תיק המניות בפברואר 2010

מתחילת השנה ה SPY ירד ב-0.6% ה DIA ירד ב 0.7% וההאנג-סנג ירד ב-5.4%. התיק שלי שומר על טריטוריה חיובית עם עלייה של 4.6%.

דוחות ודיווחים

האכזבה החודש באה מכיוונה של טרוול-סנטרס (סימול TA). הדוח של הרבעון האחרון של שנת 2009 היה ממש גרוע. TA הפסידה כמעט 50 מליון דולר ברבעון. נכון לתחילת השנה, החברה כבר חייבת 100 מליון דולר דמי שכירות, וגרוע מזה – החברה החליטה להמשיך ולדחות את תשלום דמי השכירות, דבר שיעלה לה ביותר מ-12 מליון דולר ריבית בשנה. בניכוי דמי השכירות, לחברה נשארו רק 50 מליון דולר במזומן. עוד רבעון אחד כמו הרבעון האחרון, וכל המזומן יימחק. למעשה, בשיחת הוועידה שלאחר פרסום הדוחות מנכ"ל החברה אמר שהמצב בינואר-פברואר לא השתפר.

בנוסף לדוח הגרוע, שיחת הוועידה השאירה עלי רושם רע מאוד. המנכ"ל מנה שלוש סיבות מדוע הם החליטו לדחות את תשלומי השכירות, וכל סיבה הייתה יותר מטומטמת מקודמתה. TA היא דוגמה מעולה לאיך הנהלה טיפשה יכולה להרוס עסק טוב. לדעתי TA הולכת לאט אבל בטוח לפשיטת רגל. זה אולי ייקרה עוד שנה ואולי עוד שנתיים, אבל יש לי הרגשה שהחברה הזאת תימחק. בקיצור, החלטתי לצאת מהמניה, ומכרתי את כל המניות שלי תמורת 3.51$-3.52$. סך הכל הפסדתי 20% על ההשקעה הזאת. לא נעים, אבל גם לא כל כך נורא.

כבר למדתי שחשוב מאוד לדעת לחתוך הפסדים ולצאת. אני לא מתכוון שצריך לצאת מכל מניה שהמחיר שלה נחתך – מי שעקב אחרי ב-2008 יודע שנשארתי מושקע במניות גם בתקופה קשה זו למרות כל הכאב. אבל כאשר מגלים שמניה מסוימת כבל לא אטרקטיבית כמו בעבר, או כאשר הסיכון במניה עולה משמעותית על הסיכוי להרוויח, כדאי למכור – אפילו אם אתה מופסד. למשל, במקרה של TA, אם אני באמת מאמין שיש סיכוי גדול שהחברה תלך לפח הזבל בעוד מספר שנים, אין שום סיבה להישאר מושקע בה רק בשביל לקוות שאולי היא תעלה ב-20%-30% כדי שאני לא אצא בהפסד. עדיף פשוט לחתוך את ההפסד ולעבור להשקעה כדאית יותר – נגיד CMLS או CASH. אם למשל CMLS תעלה פי 2 או 3, אז זה ימחק לי את ההפסד שרשמתי בהשקעה ב TA.

מטה (סימול CASH) פרסמה דוח לרבעון הראשון של השנה הפיננסית. לא היו כאן הרבה הפתעות. סך הכל דוח לא רע, אבל גם לא היה בו שום דבר שהפיל אותי מהכיסא. חטיבת הכרטיסים (קרי MPS) ממשיכה לצמוח בקצב מסחרר, והחברה ממשיכה להחליף כסף יקר בכסף זול – כלומר היא מחליפה פיקדונות עליהם היא משלמת ריבית, לכסף שטעון בכרטיסים – עליו היא לא צריכה לשלם ריבית. ברבעון האחרון החברה הפרישה 4.7 מליון דולר לחובות מסופקים. חלק גדול מסכום זה הוא סכום חד פעמי שנובע מחוזה שחתמה החברה עם חברת החזרי מס. עם חתימת החוזה CASH רושמת את כל ההפסדים שהיא צופה מחוזה זה, אבל ההכנסות מחוזה זה יתפרסו על פני כל השנה (ובמיוחד ברבעון הבא). כך שהרבעון הבא כנראה יהיה הרבה יותר טוב.

אומנם אני כבר לא מחזיק יותר במניות ETM, אבל תמיד כדאי להמשיך ולעקוב אחרי החברה – במיוחד כשאני עדיין מחזיק בחברות רדיו אחרות. הדוח של החברה היה מצוין לפי דעתי. החברה הולכת להרוויח 40 מליון דולר או יותר ב-2010 – וזאת בהליכה. כשקניתי את המניה, שווי השוק שלה עמד רק על 150 מליון דולר. ספגתי הרבה אש על ההשקעה הזאת מחלק מהקוראים. אבל בסופו של דבר ההשקעה במניה זו התבררה כהשקעה חכמה. ETM תמשיך להפחית את החוב בקצב מהיר גם השנה, כך שבסוף 2010 החברה כבר לא תהיה כל כך ממונפת, תרוויח במקרה הגרוע 40 מליון דולר וכל זאת בתעשייה שלא מצריכה השקעות מרובות בעסק.

בשיחת הוועידה הנהלת החברה נשמעה מאוד אופטימית. הם אמרו שדצמבר היה החודש הכי טוב ברבעון, ושמגמת השיפור נמשכה גם בינואר ובפברואר. אלו חדשות מעולות גם לחברות הרדיו האחרות. במיוחד לאור העובדה שהרבעון הראשון של השנה תמיד נחשב לרבעון החלש בתעשיית הרדיו. אחרי דוח זה אני הרבה יותר אופטימי לגבי ROIAK ו CMLS. כבר עשיתי הרבה מאוד כסף על מניות הרדיו, אבל אני מאמין שנשאר בהן עוד קצת מיץ שאפשר לסחוט. כיוון שעוד לא יצאתי מ ROIAK ו מ CMLS אני עדיין לא מסכם את ההשקעה שלי בחברות הרדיו, אבל כשיגיע היום אני לא אצטנע 🙂

סאונדוויל ממשיכה במסע ההתרחבות שלה בסין. הפעם החברה קנתה אדמה בעיר ג'או-צ'ינג שבחבל גווג-דונג.

הבועה בסין

קיבלתי מספר תגובות מודאגות בקשר להשקעות שלי בסין ובהונג-קונג. נראה שהאמונה, כי בסין ישנה בועת נדל"ן גדולה, תופסת לה מאמינים רבים. אז מה דעתי בעניין?

קודם כל – אין לי ספק שיש בועת נדל"ן. אני חושב שגם כתבתי על כך בחודשים האחרונים. מעבר לבועת הנדל"ן, יש בסין גם בועת תשתיות מאוד גדולה, ואני חושב שגם על זה כתבתי כאן בעבר. עכשיו השאלה היא איך זה ישפיע על המניות שלי. זה דבר שאני חושב עליו די הרבה, ואין לי ממש תשובה חד משמעית. החשיפה שלי ישירות לנדל"ן בסין היא לא גדולה. עיקר החשיפה היא דרך צ'יני (סימול 216). אבל צ'יני קנתה את הנכסים שלה לפני מספר שנים, כאשר מחירי הנדל"ן היו נמוכים משמעותית ממחירם היום. כך שגם אם מחירי הנדל"ן בסין יירדו בחצי ואפילו ב-60% או 70%, צ'יני תשרוד את המשבר בקלות.

שאר החשיפה שלי לנדל"ן בסין היא דרך חברות נדל"ן הונג-קונגיות שחשופות גם לסין. אבל לכל אלו יש רק חשיפה קטנה לסין. במקרה של סאונדוויל למשל, לא רק שהחשיפה שלה לא גדולה, אלא שעל פניו נראה שהיא קנתה נדל"ן במחירים סבירים מאוד. למשל הרכישה האחרונה שלה בעיר ג'או-צ'ינג – היא קנתה את הקרקע בפחות מ-1000 יואן למ"ר (בערך 500 ש"ח למ"ר). היא צופה עלות פיתוח של פחות מ-2,000 יואן למ"ר. כלומר העלות שלה תהיה בסביבות ה 3,000 יואן למ"ר (כ 1,700 ש"ח למ"ר) שזה באמת לא הרבה. תחשבו שבערים כמו בייג'ין או שנחאי המחירים כבר עוברים את ה-30,000 אלף יואן למ"ר – כלומר פי 10 ממה שיעלה לסאונדוויל לפתח בג'או-צ'ינג.

חוץ מזה, כשחישבתי את השווי של סאונדוויל לא נתתי שום ערך לפעילות שלה בסין. כך שגם אם היא תפסיד 100% על ההשקעה שלה בסין, היא עדיין שווה לפחות 15$ למניה לדעתי. כמובן שמצב זה ישתנה אם החברה תמשיך להשקיע סכומים גדולים בסין.

כשבועת הנדל"ן בארה"ב התפוצצה, לא רק הנדל"ן נפגע אלא מעגלים רבים מסביבו – מבנקים, דרך חברות למוצרי-בניה עד שזה פגע בסוף בכל הכלכלה. לכן חשוב להביא בחשבון את הסבירות שכשבועת הנדל"ן תתפוצץ היא תפיל את כל הכלכלה הסינית. כל אחד יכול לנחש לבד מה הסבירות של תרחיש כזה. לדעתי זה לא יקרה. אני מאמין שהכלכלה הסינית תסבול מהתפוצצות הבועה, אבל קשה לי לראות מצב של מיתון, ובטח לא מיתון קשה.

הייתי מתרחק מחברות שקשורות באופן ישיר לתשתיות בסין – כמו למשל חברות שמייצרות מלט או ברזל. אבל אני מאמין שההשפעה על חברות כמו טאי-פינג תהיה קטנה יותר. בכל מקרה, כמו תמיד, חשוב לקנות חברות זולות, כך שגם אם תהיה מפולת בסין, טווח הביטחון יגן עליך כמשקיע. בדיוק כמו במקרה שציינתי על צ'יני – גם אם הנדל"ן בסין יירד ב-50%, המניה עדיין תהיה זולה.

לסיכום – הבועה בסין אכן מטרידה אותי, אבל בגלל שקשה לדעת מה תהיה ההשפעה על סין כשהיא תתפוצץ, אני משאיר את ההשקעות שלי בסין כל עוד אני מאמין שיש טווח-ביטחון די גדול. ללא קשר לניתוחי מאקרו, כ-50% מהתיק שלי מושקע כיום בארה"ב, וזאת החשיפה הכי גדולה שלי לאמריקה מאז 2005 או 2006. אם באמת יזרום דם ברחובות סין, אולי תהינה הזדמנויות כניסה נדירות לחלק מהחברות הסיניות ששמתי עליהן עין כבר מזמן, אבל אף פעם לא נכנסתי בגלל תמחור.

תנודות בתיק

חוץ מהיציאה שלי מ TA עליה דיווחתי למעלה, מכרתי גם את כל המניות שנשארו לי בגרייט-צ'יינה (סימול 141) תמורת 1.13$. תכננתי לקנות מניות של טאי-פינג במקום, אבל קרה לי משהו שעוד לא קרה לי בעבר – קונים בלבד. בצד של הקונים הייתי בחברה טובה, אבל הצד של המוכרים נשאר ריק לגמרי. היו מספר ימים שאיזה ילד ניסה למכור מספר מאוד קטן של מניות תמורת מחיר מאוד גבוה – וזהו – הצד של המוכרים היה שקט מאוד. אני מקווה שכמה מוכרים יתעוררו עכשיו כשנגמרה חופשת ראש השנה הסיני.

בנוסף לזה החלפתי קצת מניות של ROIAK במניות של CMLS. מכרתי ROIAK תמורת 3.43$, 3.51$, 3.44$ ו 3.3$. קניתי CMLS תמורת 2.53$, 2.38$, 2.4$ ו 2.62$.

CMLS נראית קצת יותר זולה מ ROIAK. כרגע בערך 14% מהתיק שלי מושקע ב ROIAK ו 10% מושקע ב CMLS. כלומר רבע מהתיק שלי נמצא בשתי חברות רדיו אלו. ביחד עם סאונדוויל, וולס-פרגו, טאי-פינג ומטה, מניות אלו תופסות כמעט את כל התיק שלי.

אני רוצה להזכיר לקוראים שהבלוג הזה מיועד לתעד את ביצועי ההשקעות שלי, ולחלוק מניסיוני כמו גם מהטעויות שלי. אני לא ממליץ על אף אחת מהמניות המוזכרות כאן. כמו כן, אני עלול למכור (או לקנות) מניות זמן קצר לאחר שקניתי (או מכרתי) אותן, וזאת מבלי לדווח על כך כאן.

חודש שעבריי      ייחודש הבא

פורסם בקטגוריה מניות. אפשר להגיע לכאן עם קישור ישיר.

67 תגובות על תיק המניות בפברואר 2010

  1. מאת עמיחי‏:

    עדו אתה כמובן צודק.
    בדוגמה התכוונתי שהמזומן נטו לאחר ניכוי כל החובות, עולה על שווי השוק בצורה ניכרת. כל זה מבלי להתייחס לנכסים קבועים אותם אני לא יכול כל כך להעריך אם כי ברוב המקרים הם בהחלט שווים משהו.

  2. מאת אלון‏:

    עמיחי,
    אני לא חושב שהחברה תלך לפירוק אני רק מנסה לחפש איזה שהוא מודל אופטימי שיש בו היגיון ושממנו ניתן יהיה לנסות ולגזור את השווי המקסימלי של החברה כיום ושניתן יהיה להשוות אותו אל מול המחיר הנוכחי.

    באפט נדמה לי שבמכתב לשנת 1985 כתב על ההשקעה שלו בעסקי הטקסטיל של ברקשייר.
    הרווחים היו נמוכים והיתה אפשרות לבצע השקעות במיכון חדש שהיה אמור לשפר את הריווחיות הנמוכה של החברה.
    אולם לאחר זמן מה גם המתחרים השקיעו בציוד החדש, התחרות דחפה את מחירי המכירה מטה והריוחיות המשיכה להיות נמוכה.
    ודאי שיכולת להשקיע כסף נוסף בעסק יכולה להשפיע על התוצאות הכספיות.
    אבל בשורה התחתונה מה שחשוב הוא מה התשואה לאורך זמן שהעסק יכול להשיג על ההשקעה החדשה.

    באפט הבין שהשקעת כספים נוספים בעסקי הטקסטיל תישא תשואות נמוכות ולכן השקיע אותם באפיקים ריווחיים יותר.
    לעומת זאת היתה חברה אחרת בתחום הטקסטיל שהשקיעה עוד ועוד באותו בתחום, התוצאות לא היו טובות למשקיעים.

  3. מאת עמיחי‏:

    וכמובן טיול נעים מעניין ומלא חוויות, חג שמח!

  4. מאת עדו מרוז‏:

    אלון, אני חושב שהמודל הנכון הוא להתעלם לגמרי ממכפיל ההון של החברה, אלא אם כן מדובר במקרה קיצוני קרי – נט-נט. בטח הרבה משקיעי ערך לא יסכימו איתי בעניין הזה, אבל זאת הדיעה שלי.
    בקשר לברקשיר, זאת ללא ספק הייתה מלכודת ערך, ואני בספק אם באפט היה נכנס אליה שוב אם היתה לו מנהרת זמן. אבל צריך לזכור שיש הבדל מאוד גדול בין רכישת עסק שלם והחזקתו מעתה ועד עולם לבין קנייה של מניה לטווח של מספר חודשים או שנים.
    לא הייתי מוכן לקנות את רוב המניות שלי אם הייתי יודע שאני צריך להחזיק אותן למשך עשרות שנים. ככול שהטווח בו אתה מחזיק מניה מסויימת ארוך יותר, כך יש חשיבות נמוכה יותר למחיר ששילמת וחשיבות גבוהה יותר לביצועים של העסק. זאת מתמטיקה פשוטה.

  5. מאת יוני‏:

    עדו ,
    השאלה היא האם לא תיקלע לכמה מלכודות ערך וכדומה שבטווח הארוך כל פעם יקצצו לך בתשואות,גראהם כתב שבהשקעה של 25% מכספי השותפים בgeico הוא הרוויח יותר מכל השקעותיו האחרים יחד ,והוא לא השקיע בgeico ביום שפתח את השותפות.אם היית מגלה את וול מארט בתחילת שנות ה80 כשכבר ראו שיש להם את כל היתרונות היית עושה תשואה מדהימה,אולי אם תמצא כמה חברות בודדות עם חפיר וכו" אבל בתחילת דרכם תוכל להגיע לתשואות מאוד גבוהות,נראה לי שהעבודה הכרוכה בסגנון שלך היא קשה מאוד ואולי בטווך ארוך בסופו של דבר לא תניב יותר מכמה חברות מדהימות בודדות בגלל הסיכוי הגדול לטעות.

  6. מאת אלון‏:

    עדו, אני חושב בצורה דומה למה שאמרת.

    אני לא מתעלם לגמרי ממכפיל ההון.
    בתנאי השוק של היום אם החברה שהבאתי כדוגמא היתה נסחרת שוב ב 25% משווי המזומנים שלה כנראה שהייתי משקיע בה.
    בשיא המשבר חשבתי שהיו השקעות טובות ממנה.
    והיום במחיר של 80% משווי הנכסי הנזיל שלה אני לא חושב שהיא השקעה אטרקטיבית במיוחד.
    בחברה מסוג זה להערכה הסובייקטיבית בדבר יכולת ההנהלה לייצר תשואות גבוהות מהמזומנים יש משקל גדול בהחלטת ההשקעה.

    לגבי ברקשייר העסק עצמו לא היה טוב אולם באפט השתמש בתזרימי המזומנים שהיא ייצרה כדי להביא אותה למה שהיא היום.

    מה שאמרת לגבי מימד הזמן מתחזק עוד יותר בחברה שנדרשת לחדש את הרכוש הקבוע שלה כדי להמשיך ולפעול.

  7. מאת עדו מרוז‏:

    יוני, גם וול-מארט לא השיגה תשואה של 20%-30% בשנה עד כמה שידוע לי. אפשר לעשות יפה מאוד אם אתה רוכב על חברה כזאת במשך הרבה שנים. אבל אם בחרת את קיי-מארט במקום וול-מארט אז…..
    אין לי ספק שאני אפול להרבה מלכודות ערך – זה חלק מהמשחק. החוכמה היא לפצות על כך בהשקעות אחרות. תמיד תהיינה לי השקעות כמו RGCI או TA, החוכמה היא למצוא מספיק ROIAK או סאונדווילים שיפצו על כך.
    מה שאני מנסה זה למצוא חברות שיכולות לעלות פי 3 או 4 תוך מספר שנים. מספיק שחלק מהן תעשנה זאת, בשביל לפצות על אלו שלא.

    אין ספק שמה שאני עושה מצריך יותר עבודה מאשר לשבת על מניה במשך 30 שנה. אני כל הזמן מחפש מניות יותר זולות, אבל בינתיים אני חושב שהעבודה מצדיקה את השכר. יכול להיות שעוד שנה או שנתיים אני אתעייף, ואחליט לשנות את הגישה. בינתיים יש לי כוח להמשיך, ואני חושב שהשקעות ערך עמוק יותר רווחיות מאשר השקעות ערך-חפיר. קח את WFC – זאת אחלה חברה, אבל בעבר היא השיגה תשואה של 15% בשנה. זאת תשואה מדהימה, אבל זה לא 20%. לכן, אם מחר בבוקר WFC תגיעה ל 60$ ואולי אפילו ל 50$, אני אמכור ואחפש מניה אחרת שיכולה לעלות פי 3.

  8. מאת עדו מרוז‏:

    ראיון מהיום עם המנכ"ל לשעבר של רדיו-ואן.

  9. מאת לירון‏:

    ראית את הרכישות של insiders בCMLS מה30 למרץ? דיקי ג'וניור הגדיל באיזה 10% את האחזקות שלו במחיר ממוצע של 3.15$ אחרי שהוא לא קנה כלום מינואר 2009.

  10. מאת עדו מרוז‏:

    איפה אתה רואה את זה?

  11. מאת לירון‏:

    אתה יכול לראות את זה פה http://www.cumulus.com/investors.aspx
    תחת SEC filings ראה 4 דיווחים מה30 למרץ.
    אגב, נרשמתי לקבל התראות במייל תחת http://www.cumulus.com/investors.aspx ואז אתה לא צריך לחפש בSEC או באתר שלהם.

  12. מאת לירון‏:

    טוב הקישור השני לא יצא לי טוב, הרישום להתראות הוא תחת email alerts

  13. מאת ירון‏:

    עדו, מה התרשמותך מהדוח של roiak?

  14. מאת עדו מרוז‏:

    לירון, אני לא רואה שום רכישות. חיפשתי גם באתר של SEC. בכל מקרה, אני יכול להגיד לך ממקור ראשון, שגם אני קניתי קצת החודש.

    ירון, אין הפתעות גדולות בדוח חוץ מכך שהם רכשו עוד 5 מליון מניות הרבעון (!!). הייתי מצפה שהם יתחילו להחזיר את החוב. נצטרך לחכות ל 10K ולשיחת הוועידה בשביל לקבל תמונה יותר טובה.

  15. מאת לירון‏:

    אתה רואה למשל פה שלדיקי ג'וניור היו ב31 לדצמבר 2,649,476 http://finance.yahoo.com/q/mh?s=CMLS ובקישור שנתתי לך כמעט 3 מיליון (ראה בpdf העליון)

  16. מאת לירון‏:

    OK עכשיו הם פרסמו שזה מענק ולא רכישה.
    http://www.sec.gov/Archives/edgar/data/1058623/000095012310031421/g22776e8vk.htm

  17. מאת עדו מרוז‏:

    תודה לירון.
    ברגעים כאלו אני אוהב יותר את ההשקעות שלי בהונג-קונג. האמריקאים באמת מגזימים עם שכר המנהלים.
    בהונג-קונג הרבה פחות מקובל לחלק אופציות כי יש שם הגבלות. אם אני זוכר טוב, אז אסור לתת לאף אחד יותר מ-1% מהמניות בשנה מסויימת. וגם מגבילים את אחוז האופציות שניתן לתת לאידיבידואל מסך האופציות. תקנה זו מוציאה הרבה מהאויר של האופציות, כיוון שבד"כ למנכ"ל החברה יש החזקה גדולה מאוד בחברה, אז חלוקת אופציות תדלל את ההחזקה שלו.

סגור לתגובות.