארד גלון בשנה, עם רווח של 13 סנט לגלון, נקבל רווח נוסף של 40 מיליון. כלומר רק העלייה בכמות הדלק שתמכור החברה יכולה לכסות כמעט את כל ההפסדים. אבל צריך לזכור שאת הרווחים TA עושה מהעסקים הנלווים – קרי מוסכים ומסעדות. כך שאני מאמין שהחברה תוכל לחזור לרווחיות כשהכלכלה תשתפר.

אני לא יודע בדיוק כמה החברה תרוויח, אבל עם שווי שוק נוכחי של כ-90 מליון דולר (לפי מחיר מניה של 4.6$), החברה לא צריכה להרוויח הרבה בכדי שהמניה תעלה.

עכשיו נחזור להסכם השכירות של החברה עם HPT. ההסכם נחתם ב-2007 כאשר הונפקה החברה. השכירות חושבה עפ"י תשואה של 10% על הנכסים של HPT. זוהי תשואה מאוד גבוהה, מה גם שהיא חושבה בשיא בועת הנדל"ן. לכן השכירות שמשלמת TA גבוהה בצורה לא הגיונית – דמי השכירות עולים על 200 מליון דולר בשנה. אם השכירות הייתה מותאמת למחירי השוק, TA הייתה חברה רווחית.

הסכם השכירות השערורייתי של TA עם HPT הוא אחד החסרונות הגדולים של החברה, אולם, כמו שציינתי למעלה, דווקא הסכם זה יכול להיות סיבה טובה לקנות את המניה במחירה הנוכחי – הסיבה לכך היא אינפלציה.

בהסכם השכירות הנ"ל מסוכם שדמי השכירות יישארו קבועים (עם גידור מסוים להכנסות החברה) עד לסוף שנת 2022. ככול שתהיה אינפלציה גבוהה יותר בארה"ב בעשור הקרוב, כך הסכם זה יהיה כדאי יותר מבחינת TA. זאת בגלל שההכנסות תעלנה (נניח) בקצב האינפלציה, אבל השכירות תישאר קפואה.

קנייה של מניות TA יכולה להיות הימור די בטוח אם מצב הכלכלה ישתפר, ובמיוחד אם האינפלציה תרים ראש.

מהצד של החסרונות, צריך לציין את התחרות הקשה של תעשיית הרכבות עם חברות התובלה. לא סתם באפט רכש את חברת הרכבות BNI. שליחת מטען ע"י רכבות הרבה יותר כלכלית מאשר ע"י משאיות, וחברות הרכבות נוגסות כבר שנים בנתח העסקים של המשאיות.

לאחר פרסום תוצאות הרבעון השלישי, מניית TA התרסקה (ואח"כ החזירה חלק מההפסדים). אני לא בטוח אם הירידה באה בעקבות פרסום הדוח או בעקבות שיחת הוועידה. TA הגיעה להסכם עם HPT על דחיית תשלומי דמי שכירות בסך של 5 מליון דולר כל חודש, וכאשר מתחילת שנת 2010, תוטל ריבית של 12% על תשלומים דחויים אלו. כנשאל מנכ"ל החברה אם הוא מתכוון לשלם את השכירות, הוא ענה שאם הוא היה צריך לקבל את ההחלטה היום, הוא היה מעדיף לא לשלם את השכירות, ובעצם לשלם קנס של 12% בשנה.

TA יושבת על הר של מזומנים. כמו כן, במצבה הפיננסי היא יכולה ללכת לכל בנק, ולקבל הלוואה בריבית של 5% או פחות, אז למה לשלם 12% ריבית?

אני רואה שתי אפשרויות – האחת היא שהמנכ"ל פשוט צריך לחזור לבית-ספר יסודי וללמוד שוב על אחוזים, והאפשרות השנייה היא שהמנכ"ל מעדיף את האינטרסים של HPT על פני אלו של TA. בכל מקרה השיחה הבהירה של TA יש הנהלה בעייתית ביותר.

קיוויתי שמחיר המניה יירד אל מתחת ל-3$, אבל זה לא קרה, ובינתיים לא קניתי עוד ממניה זאת.

אני רוצה להזכיר לקוראים שהבלוג הזה מיועד לתעד את ביצועי ההשקעות שלי, ולחלוק מניסיוני כמו גם מהטעויות שלי. אני לא ממליץ על אף אחת מהמניות המוזכרות כאן. כמו כן, אני עלול למכור (או לקנות) מניות זמן קצר לאחר שקניתי (או מכרתי) אותן, וזאת מבלי לדווח על כך כאן.

פורסם בקטגוריה מניות. אפשר להגיע לכאן עם קישור ישיר.
Subscribe
Notify of
guest
51 Comments
Inline Feedbacks
View all comments
רם
רם
14 years ago

איך יודעים מה בפורטפוליו של באפט? מה קנה/מכר?

קטיון
קטיון
14 years ago

עדו
סחתיין על המדור החדש בדה-מרקר. אני קורא קבוע כבר הרבה זמן, ושמחתי לראות שהגעת לעיתון כלכלי מוביל. אין ספק שהתובנות שלך יתרמו רבות למשקיעים רבים בישראל.
בהצלחה!

עמיחי
עמיחי
14 years ago

קטיון :
עדוסחתיין על המדור החדש בדה-מרקר. אני קורא קבוע כבר הרבה זמן, ושמחתי לראות שהגעת לעיתון כלכלי מוביל. אין ספק שהתובנות שלך יתרמו רבות למשקיעים רבים בישראל.בהצלחה!

+1

תודה על הסקירה המהירה. בנוגע לTA המצב נראה מפתה אבל בהחלט כולל כמה הנחות בסיס שמרתיעות אותי. ההסכם שלהם ממש גרוע ומוחק להם את שורת הרווח. האינפלציה בהחלט יכולה לעזור אבל קשה לי לצפות את טווח הזמן שזה יקח כמו גם את האגרסיביות של המתחרים של TA. כמובן שבמחיר של 2-3 זה נראה הרבה יותר הגיוני.
יש הרבה חברות שיושבות על הר של מזומנים ועדיין מרוויחות וצומחות על חשבון המתחרים- ראה את שוק הסלולר הסיני.

יהונתן
יהונתן
14 years ago

מצטרף לשבחים על המדור החדש בדה מרקר. בטח כבר שמת לב שהמגיבים שם עשויים מחומר אחר מהמגיבים פה… בתור אחד שמתעניין ומושקע בתעשיית התרופות, תפס אותי מה שכתבת שם שהפסדת 50% בפארמה צ'יינה. תוכל לפרט על הנסיבות והלקחים?

יהונתן
יהונתן
14 years ago

במחשבה שנייה, נזכרתי שכבר כתבת פעם על זה משהו, ומצאתי זה תחת "שנים ראשונות". המעניין הוא שאם תסתכל על המחיר הנוכחי לעומת המחיר ב-2004, מתברר שהעסקה, אם היית מחכה איתה עד למימוש, בכל אופן לא הייתה גרועה בכלל, אף שהצלחת למצוא גם מציאות גדולות יותר בינתיים..

איתי
איתי
14 years ago

מזל טוב על הטור החדש.

יהיה נחמד אם לכבוד הטור תתחיל לסקר גם מניות ישראליות.
לרבים מאיתנו זה בלתי אפשרי לקרוא דוחות באנגלית ואני מאמין שהקהילה הקטנה שנוצרה כאן תוכל לגדול משמעותית.

אדי
אדי
14 years ago

היי עידו

שאלה פשוטה – איך אתה מרוויח בשוק יורד ?

ועוד אחת – מהן שלוש החברות שאתה מושקע בהן היום חזק – ומדוע?

תודה ובהצלחה בהמשך !

אלעד
אלעד
14 years ago

עדו הניתוח שלך על SALM ETM משתמש בEBIT. למה החלטת לא להשתמש בEBITDA?
שימוש באביטדה (ההוצאות ההוניות נמוכות משמעותית מהפחת) יתן תמונה נכונה יותר שתשקף את המחיר הזול בהם החברות נסחרות.

בנימין פלדשטין
בנימין פלדשטין
14 years ago

שלום רב
קראתי עליך בעיתון רק לאחרונה שמתי לב שהנושא קרוב ללבי כוון שאתה בעצם דן בנושא הפנסיה אבקש לספר לך על השכרת דירות קטנות עם נסיון של 40 שנה אני בן 61 ובנוסף
על פינוי בינוי ותמא 38 לא ברור לי אם אני כותב במקום הנכון אשמח לקבל אישור שזה
המקום הנכון אז אשלח פירוט.

אלעד
אלעד
14 years ago

עידו אתה צודק בקשר לשימוש בEBITDA פחות הוצאות תחזוקה, מה שאנחנו מנסים להשיג זה את תזרים המזומנים של החברה שמתעלם מכל הרעשים מסביב של שינויים בהון החוזר.

הייתי שמח אם תציג,ע"פ תזרים מזומנים, איך הגעת לכך שקומלוס היא החברה הזולה ביותר מבין מניות הרדיו ולמה החלטת להשקיע בה ובריג'נט ע"פ היחס של תזרים מזומנים אל מול שווי שוק.

אלעד
אלעד
14 years ago

הכוונה שלי היא לנסות לאמוד בצורה ברורה את היחס בין התזרים מזומנים שהחברה מייצרת לבין השווי שוק שלה ולנסות להבין איזה חברה זולה יותר הנה סיכום של היחס בין התזרים מזומנים לשווי שוק
CMLS-2 עם חוב של פי 12 על התזרים
ETM-3 עם חוב של פי 9 על התזרים
SALM-3 עם חוב של פי 8 על התזרים
EMMS-1 עם חוב של פי 9 על התזרים
ROIAK-?? ע"פ תזרים של השנה האחרונה מדובר ב4-5 הבעיה שהתזרים והרווחים ירדו חזק מאוד ב5 שנים האחרונות, כשרק לפני 5 שנים התזרים היה מעל 100 מליון.
RGCI–1 על פי 2008 עם חוב של פי 13 על התזרים

א לוי
14 years ago

עידו, לדעתי CMLS מציגה החזר חוב קרוב מדי ל EBITDA ואולי זה מה שמחזיק את המחיר שלה למטה

א לוי
14 years ago

אגב, שאפו ענק על מניות הרדיו

אלעד
אלעד
14 years ago

עידו אני יודע מה ההגדרה של שווי שוק, החישוב שרשמתי נועד לתת אינדיקציה על המחיר ביחס לשווי שוק
לצורך העניין אם רשמתי CMLS-2 עם חוב של פי 12 על התזרים אז החישוב היה
שווי שוק 100 מליון עם תזרים 50 ולכן ה2 מייצג חילוק שלהם (מכפיל תזרים מזומנים) וה12 מייצג את רמת החוב, במקרה הנוכחי 600 מליון חלקי התזרים כלומר אם הם יפנו את כל רווחיהם להחזר החוב כמה שנים זה יקח להם.

לפי הנתנונים שרשמתי EMMS הכי זולה, אשמח לשמוע איך חישבת שROIAK הכי זולה ובאיזה תזרים השתמשת

אלי
אלי
14 years ago

EMMS לכאורה הכי זולה אבל יש שם סקנל עם חקירה של ה- SEC והודעה על חוסר יכולת לסמוך על דיווחים פיננסים קודמים. אני כבר ראיתי איך חברה אחרת קטנה פושטת רגל בגלל דבר כזה למרות שלכאורה הייתה סופר זולה ולא הייתי מתעסק בחברה כזו

RGCI באמת חברה מעניינת עם צמיחה מרשימה של הכנסות ורווחים עד ממש לשנה האחרונה, הבעיה שהם לא עומדים בנטל החובות שלהם ויש סיכוי טוב למדי שהם יפשטו רגל

ROIAK הרוויחה הרבעון 15 מיליון דולר או 60 מיליון על בסיס שנתי, ומספר המניות של סדרה D הוא בפועל 45 מיליון כבר, כלומר קפיטליזציה של 108 מיליון דולר ומכפיל אפשרי של 1.8. הרווחיות שלהם בנוסף במגמת שיפור, זו חברה וותיקה מאוד עם פלח שוק קבוע שבו היא המותג הדומיננטי, ובנוסף יש את היקף הרכישה העצמית המדהים בשנתיים האחרונות ובמיוחד בשנה האחרונה של סדרה D וגם של סדרה A.

אני מסכים עם עידו ש- ROIAK הכי אטרקטיבית לדעתי גם במחיר הנוכחי, ואחריה CMLS

אלי
אלי
14 years ago

אתה צודק. יש לזה גם יתרון אבל – כי אם אתה מסתכל על כל הסדרות אז אתה תראה שגם את סדרה A החברה רכשה במסיביות מ- 2004 ועד 2007 ככה שהיא הקטינה אפילו עוד יותר את כמות המניות

בסה"כ היום יש 47 + 3 + 2.8 + 2.9 = 56 מיליון מניות, כפול 2.4 = 133 מיליון דולר שזה מה שמופיע בגוגל בערך. זה עדיין מכפיל של 2-2.5 וזה כשהחשבתי את כל הסדרות

אבל אם אנחנו לוקחים את כל הסדרות בחשבון אז ב- 2004 היו 76 מליון מניות של סדרה D אבל גם 22 מיליון מניות של סדרה A (במקום 2.9 היום). סך המניות שהיה אז היה 129 מיליון מניות לעומת ה- 56 היום, יותר קיצוני מהירידה בכמות המניות מסדרה D לבדה אם היינו מסתכלים רק על זה, וב- 20 דולר למניה בערך החברה נסחרה באזור ה- 2.5 מיליארד דולר..

אלעד
אלעד
14 years ago

עידו בקשר לROIAK הבעיה שלי היא שהרווחיות שלה מאוד לא יציבה וזה עובד לטוב ולרע, מצד אחד יכול להיות שהפעילות שלה תמשיך להתדרדר ומצד שני יכול להיות שהיא תצמח למה שהיא הייתה בעבר. בפועל החברה יצרה בשנה האחרונה כ30 מליון דולר כלומר היא נסחרת בפי 4-5 מהתזרים, וזאת לעומת המצב בו קנית אותה בה היא נסחרה בפי 1 על התזרים.
דרך אגב אלי כמו שעידו רשם בתחילת החודש הרבעון האחרון לא מייצג רבעון רגיל של רדיו וואן.

עידו השאלה שלי היא האם לאור העליה החדה ברדיו וואן לא שווה להחליף את המניה במניות רדיו זולות יותר ? והאם אתה חושב שהרווחיות שהייתה בעבר יכולה לחזור על עצמה ובכך אתה תולה תקווה?

בקשר CMLS,באופן כללי אני מסכים איתך לגבי רמת החוב אם כי אין להתעלם ממנו לגמרי.על פי הבנתי את המצב נראה לי שבתוך 5 שנים רמת החוב שלה תהיה באותה רמת חוב של ETM וSALM היום כלומר אתה מחכה 5 שנים ע"מ להגיע לרמת חוב שאתה יכול לקבל כבר היום אם כי במחיר קצת יותר יקר.
השאלה שלי באה על רקע העובדה שבזמן שרכשת את CMLS סאלם נסחרה ברמת חוב שCMLS תהיה בעוד 5 שנים ובמכפיל זהה על התזרים..ולכן אני שואל מה מצאת בה?

דרך אגב עידו השאלות באות במטרה לימודית ולא ע"מ לבקר אותך.. אני גם מודה לך על שהערת את צומת הלב למניות הרדיו ובעקבות הרשומה שלך קניתי אחת מהם.

אלעד
אלעד
14 years ago

עידו אני מתייחס לחברות מבחינת תזרים מזומנים ולא מבחינת רווח, בשנה האחרונה ETM יכלה להחזיר חוב של 100 מליון לעומת סאלם שיכלה להחזיר חוב של 30 מליון.

זה שרדיו וואן ממונפת יותר לא אומר שבימים יפים יותר הרווחים שלה יעלו בצורה חדה יותר, הדבר היה נכון רק אם החברה הייתה מעלה את המינוף בתקופה הרעה מה שכחברה מאוד ממונפת יהיה לה קשה לעשות.

אלעד
אלעד
14 years ago

לגבי ההודעה הקודמת שלי התכוונתי לרדיו וואן, עכשיו בוא נשתמש בדוגמא שלך נכון לשנה האחרונה רדיו וואן ייצרה תזרים של 30 מליון ואנטרקום ייצרה תזרים של 80 מליון. שווי השוק של אנטרקום הוא 230 מליון כלומר פי 3 על התזרים שהיא ייצרה בשנה האחרונה לעומת רדיו וואן שייצרה 30 מליון ונסחר ב130 כלומר מעל פי 4 על התזרים שייצרה. המטרה שלנו היא לקנות חברה שנסחרת במכפיל כמה שיותר נמוך ולכן מהבחינה הזאת אני חושב שאנטרקום עדיפה על רדיו וואן, שים לב ההשוואה שעשיתי היא השוואה יחסית, ETM נסחרת בשווי שוק גבוהה ב80% משווי השוק של ROIAK אבל התזרים שהיא ייצרה גבוהה במעל 100%.
זה נכון שמבחינת רווח למניה הרווח של שניהם אבל השאלה היא מה רמת המחיקות ומה התזרים שיוצר בפועל.

דרך אגב אני מסכים איתך לגבי המינוף אבל אתה צריך לקחת בחשבון כמה דברים:
1. ברמת חוב גבוהה מדי עולה הסיכון לפשיטת רגל, כך שאם יש לך אפשרות לבחור חברה ממונפת מאוד לעומת חברה ממונפת מאוד מאוד יכול להיות שעדיף לבחור בראשונה.
2. חברה ממונפת מדי תתקשה לגייס חוב וכנראה שתשלם עליו ריבית גבוהה יותר.
3. חברה ממונפת מאוד לא תוכל להשתמש בתזרים שהיא מייצרת לטובת בעלי המניות וזאת לעומת חברה שמרגישה בנוח עם רמת המינוף שלה ויכולה להשתמש בתזרים המזומנים לאיתור הזדמנויות או לטובת בעלי המניות.

אלעד
אלעד
14 years ago

עידו אני חושב שההודעה אתמול של סאלם מחזקת את נקודה 2 ומבחינתי היא מתפרשת בצורה מאוד שלילית. החברה גייסה את החוב בריבית אפקטיבית של 9.75% בעוד האגחים הקודמים שלה היו בתשואה של 7.65 והיו לה 2 קווי אשראי שלמיטב זכרוני עמדו ביחד עם 140 מליון עם ריבית של 1.8%.
מה דעתך בנושא?

אלעד
אלעד
14 years ago

דרך אגב הנתונים על התזרים נלקחו מההודעות שלך, אתה רשמת שאנטרקום הצליחה להחזיר 100 מליון דולר של חובות ורדיו וואן 30 מליון דולר של חובות בשנה האחרונה.

אלעד
אלעד
14 years ago

1-אני לא מבלבל, ברור שה100 מליון הוא אחרי החזר הריבית, כנראה שהבעיה של סאלם הייתה שהיא צריכה להחזיר את החוב בשנה הבאה.

2-צודק, אבל כידוע לך לפעמים אין זמן לבצע את כל החישובים לבד, כמובן שכאשר צריך לשים את הכסף בודקים שכל הנתונים נכונים. דרך אגב מצאתי המון טעויות כאלו ביאהו כאשר הדבר נפוץ במיוחד בחברות זרות או חברות שביצעו רכישה עצמית.

3-ברוכה הבאה למועדון, מכרתי אתמול את סאלם בגלל גיוס החוב שמחינתי היה בריבית גבוהה מדי והוריד את שווי החברה בצורה משמעותית. אני מזמין אותך להצטרף אליי ולהחליף אותם בETM 🙂

מנחם
מנחם
14 years ago

הי עידו
יש מושג מה מדרדר את WFC?
עד היכן כדאי לחכות בכדי לאסוף?
תודות

א לוי
14 years ago

עידו, אני מבין את הפוטנציאל הרב ב TA
כלומר ה reward רב מאוד אך כך גם ה risk
מצד היתרונות –
מכפיל מכירות אינפיניטסימלי 🙂 – 0.02
במקרה של שיפור בכלכלה – יש מצב לזינוק ברווחים (ונתוני מכירות קמעונאיות מראים שיפור)
וכל היתרונות שציינת
מצד החסרונות –
כפי שאמרת המנכ"ל העדיף הלוואה ברבית 12% מ HPT על הלוואה מבנק – אולי יש ניגוד אינטרסים כלשהו על רקע היות שתי החברות חברה אחת לפני 2006
יש חשיפה כלשהי לתנודות מחירי הנפט
יש שורה של תנאים לחדלות פירעון כולל עיכוב תשלום שכירות ל HPT
המזומן הפנוי הוא קצת מעל 200M (בהורדת התחייבות שוטפת) וקצב שריפת מזומנים 50M לשנה

בהיעדר אינפלציה או שגשוג כלכלי – הסכם השכירות מונע מ TA להגיע לריווחיות

אגב גם עם חזרה לקצב מכירות נפט כמו לפני המשבר עדיין TA מפסידה 10M לשנה

איציק
איציק
14 years ago

אהלן עידו ,
פעם ראשונה שאני מגיב כאן , קודם כל יישר כח על הבלוג המעניין .
הרעיון שלפיו אתה משקיע נראה די טוב, קראתי את כל הפוסטים שלך עד עכשיו אני מוכרח לציין שאהבתי את העובדה שאתה כותב בצורה אמינה וישרה גם שאתה מרוויח וגם שאתה מפסיד.
אני יחסית די חדש בעניין של השוק , אני בשנה האחרונה בעיקר קורא ולומד את הנושא ורכשתי מעט מניות ישראליות ואמריקאיות בצורה סולידית שיתנו לי רווח רגיל . בקרוב אקרא את כל הספרים שהמלצת עליהם ואסיים עוד כמה שהתחלתי ואתחיל להשקיע בניסיון להכות את השוק . תודה רבה על ההשקעה שלך בבלוג.

בקשר ל TA , אני גרתי בארה"ב 5 שנים אחרונות כיום בישראל , הייתי נהג משאית … בארה"ב יש 5 חברות הכי גדולות של דלקים וקמעונאות ברשת הכבישים הארצית.
TA , PETRO , PILOT , FLIYNG J , LOVES .
מתוכם FLIYNG J ו PILOT התמזגו , TA ו PILOT התמזגו , LOVES נשארה .
כך שכרגע הם 3 החברות הגדולות בארה"ב , הם שולטים ביד רמה על הנתח שוק הזה בארה"ב , כרגע שווי שוק של TA נראה לי די מגוחך , קשה לי להאמין שאחת מהחברות האלה תקרוס כרגע כיוון שהם פשוט גדולות מדי ואם הם עברו את המשבר הכלכלי האחרון שרדו ועוד התמזגו עם חברה אחרת העתיד שלהם נראה די ורוד ( TA ו המיזוג השני של PILOT ) .
TA יש כ 393 סניפים כיום , PILOT יש 575 סניפים כיום , ל LOVES כ200 סניפים .
השאר הם עשרות בודדים עצמאים .
בשנים האחרונות הייתה ירידה גדולה בצריכה של דלק ובשימוש של הסניפים שלהם , אך עדיין סניפים אלו הם מצרך חיוני ביותר להובלה יבשתית ברחבי ארה"ב , הם תמיד מתרחבים וישנם סניפים נוספים וכמעט שאין סגירת סניפים …
ברגע שנתוני המקרו של הכלכלה יתחילו לעלות החברות האלה יעלו הרבה מאוד, הם שוות הרבה הרבה יותר .

יהונתן
יהונתן
14 years ago

עדו, לא הבנתי בעצם את השורה התחתונה. אם TA מנוהלת כחבית מזומנים עבור HPT, מה ההגיון להשקיע בה. אי אפשר להפריז בכוחם של מנהלים לפגוע בחברה שאותה הם מנהלים אם הם יתעקשו. מצד שני, למה בעצם למנכ"ל TA יש אינטרס לפגוע בחברה שלו. ראיתי שהוא מחזיק את מניותיה ב-3 מיליון דולר, ומוסיף לצבור מניות לאחרונה.

איציק
איציק
14 years ago

אהלן עידו , תרגיש חופשי לשאול כמה שאלות שצריך …אשמח מאוד לענות .
1 – הבדל מהותי לא קיים למעשה בין אף אחת מהחברות האלו , חוץ מהעובדה הפשוטה שLOVES הם הכי חדשים בשוק ויחסית כל הLOCATIONS שלהם הם חדשים יחסית לשאר , PILOT הם אחריהם , ו TA הם יחסית הכי ישנים . השרות עצמו הוא אותו שרות , לנהגים לא ממש אכפת איפה יותר חדש או יותר נקי או נראה יותר טוב , זה נהגי משאיות שלא רואים את הבית לפעמים אפילו כמה חודשים … הדבר האחרון שאכפת להם זה ממתי האסלה שהם יושבים עליה….
מחירי הדלק משתנים בארה"ב ממדינה למדינה בגלל המס השונה בכל מדינה , אך בתחנות הדלק בד"כ כולם ( החברות האלו ) בדכ יש להם את אותו מחיר , הם ממוקמים לרוב תחנה מול תחנה …כך שזה לא נדיר להגיע לצומת ולמצוא 4 או 4 תחנות דלק אחת מול השניה של החברות השונות …
2- היתרון של TA PILOT וLOVES זה שהם למעשה TRAVEL CENTER ולא תחנת דלק , הם פתוחים 24 שעות , וכמעט כולם מיועדים לקהל נהגי המשאיות בעיקר אך גם מכוניות פרטיות , השרות שלהם לא כולל רק דלק אלא הרבה מעבר , הם מספקים עולם לנהגים , זה למעשה הבית של נהגי המשאיות בארה"ב , יש שם מסעדות 24 שעות , חנויות , חנויות מזכרות , משחקי וידאו , טלוויזיה , מקלחות , תחנות שקילה מיוחדות למשאיות , מסופי תידלוק מיוחדים מהירים פי 4 לתידלוק סולר ( הם מתדלקים עד 300 גלון , שזה 1200 ליטר ) , מקומות חנייה מיוחדות למשאיות לישון שם בלילה במשאית , מחברים מיוחדים למשאיות שמספקים להם בלילה מזגן+חשמל למקרה שהם רוצים לא להשאיר את המשאית ממונעת , ועוד ועוד …
בלי כל השרותים האלה הנהגים לא יכולים להתקיים במשך חודשים על הכבישים בלי להשתמש בכל זה . לרוב אין העדפה ספציפית לרוב הנהגים אלא לתחנה הקרובה שבה הנהג מרגיש עייף או רעב או שהוא צריך שרותים , או מקלחת … הוא יעצור בכל אחת מ-3 התחנות האלה אלא אם אין קרוב אליו …בדכ יש תחנה כזו כל 30-40 מייל על כל הכבישים המהירים בארה"ב .
כך שהם חיונים ברמה שרשת תחבורת המשאיות הממונעת בארה"ב לא יכולה למעשה להתקיים בלי התחנות האלה … הם לא יכולים להיסגר לעולם . לסגור את התחנות של TA זה כמו שעכשיו תסגור 1/3 מהתחנות דלק בישראל ..הם יכולים מקסימום להחליף בעלות , אך מכיוון שכבר הצטמצמו כרגע האפשרויות קשה לי להאמין שיהיה עוד מיזוכ כלשהו דומה.
אני חייב לציין נתון מאוד חשוב , בין 70-80 אחוז מהFREIGHT בארה"ב נעשה ע"י משאיות , תלוי איך מחשבים את זה .. וזה כולל חישוב של צינורות הובלות גז , מים ,ושאר ירקות , כך שאם מחשבים רק תוצרת רגילה , אני זוכר שקראתי פעם שמעל 90 אחוז מהתוצרות מועברים דרך משאיות והשאר ברכבות . משאיות זו הדרך היעילה ביותר להובלה בארהב , רכבת זה מסורבל מדי וזה לעולם לא יקרה , אלא אם הנפט יעלה מעל 300$ לחבית ..רק אז אולי . אני פתחתי חברת הובלות בשיא מחיר הנפט , ועדיין החזקנו מעמד יפה , סגרנו מסיבות אחרות , ופתחתי עם שותף אחר ,אך רוב חברות ההובלות שהכרתי נשארו ועבדו עד היום .
http://www.bts.gov/publications/freight_shipments_in_america/html/table_04.html
http://www.bts.gov/publications/freight_in_america/pdf/entire.pdf
3- כל שלושת החברות הנל יש להם את הכרטיסים החכמים האלה , לכל נהג יש כרטיס של כולם , לכן הוא משתמש בכרטיס של כל אחת מהם תמיד , והם אכן יכולים להשתמש בנקודות למקלחת , אוכל ,וכו ….
אלו הם האתרים של שלושת החברות האלה :
http://www.pilottravelcenters.com/Locations/Find_Locations/Overview_Map.aspx?leftTemplate=false

http://www.tatravelcenters.com/find-a-location

http://www.loves.com/Default.aspx?tabid=55

איציק
איציק
14 years ago

האם זה נכון שהמנכ"ל מחזיק ב-3 מיליון מניות ועדיין ממשיך לקנות ??
אם כן … אני חושב שזה סימן מעודד …סימן שגם הוא חושב שהמניה מתומחרת נמוך ..ממש כמו שאתה מלמד אותנו פה עידו 🙂

יהונתן
יהונתן
14 years ago

התגובה למעלה התחרבשה. אני מנסה שוב:

עדו, הרי אתה כתבת שהמנכ"ל דוחה תשלומים לחברה המחכירה ומשלם ריבית מנופחת רק כדי להיטיב איתה. גם בתגובות על הפוסטים בבלוג באנגלית שברק נתן לינק אליו מוזכרת הבעיה. אני מצטט:

– TA has a serious agency problem, in that it is effectively being managed for the benefit of it’s leaseholder, HPT; so it’s not guaranteed, for example, that they will optimize their balance sheet for ROE. See your own post on TA’s insurance investment / lack of stock buybacks for an example. Any valuation would have to include a significant discount for the risk of uneconomic decision making by mgmt.

– In a similar vein, I’m not convinced TA management is committed to defending the value of the shares. For example, the rent-deferral agreement included handing options to HPT which, when executed, will dilute current holders by about 10%. It’s easy to criticize the deal with 20/20 hindsight, but really, the motivation for the rent deferral was never fully obvious to begin with, given that TA already had a sizable cash position before the “troubles”. So there’s been a considerable value transfer to HPT for what has proven to be very little benefit to TA. I worry that TA mgmt will take further dilutive actions in the future.

לאיציק, לא 3 מיליון מניות, אלא 3 מיליון דולר, או קצת פחות לאור הירידות האחרונות במניה

איציק
איציק
14 years ago

אהלן עידו,
השירותים החינמים בלבד הם טלויזיה והחנייה .
כל השאר , מקלחות , אוכל , שתייה , מזכרות , או כל דבר אחר שנצרך דורש תשלום \ כמובן שאפשר לשלם על דברים עם הנקודות שמרוויחים בכרטיסי תידלוק , אך זה בדכ משומש למקלחות ואוכל ..

שים לב עידו … היום המנייה שלהם עלתה מעל 20% … יש לך אישזהי הערכה למה ? אולי מישהו מהקוראים פה החליט שהוא מתפרע עליה ?

איציק
איציק
14 years ago

אין הרבה הבדל במוסכים של TRAVEK CENTERS ממוסך רגיל , הפ פשוט נמצאים על הכבישים בדרך של הנהגים , כה שהנהג לא צריך לבזבז זמן ודלק להגיע למוסך ..זה ממש בתחנת עצירה שלו לדלק וכו . זה הכי נח שיכול להיות . זמן=כסף .