קוקו על כל הראש

בשבוע האחרון פתחתי פוזיציה במניה חדשה – קורינטן קולג'ס (כיוון שהסימול שלה הוא COCO, מעכשיו אני פשוט אקרא לה "קוקו"). החברה מתעסקת בתחום ה-"השכלה הפרטית" (או כמו שקוראים לזה באינגליזית "For-profit education").

התחום נפגע קשות בשנים האחרונות. מניות רבות התרסקו וכך גם קוקו שלנו. המניה ירדה מאזור ה-30 דולר בו היא נסחרה בשיאה לפני מספר שנים לכ-2 דולר היום. אין לי בכלל ספק שחלק מהירידה מוצדק. התעשייה הזאת התרחבה הרבה יותר מדי מהר, ובדרך השחקניות בתחום שכחו שהן צריכות גם לדאוג להשכלה של התלמידים שלהן ולא רק לבעלי המניות. גיוס אגרסיבי מדי של תלמידים (שרובם מקבלים מימון נוח מהממשלה) הביא לכך שתלמידים רבים שסיימו את הלימודים, התקשו במציאת עבודה, לא הצליחו לממן את ההלוואות הממשלתיות וזה הביא הן לחדלות פירעון של התלמידים והן למעמסה על התקציב של ארה"ב.

אם כי אין לי ספק שחלק גדול (אפילו חלק ענק) מהאשמה באמת נופל על קוקו וחברותיה, אני גם מאמין שמצב הכלכלי הקשה הוסיף שמן למדורה, ושאחת הסיבות לקשיים שחווים הבוגרים היא המצב הכלכלי הקשה והאבטלה הגבוהה.

כך או כך, ולא משנות הסיבות, הממשל האמריקאי עם שלוחותיו הרבות החלו להיכנס חזק בחברות הפעילות בתחום הזה והוציאו תקנות חדשות מכאן ועד לקזחסטן. אני לא אפרט אותן כי הן כל כך רבות ומורכבות שכמעט חצי מהדו"ח השנתי של קוקו מתעסק רק בהן. שוק המניות הגיב מאוד באגרסיביות, וכמו שציינתי למעלה, המניה התרסקה. לדעתי, ואני אסביר, השוק הגיב בקיצוניות יתר, והמניה מתומחרת בחסר משמעותי.

הבדיקה הראשונה שאפשר להעביר על החברה היא מאוד פשוטה – מהם המכפילים?
דווקא המכפיל האהוב עלי ביותר – מכפיל הרווח, לא יעבוד כאן כיוון שהחברה מפסידה היום. ולכן אני ניגש לשני מכפילים שלדעתי משקפים טוב יותר את תמחור החברה – מכפיל מכירות ומכפיל הון. שווי השוק של קוקו הוא כ-190 מליון דולר. ההכנסות שלה עומדות על כ-1.6 מיליארד דולר, וזה מביא אותנו למכפיל מכירות של משהו כמו 0.15. ההון העצמי של החברה עומד על 570 מליון דולר. אם נוריד את כל הנכסים הלא מוחשיים, עדיין נקבל הון עצמי של 190 מליון – מה שאומר שמכפיל ההון המוחשי עומד על 1. ההון הלא מוחשי מתחלק בין מוניטין של 205 מליון והשאר – 180 מליון. חלק גדול מאוד מה-180 מליון האלו זה השווי של כל האישורים הרגולטורים ורישיונות שהחברה מחזיקה. לדעתי, לפחות חלק מזה ללא ספק שווה משהו. אם מישהו רוצה לפתוח בית-ספר ולעמוד בתנאי הרגולציה לסבסוד שכ"ל, הוא צריך להשקיע הרבה מאוד כסף, ולכן מדובר בנכס אמתי שלא שונה מהותית מקנייה של מעבדות ומחשבים לכיתות.

כשבודקים חברה שיוצרת הפסדים, מאוד קשה להעריך את השווי שלה. ולכן, יש לשוק נטייה לטעות בהערכה של חברות כאלו. גם לי מאוד קשה להעריך כמה קוקו שווה, אבל אני חושב ששני המדדים שציינתי למעלה – P/B ו P/S מצביעים על כך שהחברה זולה. אם תסתכלו על ההון העצמי המוחשי בשנים האחרונות, תראו שהוא לא ירד, וכמו כן גם הכנסות החברה לא ירדו בצורה דרסטית. הפחד הגדול כאן הוא ליפול למלכודת ערך – כלומר להשקיע בחברה שנראית זולה רק בשביל לראות איך היא ממשיכה להתדרדר לאורך השנים. לדעתי, זה לא המקרה כאן. לא רק שהכנסות החברה לא התרסקו אלא נראה שהרע מאחוריה. לירידות בהכנסה היו מספר סיבות – בין השאר בגלל שהממשל הפסיק לסבסד השכלה גבוהה לתלמידים ללא תעודת בגרות. כיום כבר כמעט לא נשארו תלמידים שכאלו במוסדות קוקו, אז רוב הירידה מאחורינו. סיבה נוספת לירידה היא כמובן המצב הכלכלי שכאמור מתחיל להשתפר היום. כמו כן בגלל שבתי-ספר רבים נסגרו (כולל מספר בתי-ספר של קוקו) התחרות בענף פחתה. החברה גם טוענת שחלק מהירידה בהכנסות נובעת מבעיות בלימודים מרחוק (קרי – דרך האינטרנט) וזאת בגלל בעיות IT של החברה. הם עובדים על זה, ומצפים לשיפור במהלך השנה הקרובה.

בקיצור, מה שניסיתי להגיד בפסקה האחרונה זה שאני חושב שלא נראה כאן ירידה משמעותית בפעילות של החברה. סך הכל התחום הזה של השכלה-פרטית לא יעלם, ולדעתי גם לא יפחת. אני מבין את כל אלו שטוענים שהכסף לא שווה את התעודה, ואני הראשון שיסכים עם זה, אבל ממה שאני מכיר את האופי האנושי וממה שאני רואה מסביבי, אנשים מוכנים לשלם – ולפעמים לשלם הרבה – בשביל תעודה שתלויה להם על הקיר. מה גם שמעסיקים רבים דורשים תעודות. לכן, כל עוד ארה"ב תצטרך סייעניות-שיניים, מסז'יסטים, עובדי IT, מזכירות, וכו' – אני לא רואה את התעשייה הזאת נעלמת לשום מקום.

אני מניח שכל הקוראים יסכימו איתי שהתעשייה לא תעלם, ולכן לדעתי השאלה הגדולה שהמשקעים צריכים לשאול את עצמם היא עד כמה העסקים יכולים להתדרדר? מה יהיו הרווחים הנורמליים של החברה בעתיד?

ברור שאין לי באמת מושג, אבל מה שאני כן יודע זה שאם הממשל ירצה שהתעשייה תמשיך להתקיים (ואין לי קמצוץ של ספק שהוא רוצה בכך), הוא יצטרך לתת להם להרוויח ברמה סבירה. מי שזוכר את הדברים שכתבתי בשעתו על גולדמן-זאקס, זוכר שאמרתי אז שאני לא מתכוון לפרק את החברה לגורמים ולנסות לראות כמה כל חטיבה שווה ולפי זה להעריך את השווי. במקום זה, טענתי, אני אסתכל על החברה בצורה הוליסטית יותר. האמנתי (ואני עדיין מאמין) שגולדמן יעשו יותר מ-15% תשואה על ההון העצמי (ROE), ולפי זה נתתי ערך לחברה. אולי זה נראה פשטני לרבים, אבל לדעתי זאת הדרך הכי טובה להעריך את השווי של גולדמן כיוון שההנהלה יכולה לסגור כל חטיבה וגם משרד שלא עומד בתשואה גבוהה על ההון ולהשקיע בתחומים היותר טובים. וזה, דרך אגב, באמת מה שגולדמן עושים.

באותה הדרך, אני אנסה לבדוק את השווי של קוקו – אפילו אם זה ייראה לרבים פשטני. אני אבדוק בשתי צורות. לדעתי שתי הצורות הגיוניות ביותר. הדרך הראשונה היא שולי רווח נקי. אני מניח שחברה שכזו צריכה לעשות לפחות 5% רווח נקי. אלו שולי רווח מאוד נמוכים לתחום שכזה לדעתי, אבל נלך על 5%. במקרה שכזה, אפילו אם ההכנסות של החברה יירדו בחצי ל-800 מליון – נקבל שהחברה תרוויח 40 מליון דולר – מה שאומר שהיא נסחרת במכפיל רווח נמוך מ-5.

הדרך השנייה היא לפי תשואה על ההון. אם ארה"ב רוצה שהמגזר הפרטי ימשיך ליטול חלק בהשכלה של הציבור, המדינה חייבת לתת לחברות לעשות תשואה סבירה על ההון – מינימום של 12%. אפילו פרויקטים של תשתיות מבטיחים לרוב תשואה גבוהה מזה, לכן לדעתי 12% זה המינימום. אם ניקח את ההון המוחשי של כ-200 מליון ונכפיל אותו ב-12% – נקבל רווח נקי של 24 מליון דולר – מה שאומר ששווי השוק צריך להיות באזור ה-300 מליון דולר. אבל תזכרו שהתעלמתי מהנכסים הלא מוחשיים. לדעתי זאת טעות להתעלם מהשווי של הרישיונות בהם מחזיקה החברה. אם נחשיב את הערך של נכסים אלו, נקבל שווי שוק כפול – או בערך 600 מליון דולר. וזה כאמור עם תשואה על ההון נמוכה.

כמו שהזהרתי אתכם – ניתוח מאוד פשוט. אבל קשה לי להתעלם מכך שכל הניתוחים המהירים האלו מביאים אותי לאותה נקודה – שהחברה ממש זולה. עוד בדיקה שעשיתי הייתה להסתכל על דוח מלפני הרבה שנים. אני עושה את זה בד"כ כדי לראות איפה החברה הייתה פעם ומה היא עשתה מאז. לכן הסתכלתי על הדוח של 2002. החברה הרוויחה אז יותר מ-30 מליון דולר – ותזכרו שזה היה עוד לפני הצמיחה המהירה של התעשייה בעשור האחרון. בנוסף, מאז החברה ביצעה רכישות רבות. רק על רשת הִילְד היא שילמה יותר מ-300 מליון דולר – או בערך פי 2 מכל מה שקוקו שווה היום. אז אפשר להגיד שקוקו שילמה יותר מדי. השאלה היא כמה יותר מדי?

אני חושב שהדאון-סייד כאן מאוד נמוך והאפ-סייד מאוד גבוה. אני לא חשוב שזה בלתי הגיוני לצפות מהמניה לטפס עד ל-10 דולר ואולי אפילו ל-15. מצד שני אין לי כאן את הביטחון שהיה לי בחברות כמו – גולדמן-זאקס הוא סטיוארט – שם ראיתי את העתיד בצורה הרבה יותר ברורה. פתחתי כאן פוזיציה בשווי של כמעט 5% מההון שלי. קניתי פעמיים – בערך שליש מההחזקה תמורת 2.08$ ושני שליש תמורת 2.16$.

חשוב לציין שניתוח זה של קוקו הוא דעתי האישית בלבד, ואין זה אומר שהניתוח נכון או מדויק. כמו כן אני מחזיק במניה, אבל אני יכול למכור אותה בכל עת מבלי לדווח על כך כאן או בכל מקום אחר. ובשום פנים ואופן אין לראות בניתוח זה המלצה לקנות את המניה (או כל מניה אחרת לצורך העניין).

פורסם בקטגוריה מניות. אפשר להגיע לכאן עם קישור ישיר.

152 תגובות על קוקו על כל הראש

  1. מאת עדו מרוז‏:

    יש לה גם נכסים למימוש. תראה כמה CECO קיבלה על בתי הספר באירופה – הרבה מעל לשווי שוק שלהם בספרים.
    COCO יכולה למכור חלק מבתי-הספר. אם היא מוכרת בוודאות היא תקבל יותר מאשר הערך של ההון המוחשי שלהם. כמובן שזה תלוי באיכות של בית-הספר.

    אני עדיין חושב שההשקעה הזאת תצליח לי, למרות שרמת הסיכון כאן גבוהה יותר מאשר במניות אחרות בהן אני מחזיק.

  2. מאת מופסד את התחתונים‏:

    יש איזושהי תחתית לקטסטרופה הזאת? ובבקשה אל תגידו שהשווקים מתקנים כי זה ממש לא באותן פרופורציות.

  3. מאת גלעד‏:

    לא יודע לגבי COCO אבל, אם אכן יש בה ערך שאינו מגולם כיום במחיר של המניה סביר להניח שהשוק יגלה אותו כאשר ירגע פסטיבל התביעות וסנטימנט חיובי יחזור לתעשייה הזו.
    אעיד רק על עצמי: בחלק מהפוזיציות שלי , המוחזקות מעל 2.5 שנים (למשל ETI, RDN, WFC ), הייתי מופסד עשרות אחוזים תקופה ארוכה (בחלקן מעל שנה); כיום כולן מצויות בתשואות חיוביות של עשרות עד מאות אחוזים.

  4. מאת אלעד‏:

    היום ב 9 PST (7 בערב שעון ישראל) יש שיחת ועידה
    http://investors.cci.edu/eventdetail.cfm?eventid=139768

  5. מאת מופסד את התחתונים‏:

    מה כבר יש להם לחדש? המצב בטטה והדרך ל1 דולר סלולה

  6. מאת למופסד תחתונים‏:

    השקעת הכל כולל התחתונים ב COCO?
    בדרך כלל כדאי לבדוק אם הסיבות להשקעה השתנו מאז שהשקעת ועד היום. האם שמעת משהוא בשיחת הועידה או בדוחות שמראה לך שההשקעה חסרת סכוי לעומת המצב לפני מספר חדשים?
    ממה ששמעתי הם לא דיברו שנוי לאיזה כיוון. מספר הנרשמים החדשים ממשיך לרדת וזה די צפוי. החקירות להונאה עדיין ממשיכות (לא רק ל קוקו אלא לעוד מכללות) והחברה מדווחת על המשך התייעלות וקיצוץ בעלויות.
    לא סומך ממש על מה שהם אומרים – כי שמקשיבים להם הכל טוב, הם כולם מרוצים.
    הם לא צופים לשיפור בהכנסות אבל עובדים על התייעלות ושיפור בשורה התחתונה, כולל מכירת נכסים.
    הבעיה היא שלא דובר בכלל על מכירת הנכסים ואיפו זה עומד – ושם אמור להיות ערך כלוא (מה שהקפיץ למשל את CECO) ל קוקו אין הרבה מזומנים אבל הרבה הוצאות לטפל במליון תביעות. והם עלולים להגיע ללחץ פיננסי עקב נזילות מאוד נמוכה. לפחות תזרים המזומנים מצויין.
    לא נראה שמישהוא יקנה אותם במצב הנוכחי – מי צריך להכניס ראש לחברה עם כזה סיכון.
    לסיכום – סיכון גבוה לקריסה ומנגד סכוי להתאוששות ואולי איזה בשנים הקרובות. בחדשים הקרובים זה DEAD MONEY אבל כשמשקיעים בחברות גרועות עם נכסים זה יכול להשתלם בטווח ארוך.

  7. מאת יואב‏:

    "למופסד בתחתונים" – מה שכתבת לא לגמרי נכון.
    עד כמה שאני מבין ומאוד ייתכן שאני טועה אז בבקשה תבדוק, הם כתבו בדו"ח שהממשל הוציא דו"ח חקירה (או דו"ח בדיקה או בקיצור: "probe") שטוען שהחברה לא התנהלה ביושר בנוגע להשמות של תלמידים בעבודה. בגדול הטענה היא שהחברה שילמה למעסיקים כסף כדי שישכרו את התלמידים שלה וכל זאת על מנת לנפח את נתוני ההשמה שהם מפרסמים. כמובן שאי אפשר להגיד שזה הופך את ההשקעה לחסרת סיכוי אבל כנראה גם אי אפשר להגיד שזה חסר משמעות.

  8. מאת מרק‏:

    למופסד תחתונים למה החלטת שהחברה תגיעה ללחץ פיננסי? החברה מחזירה חוב בקצב יפה מאוד (בערך 65 מיליון בחצי שנה). כמה אתה מעריך את העלויות המשפטיות? לפי דעתי COCO במצב הרבה יותר טוב מאשר לפני חצי שנה בגלל הירידה של החוב. מה שיכול להרוג חברה בתקופה קשה זה חוב בנקאי גבוה (הבנקים רוצים לראות את החוב מוחזר מיד כאשר חברה נכנסת למשבר אתה יכול לראות מה קרה לABM.L בלונדון בגלל חוב גבוה).
    COCO יצרה 50 מיליון תזרים בחצי שנה ,כנראה עד סוף השנה החוב ירד לסביבות ה20 מיליון ולכן פשוט קשה לי לראות את COCO פושטת רגל מה שאומר שהסיכון/סיכוי הוא טוב מאוד לפי דעתי

  9. מאת דלגלג‏:

    בשורה התחתונה, מאז פרסום הפוסט המניה ירדה בערך 40 אחוז. אם עידו רשם שהשורט על אנחווי הוא ההפסד הגדול ביותר שלו עם מינוס 30 אחוז, נראה לי שיש לנו מנצחת חדשה. יקח הרבה זמן (אם בכלל) עד שהמניה תחזור לשערים של מעל 2 דולר, על ההערכות הראשוניות שמדברות על 5-10 דולר אני בכלל לא מרשה לעצמי לפנטז.

  10. מאת עופר‏:

    דלגלג אתה אמור להעמיס עוד.
    אם יש סיבה שלא נשמח לשמוע (וגם נשמח לשמוע למה קנית כשהיתה ב2)

  11. מאת ערן‏:

    זה הרעיון לפעמים בהשקעות ערך. הן עובדות רק בגלל שבהרבה שנים הן לא עובדות. כמו בנוסחת הקסם.
    רוב האנשים לא יכולים לסבול ירידות שנמשכות שנים.
    אם כולם היו מסוגלים אז השקעות ערך או השקעות קונטרריות כמו כל השקעת נוסחא לא היו מצליחות .
    אחת הסיבות שמנהלי השקעות לא מצליחים זה שכשיש ירידות המשקיעים כועסים ומבקשים למשוך ולהציל הכסף.
    כמו בדוגמא למעלה.

  12. מאת יובל‏:

    פז – הערה לא הוגנת. לא חייבים לך כלום. וחוץ מזה לא נכונה – ברור שכל מניה שיורדת בדיעבד אפשר להגיד שהיא גרועה. בהשקעות לא לוקחים ללב – כל השקעה נבחנת לפי מחיר ומגלמת סיכון וסיכוי. ואם היא תעלה? מניות כל הזמן יורדות ועולות..אם בוחנים משקיע כמו עידו או כל אחד אחר, צריף לעשות את זה על פני זמן – במקרה של עידו ובדקתי אותו – כמעט הכל הוא אומר (ובנדיבות מצידו) מראש! ועובדתית הבחירות שלו הצליחו הרבה מעבר לבנצ'מרק. גם אם תחקה את הפורטפוליו שלו יש סיכוי שתצטרף לתקופה מפסידה, מה שאני יכול להבטיח לך זה שאם תבחר חלק מהשקעותיו (אני מנחש שאתה קונה רק מה שנוח לך – למשל מניות בארהב שנמכרות גם פה דרך הבנק..) הרו"ה שלך יהיה מקרי מאוד ועם סטית תקן גבוהה כי עידו משקיע גם במניות ספקולטיביות מאוד כמו קוקו (אני מניח שעל השקעות אחרות שלו אין לך תלונות – ובוודאי שלא על הבנקים או large cap אחרות. בהצלחה! אגב, אם אתה כבר קונה מניה כמוהו ומסתמך עליו, חכה בסבלנות ותמכור מתי שהוא.

  13. מאת ארי‏:

    מי שרוצה להבין יותר טוב את הבעיות המבניות של קוקו, יש כאן סקירה.

    כמה מובאות:
    If gainful employment regulations had gone into place immediately, 43 of Corinthian’s 143 schools would have failed all three tests.

    In order to comply with the requirement that more than 10 percent of its income come from non-federal sources Corinthian raised tuition, forcing its students into deeper debt.

    Corinthian admitted on an investor call that it expected 55 percent of its private loan recipients will default.

    http://www.republicreport.org/2013/for-profit-college-analyst-says-subprime-students-are-to-blame/

  14. מאת רמי‏:

    איך לדעתכם COCO תתמודד עם תשלום התחייבויות השוטפות שלה? לפי שני רבעונים אחרונים סך נכסים שוטפים נמוך מהתחייבויות שוטפות. מצד אחד החברה מחזירה הלוואות ארוכות טווח, מצד שני היא צריכה לדאוג להתחייבויות שוטפות. מה אני מפספס?

    תודה

  15. מאת א לוי‏:

    @רמי
    גם חשבתי כמוך תקופה עד שפתאום קלטתי (אם הבנתי נכון) שהתחייבות שוטפת מסוג tuition היא בעצם התחייבות ללמד ולא התחייבות כספית (הרי ההרצאות ינתנו בכל מקרה) ולכן בניכוי סעיף זה יש CR > 1

  16. מאת רמי‏:

    תודה א לוי

  17. מאת ג'וני‏:

    בינתיים CECO נראית כמו הסוס המנצח של הסקטור הזה, מי שלקח אותה באזור של פרסום הפוסט הזה כמעט ושילש את כספו בעוד שמי שלקח את COCO מופסד עשרות אחוזים. בהתחשב בזה שעידו טען בזמנו שאין הבדל מהותי בין שתי החברות ושתיהן זולות מאוד לדעתו, אולי צריך לחזור לשולחן הניתוחים ולבדוק שוב למה נוצר הבדל משמעותי כל כך ביניהן (כן, CECO מכרה את החטיבה האירופאית שלה אבל גם ל COCO יש נכסים על המדף שהשוק משום מה מתעלם מהם).

  18. מאת עדו מרוז‏:

    ג'וני, יש לי שתי הערות על התגובה שלך:

    1 – מוקדם מדי לסכם סיכומים. זאת השקעה חדשה וצריך לתת לה זמן. סבלנות זאת תכונה מאוד חשובה בהשקעות (ובכלל בחיים).
    2 – "שיט הפנס" – דברים קורים כל הזמן שמשנים את התזה המקורית. במקרה שלנו CECO מכרה נכסים ו COCO לא. אם הייתי יודע את זה מראש, ברור שהייתי משקיע ב CECO, אבל לצערי לא קיבלתי כדור בדולח במתנה.
    כמו שאריאל זילבר שר – "כולם פה גאונים בדיעבד".

  19. מאת Mnakash‏:

    אם אכן ההתחייבות המדוברת של tuition היא רק התחייבות לספק שירות ואינה התחייבות כספית אז המאזן נראה פחות מסוכן משמעותית ממה שחשבתי.
    מישהו יכול להפנות לפסקה הרלוונטית בדו״ח? לא הצלחתי למצוא התייחסות לזה.
    בלי קשר הצטרפתי לרכבת של קוקו לא מזמן, במחירים בשנים האחרונות והפונטציאל שאני צופה במקרה הטוב או סתם בינוני אני מתייחס לזה כאופציית call בלי הגבלת זמן.

    אגב עידו, אני חושב שכולם מאד מעריכים את ההישגים שלך, האתר שלך והשיתוף. אני מאד נהנה מהפוסטים שלך והדיונים בהם אז תודה על כך.

  20. מאת א לוי‏:

    @Mnakash
    לא מצאתי התייחסות ל tuition בדוח או בשיחת הועידה
    מה שגרם לי לחשוב שזו לא התחייבות כספית היא העובדה שהחברה צמצמה משמעותית את החוב ט"א שלה
    פשוט נשמע לי לא הגיוני שהחברה סילקה חוב ט"א והשאירה חוב ט"ק גדול

  21. מאת עופר‏:

    עידו מבלי לסכם אני חושב שמה שמנסים להגיד במילים אחרות זה האם לא כדאי לפזר – בעיקר כשכל התחום מרוסק והחברות כולן במצב דיי דומה.
    זה נכון לפור פרופיט , וזה נכון לבנקים ואם אני זוכר נכון זה היה עמיחי שציין שהוא מתכוון לקנות אופציות של כמה בנקים ולא להיות ממוקד על אחד. יחס הסיכון סיכוי היה טוב בכולם ואם מסתכלים 3 שנים אחורה אני חושב שזו היתה החלטה חכמה. (של מי שכן פיזר בתחום מרוסק ולא היה כה ממוקד)

  22. מאת עופר‏:

    אני חושב שזה נכון גם לרדיו.

  23. מאת עדו מרוז‏:

    הרבה פעמים כדאי לפזר. אני גם רציתי לפצל בין COCO ל CECO, אבל לא הספקתי ו CECO עלתה, ואז כבר ויתרתי. גם ההשקעה ב COCO הייתה מאוד קטנה (למי שלא שם לב). רק בחודש האחרון הגדלתי את ההשקעה ב COCO בעקבות הנפילה.

  24. מאת א לוי‏:

    לדעתי דווקא coco הכי אטרקטיבית בסקטור
    בסהכ מה שמבדיל אותם מהשאר הוא מעט התייעלות שהם צריכים לעבור והם מתכוונים לעבור
    והשווי פשוט מגוחך אל מול יתר הסקטור
    מה שצריך כאן זה סבלנות
    אגב הם צופים רווחיות ברבעון הבא ובשנה הקרובה

  25. מאת עופר‏:

    אקספוננט ההערה שלי היתה לנקודת הזמן של לפני חצי שנה.

  26. מאת א לוי‏:

    @עופר
    בנושא זה, עדו ציטט את השיר של אריאל זילבר…
    השקעה זה מבט קדימה, מה עושים עכשיו ולא מה היינו צריכים לעשות
    מה גם שזה רק מקרה שסקו מכרו חטיבה ולא קוקו
    אי אפשר תמיד לכוון הכי ריווחי גם באפט מפספס בתזמון בקטנה ראה ibm

  27. מאת עופר‏:

    לא הבנתי,
    הטענה שלי היא שבגלל שאי אפשר לכוון לכיוון הכי ריווחי אז המקנה בראיה לאחור שבפעם הבאה לא לכוון לחברה מסויימת בתחום מרוסק , אם המון חברות מרוסקות והמאזן שלהן דומה וכוח הרווח שלהן דומה אז בוא נקנה כמה ולאו דווקא אחת.

    ז"א במקום קוקו על כל הראש היה בדיעבד כמובן אבל זאת מסקנה להבא שלי לפחות – להתייחס לפוסט כפור פרופיט על כל הראש.

  28. מאת עדו מרוז‏:

    עופר, בעבר הסתכלתי על ההשקעות של באפט – על כמה מהמפורסמות שבהן, והשוותי לחברות דומות באותה תעשיה – למשל אם הוא לא היה קונה את קוקה אלא את פפסי, וגיליתי שבמקרה הזה (כמו במקרים אחרים) התשואה שלו הייתה זהה. לפעמים באמת חברות באותה התעשיה הולכות ביחד.
    לפני מספר שבועות הסתכלתי על איזיג'ט, ומצאתי שהתשואה שלה היתה דומה לשל דארט גרופ בתקופה שהחזקתי בשניה. כמו כן, אם הייתי מפצל את ההשקעה שלי בין כתבי האופציה של וולס לאלו של בנק-אוף-אמריקה, התשואה שלי הייתה גבוהה יותר.

    אבל, אני יכול גם להביא דוגמאות נגד. למשל ברדיו – רדיו ואן עשתה יותר טוב מהמתחרות וזה שהמרתי עליה יותר – השתלם. כנ"ל לגבי סאונדויל בהונג-קונג – אם הייתי בונה תיק מורכב של חברות נדל"ן זולות, התשאוה שלי היתה נפגעת לעומת ריכוז בסאונדויל.

    מה שאני רוצה להגיד זה – שאין ממש חוקים. אתה מנסה פה לבנות כלל מדוגמה אחת ספציפית וזאת טעות. אני רואה את זה הרבה פעמים אצל משקיעים שהם מנסים יותר מדי להסיק מסקנות על סמך מספר דוגמאות קטן – וזאת טעות.
    יותר מדי אנליזה ויותר מדי פשפוש בעבר יכול לגרום נזקים ויכול גם להביא לכך שאתה מתכונן למלחמה הקודמת. כל מקרה שונה, וצריך לזכור שהשקעות זה לא מדע מדויק. לא צריך לעשות אובר-אנליזה. אני חי בשלום עם ההשקעה שלי בקוקו ולא מתחיל לחשוב – אולי הייתי צריך לפצל. החיים לא מושלמים וגם ההשקעות שלי אף פעם לא תהינה מושלמות. אני חי בשלום עם זה.

  29. מאת עופר‏:

    לא מתווכח ואני דיי מסכים – פשטות ניתוח ונוחות עם ההשקעות שיתנדנדו עד מחר זה באמת היסוד להצלחה.
    ד"א רואים את זה בבירור גם אצלך וגם אצל אקספוננט, בכמה משפטים יכולים לסכם ניתוח ברור ומוחלט על מדוע החברה זולה ומרווח הבטחון גדול.

    לגופו של עניין – סאונדוויל לא נכללת בדיון הזה היה לה חפיר ברור.
    אתה יודע מה , גם וולס פארגו זאת לא חוכמה בדיעבד , גם לה יש והיה חפיר ברור במבנה הריביות והתמחור שלה היה ועדיין מעולה.

    אבל קוקו ? קוקו פשוט הייתה מוכה יותר מהמתחרות אבל אין לה יתרון על אף אחת מחברותיה. לא איכותי ולא ניהולי.
    המסקנה שלי (כל אחד עושה את בחירותיו כמובן וטוב שכך) היא בדיוק למקרים האלה – אני מעדיף אולי לפספס תשואה גדולה יותר במקרה שאני טועה (ועדיין כנראה להרוויח תשואה יפה במניות זולות כשלעצמן) אבל להגדיל סיכוי לפגוע באילו שינצנצו שאותם קשה לאתר מראש כשכולן מאד זולות ושנואות.

  30. מאת עופר‏:

    במאמר מוסגר אני רוצה לציין שאין שום קשר לאם אני מאמין בקוקו ספציפית או לא – בגלל זה אני לא קורא לזה שלב הסיכומים.
    אצלי קוקו תופסת נפח גדול יותר ויותר בתיק ולא בגלל ששאר ההשקעות מפסידות.

    המטרה היא להרוויח על כל שקל בתיק ואני חושב שאני ארגיש בנוח יותר אם איישם את הטענה שלי בעתיד במקרה דומה לזה.

  31. מאת מרק‏:

    לפחות לפי דעתי גם כאשר מחליטים לפזר בין מספר חברות בסקטור מוכה חשוב מאוד לנתח כל חברה לגופה. למשל דוגמה מצוינת היא מה קרה בתקופה האחרונה בסקטור pawnbroking באנגליה. שתי החברות hat וגם ABM היו בעלות שווי דומה כאשר החלטתי להשקיע בhat . מאז חברת H&T בדרך להתאוששות ומנגד ABM בדרך הבטוחה לפשיטת רגל כאשר שווי החברה צנח באותו זמן מ70 מיליון לפחות מ5 מיליון פאונד.

  32. מאת עופר‏:

    מרק בוודאי, אם זה לא היה ברור ממה שרשמתי לא יורה על עיוור גם אם הברווזים כולם צולעים.
    אם נסתכל על התזרים החופשי והנכסים לפני חצי שנה בקקו, באפולו ובסטרייאר – אף אחת מהן לא היתה קרובה להמחק ויש מרווח בטחון מספק בכולן. נשאר להם להתאים את מבנה ההוצאות להכנסות החדש, ואם התחום יתאושש זה בונוס.
    הבחירה המרוכזת בcoco מבחינתי על פני השאר לפחות היתה על סמך תמחור בלבד. הספקתי על הדרך להוסיף עוד מהשאר.

  33. מאת ג'וני‏:

    וואי וואי, לא האמנתי שמה שאני ארשום יצית פה כזה דיון בפוסט הנשכח הזה.
    הנקודה שרשמתי עליה ולא היתה לה שום התייחסות היא הנכסים שיש ל COCO בדיוק כמו שהיו ל CECO ומן הסתם נמצאים על המדף למכירה . עידו גם רשם בזמנו על אחד מהם ששווה לבדו יותר מכל השווי של COCO (וזה עוד היה בזמנו במחירים של 2 פלוס). הייתי מצפה מהשוק לאחר ה"אקזיט" שעשו ב CECO אם לא יתמחר באופן מלא , אז לפחות שיעלה את הערך של אותם נכסים. במקום זה קיבלנו צניחה של 50 אחוז מאז הקפיצה שנגרמה מהמכירה של CECO. כן, השוק לא תמיד משוכלל זה ידוע , אבל ההתעלמות שלו קצת מעוררת חשד.
    שימו לב ש CECO לא עלתה בקו ישר, אחרי ההייפ הראשוני של המכירה , היה מימוש חזק מ6.5 למתחת ל4.5 ומשם החלה נסיקה חדשה עד בואכה 8, בכל אותו הזמן COCO לא הפסיקה לרדת. מה לדעתכם הסיבה לכך?

  34. מאת יובל‏:

    על פניו הייתי מייחס את זה לחוסר השכלול של השוק (לפחות בזמן הקצר – אולי יתקן בעתיד). כלומר הסנטימנט הוא נגד התחום בעיקר כי איננו 'סקסי' ובגלל החדשות הרגולטוריות השליליות. CECO אטרקטיבית למשקיעים הספקולטיבים בגלל ש'פגשה' מזומן – הצליחה לעשות EXIT מפתיע.
    אני אישית מאמין בתחום של השכלה מקצועית ולא חושב שה – E-LEARNING ימחק אותה כל כך מהר. (זה לא כמו אינטרנט שמחליף עיתונות כתובה..) ולכן הנחות היסוד של עידו על רווח 'נורמלי' שאמור להביא את COCO לערך גבוה בהרבה מהיום, תקפות ומצדיקות השקעה. אבל זה נראה לי LONG שעלול לקחת שנים וזה לא מתאים לפרופיל השקעה של רבים מהקוראים פה (די ברור מתגובות של רב ה'מאוכזבים' שכותבים פה)

  35. מאת בן‏:

    @עדו מרוז
    עידן – בזמן שקנית את אופציות וולס האופציות של בנק אוף אמריקה הין שוות 8$
    ככה שלא הפסדת בכללץ כרגע הן באיזור ה 7

  36. מאת ג'וני‏:

    ומה קרה היום במניה ההולכת ונמחקת הזאת ששוברת שוב את נמוך כל הזמנים במחזור גדול?

  37. מאת אלעד‏:

    היא אמורה לפרסם דוח רבעוני בשבוע הקרוב

  38. מאת ג'וני‏:

    אחרי הדו"ח של היום , אפשר כבר להגיד קדיש על ההשקעה.

  39. מאת דן‏:

    ג'וני, למה אתה חושב ככה ?
    מה השתנה בחברה מאז (שכביכול) רכשת אותה ?
    האם היא הייתה אז חברה מצויינת ?
    האם בחרת אותה לפי העיניים היפות שלה ?

    או שבחרת להשקיע בחברה בעייתית שפשוט נסחרה בזול – והיום היא נסחרת בעוד יותר זול
    האם ציפית לנתונים אחרים בדוח הנוכחי ? ואם כן, אז למה ?

    התהליך שהחברה תעבור (לעניות דעתי) יכול לקחת בקלות גם 3-4 שנים לא פשוטות

    אשמח אם תסביר לי מה השתנה לדעתך (חוץ ממחיר המניה כמובן) ולמה דווקא עכשיו צריך להגיד קדיש על ההשקעה ?

    ולגבי מחיר המניה, האם זכרת שכשהיא הייתה ב 2 זה היה אחרי נפילה של 90% בשלוש שנים ?

  40. מאת DADA‏:

    לכל המחזיקים שטרם קראו את ההודעה ושיחת הוועידה , אז זה מה שנשתנה :
    החברה פספסה את התחזיות של עצמה וזה כנראה הגורם המרכזי לירידות בואו לא נשכח שאחוז השורט רק גדל מתחילת השנה ( אולי השוטיסטים צודקים ) .
    היחסים הפיננסים הורעו ,החברה לא עומדת באמות המידה מול הבנקים וישנו סיכוי של בקשת פירעון מידי , החברה דווקא אופטימית.
    והיו עוד כל מיני ,כמו הורדת שכר הלימוד בחלק מהמוסדות , עוד מדינות נוספו לתביעה וכו
    ובנוסף החברה ביצעה תהליך ייעול ומזגה 4 חטיבות לתוך 2 תהליך שאמור לצמצם את ההוצאות השנתיות ב 125 מיליון דולר, אבל ההנהלה טוענת שנהנה מזה בעיקר מ 2015 .
    אני השקעתי בחברה מתוך המחשבה ששיעור הרווח התפעולי יעבור את 5% תוך כדי אובדן של 20% מהמכירות בשנתיים עכשיו בהחלט ישנו סיכוי שזה יקרה רק מה, נאלץ להמתין בסבלנות.

  41. מאת יואב‏:

    DADA, הנה אותו תרגיל פחות או יותר שעדו כתב בפוסט המקורי: ההכנסות עכשיו הן בסדר גודל של 1.4 מילארד. נניח והם יקטנו ב-50%, לא ב-20% כמו שאתה מניח, אז הם יגיעו ל-700 מיליון, כן?
    5% רווח תפעולי זה 35 מיליון דולר בשנה.
    שווי השוק הנוכחי הוא: 72 מיליון דולר.
    כלומר במקרה גרוע של אובדן מחצית מההכנסות אתה עדיין קונה חברה במכפיל 2 על הרווח התפעולי.
    לא רע, נכון?
    אגב, בקשר ליחסים הפיננסים: זה בגלל שהם מחקו נכס מס מתוך צפי לזה שלא יהיה להם מספיק רווח כדי לנצל אותו. זה לא מדהים אבל לא כזה נורא. הם אופטימיים כי נשמע שהשיחות שלהם עם הבנק במצב סביר.

  42. מאת דני‏:

    יואב, הלוואי שלנהל עסק היה כל כך פשוט כאשר ההכנסות יורדות בקצב גבוה צריך כל הזמן להתאים את הוצאות החברה אך מכיוון שחלק לא קטן מההוצאות הן הוצאות קבועות, הגמישות לשינויים בהרבה יותר איטית ולכן אני מאוד מקווה בשביל המשקיעים במניה שהירידה במכירות לא תהיה של 50% כי זה אומר כנראה פשיטת רגל.
    אני מסכים עם DADA שמאז הפוסט של עדו לא היו התפתחויות יותר מדי משמעותיות אבל זה סוג של השקעה שאפשר לעשות פי 15 על הכסף אך מצד שני עלולים גם להפסיד את כל ההשקעה.

  43. מאת ג'וני‏:

    מה בדיוק קרה אתמול שגרם לירידה כל כך חזקה , הרבה יותר מהיום של הדוחות? לא ראיתי שום חדשות.

  44. מאת יואב‏:

    דני הכל נכון אבל לא תהיה ירידה של 50% בהכנסות בשנה או בשנתיים, זה סתם היה תרגיל.
    נכון גם להגיד את זה: "זה סוג של השקעה שאפשר לעשות פי 15 על הכסף אך מצד שני עלולים גם להפסיד את כל ההשקעה" אבל לדעתי ככל שמחיר המניה יורד הסיכוי לעשות כסף גדל. אבל אולי אני חושב את זה כי קניתי עוד היום? 😉
    בקיצור, תשים רימיינדר בקלנדר של גוגל ובוא נדבר שוב עוד שנתיים.

  45. מאת עדו מרוז‏:

    גם אני הוספתי אתמול והיום.

  46. מאת דן‏:

    עדו, האם במשוואת הסיכוי סיכון שלך, קיים (גם אם בסבירות נמוכה) סיכון קיומי לחברה (שמגיע עם סיכוי מאוד גבוה לשיפור התוצאות העסקויות של החברה) ?
    או שלדעתך לחברה לא תהיה בעיה להמשיך ולעבוד גם בשנים הקרובות (אני לא מדבר עם התפתחות היקף המכירות ושינוי הרווחיות אלא על הסבירות שבה החברה תפשוט את הרגל – אם כן, מה הסיכונים שאתה רואה שהחברה תאלץ להתמודד איתם לשם כך – וכאן הרגולציה ותוכניות ה Title לא מפחידות אותי כלל אלא רק הנזילות הבעייתית)

  47. מאת DADA‏:

    אין פה ספק , מדובר בחברה זולה ביותר וכל עוד המכירות ירדו גם שער המניה ירד, במיוחד באותם רבעונים שההנהלה תפספס את התחזית של עצמה , החברה מוחזקת ע"י המון מוסדיים שחלקם מוכרים בעקבות הירידה מתחת ל 1 דולר ועוד תוסיף את הלחץ הכללי וקיבלנו כדור שלג שמייצר הזדמנות טובה יותר , מצד שני אי אפשר להתעלם מהסיכון הטמון בחברה שכזאת , אני לא שקט מההנהלה , אמנם מדובר בהנהלה בעלת ניסיון רב ,שמכירה את השוק ואת פנים הרגולטור , אבל בין השורות ישנם ניצוצות של בואו תמתינו עוד 12 חודשים שזה כמו קניית זמן ארוך מצד ההנהלה כלפי המשקיעים , ועדיין לא ברור לי מדוע ההנהלה המתינה שנתיים בשביל לצאת בתוכנית הנ"ל , הייתי מצפה מהנהלה בעלת ניסיון רב שכזה להתאים את מערך ההוצאות להכנסות שהיא צופה בתוספת מרווח ביטחון , משהו שהיא לא עשתה , ולכן אני לא הולך להגדיל את הפוזיציה .

  48. מאת goli‏:

    אכן החברה זולה מאוד ונהיית זולה יותר מיום ליום, למרות שלא היה שינוי מהותי בדווחי החברה.
    השאלה שמציקה לי היא למה בעלי הענין עצמם לא קונים?? הם לא מזהים הזדמנות?

  49. מאת יואב‏:

    DADA, כמו שכתבתי למעלה ההנהלה היתה אופטימית בקשר להפרה של היחסים הפיננסים כי הם אמרו בשיחת ועידה שהשיחות עם הבנק מתקדמות טוב. הנה הודעה חדשה בקשר לזה:

    http://www.streetinsider.com/Corporate+News/Corinthian+Colleges+%28COCO%29+Lenders+Grant+Credit+Facility+Waiver/9474988.html

  50. מאת koko‏:

    מה יהיה? יצאה הודעה טובה, המניה מזנקת ומאותו יום ירידות בלי הפסקה חזרה לנמוך כל הזמנים. אין שום חדשות ברקע שאני יודע עליהם, פשוט השוק לא מאמין בחברה, בסוף אני אתחיל לחשוב שההוא מסיקינג אלפא שרשם שבסוף היא תפשוט רגל, הוא זה שצדק כל הזמן.

סגור לתגובות.