אני מאמין שזה עוד לא הגיע לארץ, אבל כאן הן כבר נמכרות בחנויות. יצא לי להציץ, ואפילו למישהו כמוני שממש לא מתחבר לגאג'טים (אין לי היום אפילו מכשיר סלולרי, ובחיים לא היה לי PDA או משהו בסגנון), אפילו לאיש LOW-TECH שכמוני היה קשה שלא להתלהב מהטלוויזיה.

בתור אחד שעוד זוכר את ההתרגשות שלראות פתאום את אורלי יניב בצבע, אולי עוד אזכה להתרגש לראות את מיקי חיימוביץ' בתלת-ממד?

אני מקווה שלא נצטרך בשביל זה אנטי-מחיקון.

אז מהתרשמות של 30 שניות משחקן הגולף שבתמונה, נראה כי מדובר בחוויה שונה לגמרי מהטלוויזיות היום, ואין לי ספק שתוך 5-10 שנים כבר לכולם תהיה אחת כזאת (אלא אם כן תסמיני כאבי-הראש והבחילות שאפיינו חלק מצופיי אוואטר, יתקפו גם פה).

אז כמה עולה התענוג?

פנאסוניק 54 אינץ' במחיר מבצע של 21,000 ש"ח. יש קופצים?

היום יורד גשם בקיוטו אז יש לי זמן לעדכון מהיר. כיוון שהרבה ישראלים לא טיילו ביפן, הנה מספר עובדות מהירות:

יפן היא האירופה של המזרח

אני לא מתכוון לכך שיפן היא מדינה מערבית, כי היא ממש לא. אני מכיר הרבה אנשים שמטיילים במזרח, וקובעים האם עיר מסוימת היא מערבית או לא לפי מספר המקדונלדים בה או מספר הסטארבקים. מוזר שהם לא אומרים על ערים במערב שהן מתמזרחות לפי מספר המסעדות הסיניות בהן. יפן שונה מאוד ממדינות במערב, והם הצליחו לשמור מאוד יפה על המסורות שלהם בד ובד עם פיתוח הכלכלה.

כשאני אומר שיפן היא האירופה של המזרח אני מתכוון להגיד שהיפנים דומים לאירופאים בניקיון, סדר ונימוסים שלהם. הייתי אומר שיפן היא אפילו יותר אירופה מאירופה במובן הזה. הניקיון כאן מופתי, האנשים שומרים על שקט, עומדים יפה בתור לרכבת וכו'.

יפן יקרה – אבל לא כמו שחשבתם

"אבל יפן מאוד יקרה" – הייתה תגובה שקיבלתי מהרבה אנשים כשאמרנו שאנחנו מתכננים נסיעה לפה. כן, יפן יקרה ביחס למדינות האחרות באסיה, אבל אני בספק אם היא יקרה יותר מאשר אירופה. התחבורה ביפן מאוד יקרה. מי שמגיע לכאן לטיול קצר, יכול לקנות כרטיס משולב לרכבות – דבר שיוריד מאוד את מחירי התחבורה. מחירי האוכל יקרים יותר מאשר ציפיתי – מלפפון אחד עולה פה כמו קילו בארץ (וכך גם פרות וירקות אחרים), אבל המסעדות לא נורא יקרות. מי שיכול להסתדר עם סושי ואטריות יכול לאכול ב 700-1300 ין (דולר אחד שווה בערך ל-93 ין).

שאר הדברים לא כל כך יקרים. לינה למשל – אנחנו שכרנו בית לחודש תמורת 180,000 ין שזה בערך 2,000 דולר. הבית כולל שני חדרים, סלון קטן, מטבח, שירותים ומקלחת. הכניסה לאתרים גם לא מאוד יקרה – בין חינם ל-600 ין.

אנחנו רואים הרבה זוגות אירופאים צעירים שמטיילים כאן, אז אני מניח שהמחירים לא מאוד שונים מאירופה. ישראלים – אנחנו ראינו רק מבוגרים. כנראה שהצעירים מעדיפים את תאילנד או סין.

יפן זקנה

יפן היא המדינה הכי זקנה בעולם, וזה מאוד בולט. לא רק שיש פה הרבה מאוד זקנים, אלא גם כמעט ולא רואים ילדים. אפילו גני משחקים הם דבר די נדיר כאן בקיוטו. יש בזה משהו קצת עצוב לראות אוכלוסיה מזדקנת, אבל אנחנו צריכים להתרגל לזה, כי כמעט כל העולם הולך בכיוון הזה.

יפן כבר לא כל כך מודרנית

מי לא שמע את הסיפורים על הרכבות של יפן ועל הבניינים הגבוהים?
מסתבר שהכול יחסי בחיים. אולי בשנות ה-80 יפן הובילה, אבל מאז זרמו הרבה מים בנהרות, ומי שביקר בסין ובטח ובטח בהונג-קונג, לא יתרשם כאן מהרכבות או מהבניינים הגבוהים. ביחס לערים בסין, הערים ביפן (לפחות אלו שראיתי) נראות כמו עיירות קטנות. מפתיע כמה הבנייה כאן נמוכה, ואני חושב שיש לזה קשר לרעידות האדמה.

בסין הבנייה היום מאוד גבוהה – בד"כ בתי מגורים בערים המרכזיות הם בגובה 10 או יותר קומות. ביפן, לעומת זאת, אחוז מאוד גבוה מהבתים הם של 2-5 קומות. הערים פה מתפרסות על עשרות ומאות ק"מ, ולא ברור מתי עיר אחת נגמרת והשנייה מתחילה. למי שבא מסין, יפן נראית כמו עיירה אחת ארוכה.

רשת הרכבות ביפן מרשימה מאוד בפריסה שלה וכמובן בדיוק שלה, אבל הקרונות והקטרים רחוקים מלהיות חדשים.

קל להסתדר ביפן – אבל אולי זה בגלל שאני יודע סינית

עד היום לא הייתה לנו בעיה להסתדר כאן. רוב האנשים לא מדברים אנגלית, אבל בכל עיר יש מרכז מידע מאוד טוב עם מפות והרבה חומר, כך שקל לנווט בערים. כמעט תמיד אפשר למצוא מישהו שמדבר אנגלית, והיפנים תמיד יעזרו – אפילו בצורה מוגזמת. די קל להתאהב ביפנים כשמטיילים כאן.

למי שיודע סינית עוד יותר קל להסתדר – גם בגלל שהוא יכול לקרוא את הכתב, וגם בגלל שיש פה המון סינים. כבר כמה פעמים יצא לנו לשאול פה מישהו באנגלית, והתברר שהוא יודע סינית – או שהיה מדובר בסיני שגר ביפן או שהוא היה יפני שלמד סינית.

יפן היא אימפריה

קצת קשה לזכור את זה למי שגר בארץ או למי שבא מסין, אבל יפן היא אימפריה!

צריך לזכור שיפן היא מדינה עם יותר מ-100 מליון תושבים, ועם הכלכלה השנייה בגודלה בעולם (למרות שסין הולכת לתפוס את המקום השני עוד השנה). כמי שגר בסין הרבה שנים, קל לחשוב על יפן כעל מדינה קטנה, אבל יפן היא עדיין מדינה מאוד גדולה – הן בשטח והן במספר התושבים. כל האתרים המרכזיים דחוסים ביפנים. למי שמטייל כאן כדאי לתכנן להגיע מוקדם בבוקר לכל האתרים החשובים (לפני שמליוני יפנים מגיעים). כמו שאמרתי, היפנים מאוד מנומסים ולא דוחפים (בניגוד לסינים), ולכן להצטופף אתם זה לא כל כך נורא, אבל עדיין עדיף להגיע בשעות מוקדמות כשהאתרים ריקים יחסית.

יפן שווה ביקור

אנחנו כאן פחות משבוע, אז קצת מוקדם לסכם. עד עכשיו הטיול היה מאוד מהנה. יכול להיות שזה בגלל שהייתי בסין כל כך הרבה שנים, אבל יפן נראית לי הרבה יותר מעניינת. הרבה יותר כיף לטייל פה מאשר במדינות אסייתיות אחרות שביקרתי בהן. אנחנו ראינו רק את הקצה של האתרים בקיוטו, ועוד לא ביקרנו בשניים-שלושה המקדשים הכי מתוירים, אבל אני כבר יכול להגיד שהעושר התרבותי פה עולה על זה של סין. המקדשים כאן יותר יפים לדעתי. הבנתי שהבנייה בקיוטו דומה מאוד למה שהיה בסין בשושלת טאנג, אבל היום רוב המקדשים בסין הם משושלת צ'ינג המנצ'ורית. אז או שטאנג אוכלת את צ'ינג, או שליפנים יש חוש אסטטי מאוד מפותח. לדעתי זה גם וגם.

מבחינה ארכיטקטונית יפן מדהימה אבל גם העובדה שנקי ומסודר פה מוסיפה לחוויה. הגנים היפנים עומדים בצפיות הגבוהות שלי ולא מאכזבים. כמובן, החיסרון של יפן הוא המרחק הגדול מהארץ והמחיר הגבוה יחסית של הטיול כאן, וזאת כנראה הסיבה שבעיקר ישראלים מבוגרים מגיעים לכאן. אם יקרה מה שאני מצפה, ויפן תקרוס תחת החוב הענק שלה, אולי תהיה הזדמנות לטייל פה במחירים הרבה יותר זולים בעוד מספר שנים.

ביום שלישי משפחתי ואני לוקחים חופש מסין ונוסעים מזרחה לארץ השמש העולה.

יצא לי להגיע מספר פעמים לטוקיו מטעם העבודה, והתאהבתי לגמרי במדינה. לא יודע בדיוק מה הסיבה לכך. אולי בגלל שהם בדיוק ההפיך מאיתנו הישראלים. אם אנחנו יודעים לאלתר, היפנים מאוד כבדים. אם אצלנו האנשים ישירים, ביפן הכל ניואנסים. הישראלים רעשנים, וביפן אסור לדבר בטלפון באוטובוס או בתחתית. בקיצור לנו, הישראלים, היפנים נראים כיצורים מעולם אחר. למרות זאת מאוד אהבתי לעבוד איתם, והביקורים שלי בטוקיו היו גולת הכותרת של השנים שעבדתי בקומברס, וזאת למרות שהיפנים ידעו להעביד אותי קשה.

גם המקדשים ביפן קנו אותי – הרבה יותר מרשימים מהמקדשים שראיתי במקומות אחרים באסיה. בכלל ליפנים חוש אסתטי מפותח והקדשה מרובה לפרטים הקטנים. אני חושב שהייתה עוד סיבה לכך שאני אוהב את יפן, אבל שכחתי.

לו"ז

התכנית היא לטייל חודש בקיוטו ובאזור, ואז להתנדב בשלוש חוות אורגניות. את הרעיון של החוות גנבתי מנעמה אברמזון. עקרונית צריך להירשם לווף ואז אפשר להתקשר עם חוות אורגניות בצפייה שמישהו יהיה פראייר מספיק בשביל לארח משפחה עם שלושה ילדים. לאחר ניסיונות לא מועטים שלוש חוות הסכימו לקבל אותנו – כולן באי הונשו. העיקרון בחוות הוא שאנחנו מתארחים אצל המשפחה, הם מספקים לנו אוכל ולינה ואנחנו צריכים לעבוד מספר שעות כל יום – בד"כ 6 שעות או פחות. זוהי דרך מעולה להכיר קצת את היפנים מקרוב, ובשבילי דרך טובה להזיז את הישבן שקצת נדבק לי לכורסת המחשב בשנה האחרונה.

כמו שכתבתי כאן, חוזה השכירות שלנו נגמר והדירה החדשה (והמשופרת!) תהיה זמינה רק בסוף יולי, כך שנצטרך למצוא סידור מאמצע יוני עד סוף יולי. אם החוות ימצאו חן בעיננו, אולי נוסיף עוד אחת או שתיים על הדרך. אם לא, אולי נעבור דרך הונג-קונג, או נטייל במקום אחר.

בכל אופן, מה שזה אומר לגבי הבלוג זה שהוא יוצא למיני חופשה, ואני לא בטוח כמה אני אעדכן אותו בשלושת החודשיים האלו. אני אנסה לפחות לכתוב עדכון חודשי על תיק ההשקעות. ומי יודע – אולי גם כמה רשומות על הטיול או על יפן.

סין

המירוץ לדירה – נוסח בייג'ינג

בועת נדל"ן בסין

בועת נדל"ן בסין – נדל"ן מסחרי

בועת נדל"ן בסין – מסקנות והשלכות

החודש היה חודש טוב בשוקי המניות. גם התיק שלי הצטרף לחגיגה, כאשר כמה מניות – במיוחד סאונדוויל וקומולוס עלו יפה.

מתחילת השנה ה SPY עלה ב-5.4%, ה DIA עלה ב-4.6% וההאנג-סנג ירד ב-0.9%. התיק שלי עלה ב-16.8%.

דוחות ודיווחים

רדיו ואן (סימול ROIAK) – החדשות הטובות הם שהחברה ביצעה רכישה עצמית של 5 מליון מניות – כמעט 10% מכלל המניות. כאן בערך מסתימות החדשות הטובות. חוץ מזה הדוח היה די מאכזב. ההוצאות ברבעון האחרון היו גדולות משחשבתי, מה ששינה קצת את האטרקטיביות של החברה בעיני. משום מה החברה לא ממהרת להחזיר את החוב. בסוף הרבעון הראשון הוא עדיין עומד על 653 מליון – כמו בסוף השנה.

ב-2009, עם כל רכישת המניות, הם עדיין הצליחו להוריד 20 מליון דולר מהחובות. לדעתי השנה הם יכולים להוריד לפחות 30 מליון דולר מהחוב. העניין הוא שזה לא מספיק. עד סוף השנה הם צריכים לקנות את כל האג"ח בסך 100 מליון דולר אשר פג באוגוסט 2011, אחרת הסכם המימון עם הבנקים יפוג. הם כנראה הולכים להחליף את האג"ח בחוב חדש. השאלה היא האם הם יצליחו. רדיו-ואן הלכה פה על הקצה כשהם העדיפו רכישת מניות על פני החזר החוב. תוך חצי שנה נדע אם ההימור היה כדאי.

בואו נבדוק מחדש את ערך החברה. הפרסום ברדיו ייצמח השנה. זה כבר נראה כמעט ודאי. סביר להניח שנראה צמיחה של 7%-10% בהכנסות. אם ההכנסות תעלנה ל-290-295 מליון, זה יכול להוסיף עוד 15 מליון לרווח לפני מס. שנה שעברה הם הרוויחו בערך 23 מליון, לכך נוסיף 15 מליון ונקבל רווח של 38 מליון לפני מס. אני לא בטוח כמה מס הם ישלמו כי בטח יש להם הרבה נכסי מס. אבל נניח שנטו יישארו 23 מליון. לסכום זה נוסיף עוד 10 מליון ההפרש בין CAP EX לבין הפחת, ונקבל תזרים של 33 מליון. סביר להניח שזה יהיה בין 30-40 מליון. אם לא היה את הלחץ של החוב בסוף השנה, אז הייתי אומר שרדיו ואן, עם שווי שוק של בערך 170 מליון דולר, עדיין זולה. למרות שזאת כנראה הייתה טעות גדולה לא למכור עוד באזור ה 3.2$-3.4$, ולקנות במקום קומולוס (CMLS) או מטה (סימול CASH).

סאונדוויל (סימול 878) כיכבה חזק בחדשות החודש. במשך שבועיים לא היה כמעט יום שהיא לא הוזכרה בכל העיתונים הסינים. זה כנראה יצר באז מסביב למניה, וגרם לעליות. סאונדוויל מכרה את הדירות בבניין המגורים שהיא בונה. הם השיגו מחירי שיא של כ-14K דולר הונג-קונגי למ"ר, לעומת 10K שציפיתי. סך הכל החברה תרוויח כ-500 מליון מנכס יחיד זה. כיום החברה נסחרת בשווי שוק של כ-1.5 מיליארד דולר, שלדעתי עדיין זול – זול מדי.

מנכ"ל החברה דיברה על כך שלחברה יש עוד שני בניינים עליהם הם השתלטו. הם חשבו לבנות שם בתי-מלון, אבל לאור הצלחת הפרויקט החודש, הם חושבים עכשיו לבנות בתי מגורים. אני עדיין חושב שסאונדוויל יכולה להרוויח 100 מליון או יותר בשנה מהשבחת נכסים. יהיו שנים יותר טובות (כמו השנה) ופחות טובות (כמו שנה שעברה), אבל 100 מליון זה לא רף כל כך גבוה. אם החברה תרוויח 200 מליון או יותר מפעילות זו, אז החברה בקלות שווה יותר מ-20$ למניה.

צ'וק-נאן (סימול 131) פרסמה את הדוח החציוני שלה. כצפוי הרווחים עלו חדות עקב שיפור בנדל"ן ובבורסות העולם. החברה עדיין לא קיבלה אישור בנייה במקאו, ואני כבר מתחיל לאבד את הסבלנות שלי. נוסיף לכך שהחברה קנתה קרקע יקרה בחאנג-ג'וו, מה שגורם לי להתחיל לשקול ברצינות למכור את המניה.

נאן-יאנג (סימול 212) פרסמה את הדוח השנתי שלה. גם כאן שווקי ההון בעולם והנדל"ן בהונג-קונג הביאו לרווחים יפים, אם כי לא היה בדוח שום דבר שהפיל אותי מהכיסא. החברה עדיין זולה מאוד. מחיר המניה זינק לאחר פרסום הדוח, כנראה בגלל הדיבידנד השמן שהחברה תחלק השנה. לאחר ששנה שעברה כמעט כל החברות חתכו את הדיבידנדים, זה נחמד לראות קפיצה השנה. הדיבידנדים האלו הם דמי כיס נחמדים מאוד.

פעולות בתיק

שוב דבר לא מפתיע כאן. המשכתי לחזק את טאי-פינג (סימול 146), וקניתי תמורת 1.86$ ו 1.9$. כמו כן קניתי עוד קצת סאונדוויל תמורת 6.25$.

רק לפני מספר חודשים כתבתי כאן שאני מתכנן למכור את אסיה-סטנדרט (סימול 129). המניה נסחרה אז בפחות מ-1$. למזלי לא מכרתי, ואז החברה הפתיעה עם דוח מרשים במיוחד, בעיקר עקב כך שהחברה רכשה מניות רבות בבורסות אירופה בשיא המשבר. בינתיים המניה עלתה יפה, ואני החלטתי לחזק את ההשקעה. קניתי החודש עוד תמורת 1.4$. מחיר זה משקף הנחה משמעותית על ה NAV של המניה, שמורכב ברובו מבתי-מלון (בהונג-קונג ובקנדה), מנדל"ן מסחרי בהונג-קונג ותיק מניות. כמו כן לחברה מספר מגרשים בהונג-קונג. שוק הנדל"ן החזק בהונג-קונג יעשה טוב לרווחים של החברה.

בארה"ב, מכרתי את כל המניות שלי בריג'נט (סימול RGCI). החברה פשטה את הרגל, ולא השאירה לי הרבה בררות אלא למכור תמורת 13 סנט. בנוסף, חיזקתי את ההשקעה שלי בקומולוס תמורות 3.22$.

אני רוצה להזכיר לקוראים שהבלוג הזה מיועד לתעד את ביצועי ההשקעות שלי, ולחלוק מניסיוני כמו גם מהטעויות שלי. אני לא ממליץ על אף אחת מהמניות המוזכרות כאן. כמו כן, אני עלול למכור (או לקנות) מניות זמן קצר לאחר שקניתי (או מכרתי) אותן, וזאת מבלי לדווח על כך כאן.

חודש שעבריי      ייחודש הבא

בימים האחרונים תיארתי כאן את בעיית הנדל"ן למגורים והנדל"ן המסחרי בסין. אני בטוח שחלק מהקוראים שאל את עצמו, איך יכול להיות שממשלת סין לא רואה את גודל הבעיה? איך יכול להיות שהם חוזרים ועושים את אותן הטעויות שנעשו ביפן בשנות ה-80 ובמזרח אסיה בשנות ה-90?

הממשלה הסינית – בת יענה?

כבר כתבתי ברשומות הקודמות שסין היא מדינה גדולה, זה שיש בועת נדל"ן בבייג'ינג או בשנחאי זה לא אומר שיש בועת נדל"ן בחלקים אחרים של סין. לפי מה שאני קורא, המחירים במקומות רבים בסין – במיוחד במערב המדינה, נראים סבירים ביותר. כך שבאמת לא בטוח מה הממדים של בועת הנדל"ן. מצד שני, אין ספק שבערים רבות המחירים גבוהים בצורה קיצונית.

הממשלה לא לגמרי מתעלמת מהבעיה, נראה שהם מודעים לבועה, אבל עד היום הצעדים שלהם היו אנמיים. כבר בסוף 2009 החלו המנהיגים בסין לדבר על כך שצריך לקרר את שוק הדיור, והם פעלו במספר מישורים – העלו את הרזרבות של הבנקים, החמירו את דרישות המשכנתה על רכישה של מספר דירות ונקטו בצעדים נוספים. אבל הם בעיקר קיוו שעצם כך שהם ידברו על כך שהמחירים גבוהים, יגרום לסינים להבין את הרמז, ובעקבות כך הנדל"ן יתקרר.

בינתיים זה לא עזר. המחירים מתחילת השנה ממשיכים לטפס. בוועידת הקונגרס שנערכה לפני שבועיים בסין, דיברו כמה מנהיגים יותר בבירור על המצב, ואמרו שחברות ממשלתיות צריכות להפסיק לקנות קרקעות במחירים מנופחים (אחת הסיבות לבועת הנדל"ן היא שחברות ממשלתיות רבות, גם חברות תעשייתיות, החלו לרכוש אדמות וגרמו למחירים לעלות), אולם מספר ימים לאחר מכן, נמכרו שני שטחים בבייג'ינג תמורת מחירי שיא של כ-30,000 יואן למ"ר. ומה שיותר חמור שגם הפעם האדמות נקנו ע"י חברות ממשלתיות. דבר זה הכעיס את ההנהגה הסינית אשר רק מספר ימים קודם לכן קראה להימנע מכך. הממשלה מיהרה הפעם לפעול, וציוותה על חברות ממשלתיות, אשר ליבת העסקים שלהן אינה נדל"ן, לסגור את עסקי הנדל"ן שלהן.

בינתיים צעדים אלו לא מועילים, ונראה כי שיגעון הנדל"ן ממשיך. אם הממשלה הייתה רצינית היא יכלה לצנן את שוק הנדל"ן באמצעות צעדים יותר אפקטיביים כמו למשל העלאת ריבית, או – יותר טוב – ע"י הטלת מס רכוש. מס רכוש יכול לפתור את הבעיה של הנדל"ן למגורים. כמו שכתבתי לפני מספר ימים, סינים רבים מחזיקים מספר רב של דירות אשר עומדות ריקות. אם הם היו צריכים לשלם עליהן מס, הם היא חושבים טוב טוב האם כדאי להם להחזיק 4 או 5 דירות. נראה כי מנהיגי סין אכן שוקלים להטיל מס שכזה, אם כי אני מסופק אם זה ייצא לפועל.

נראה כי הממשלה פה מנסה ללכת על קו דק – היא לא רוצה לראות עלייה נוספת במחירי הנדל"ן, אבל היא כנראה מאוד מפחדת מנפילה.

הרוכב על גב הנמר – קשה לו לרדת

הכלכלה הסינית היא כלכלה ריכוזית. הממשלה מנהלת את הכלכלה מעבר למה שמקובל במדינות קפיטליסטיות. למשל – יעד העלייה בתל"ג. במדינות קפיטליסטיות לא מקובל לקבוע יעד לצמיחה כלכלית. אבל בסין, מאז שאני זוכר – מתחילת שנות ה-90, מקובל להגדיר יעד צמיחה, ואז המדינה חייבת לעמוד בו. היעד הזה לא השתנה במשך ה 15-20 שנה האחרונות והוא עומד על 8%. זהו מספר הקסם בסין, שמשום מה הממשלה נעולה עליו. הכלכלה צריכה לצמוח כל שנה ב-8%. באופן לא מפתיע, כל שנה יעד זה נשבר, והמדינה מציגה תוצאות צמיחה טובות מהמתוכנן.

כמי שגר פה בשנות ה-90 אני יכול לציין שפעם הצמיחה הייתה הרבה יותר בריאה. בעבר סין בנתה את עצמה ע"י רפורמות כלכליות (כמו אלו של ג'ו-רונג-ג'י), ובניית תעשייה (בעיקר לייצוא). אולם בשנים האחרונות נראה כי הממשלה הסינית מצאה דרך הרבה יותר נוחה לפמפם את התל"ג – למה לבצע רפורמות, אם אפשר להשקיע בתשתיות ובנדל"ן?

כבר ציינתי כאן בעבר עד כמה הופתעתי מהשינוי שחל בסין ב-10 השנים שלא הייתי כאן. כל מי שביקר בסין בשנות ה-90 יכול לספר עד כמה המדינה השתנתה מאז. הבנייה בסין הייתה בקנה מידה שלא נראה כמותו בהיסטוריה האנושית. הבעיה שנוצרה היא שהכלכלה הסינית נהייתה תלויה יותר ויותר בהשקעות נדל"ן ותשתיות.

שימו לב איך ההשקעה בנכסים קבועים עלתה משנה לשנה, הן במספרים קבועים והן כחלק מהתל"ג. עכשיו תראו מה קרה לגרף בעשור האחרון (המלבן בצבע תכלת בגרף הימני):

החלק של ההשקעות עלה בצורה חדה מאז שנת 2000, ובשנת 2008 ובמיוחד 2009 ההשקעות גדלו עוד יותר. אם בשנת 2000 ההשקעות בנכסים קבועים הגיעו לסכום של 400 מיליארד דולר והיוו 35% מהתל"ג, אז בשנת 2009 הסכום הגיע ל 3.3 טריליון דולר והיווה יותר מ-50% מהתל"ג הסיני.

מי שמעוניין לראות איפה שאר העולם עומד, הנה מפה נחמדה.

בישראל, דרך אגב, אחוז ההשקעות בנכסים קבועים כחלק מהתל"ג עומד על 18%. וזאת למרות שאוכלוסיית ישראל גדלה בכ-1.5% בשנה, לעומת האוכלוסיה הסינית שגדלה ב-0.5%. בהודו, שעוברת תהליך צמיחה קצת פחות מרשים מסין, הנתון עומד על 23%.

מה שזה אומר בעצם זה שסיפור הצמיחה הסיני בעשור האחרון היה תלוי במידה רבה בהשקעות – בעיקר נדל"ן ותשתיות. למעשה בשנת 2009 הנדל"ן לבדו תרם 3 נקודות אחוז לצמיחה של 8.7% בתל"ג הסיני (נתון זה הוא מערוץ 9 הסיני). כלומר, אם למשל, הנדל"ן היה תורם "רק" 2 אחוז, הצמיחה בסין הייתה 7.7% – כלומר פחות מרף ה-8% שהציבה הממשלה.

וזאת הסיבה שלממשלה כל כך קשה לרדת מגב הנמר!

מעבר לרף התל"ג הלאומי, כל עיר וכל מחוז מקבלים רף תל"ג מקומי. כמובן שכל ראש עיר רוצה להראות כמה הוא מוצלח ולשבור רף זה. הרבה פעמים אני שומע את הטענה שלממשל דיקטטורי יש יתרון, כי המנהיגים יכולים לתכנן לטווח ארוך ולהתעלם מבחירות כל 4 שנים. ובכן, לפחות בסין, טענה זו לא ממש תופסת – במיוחד לא בשלטון המקומי. אם בארץ ראש עיר יכול לכהן עשרות שנים, בסין תפקיד ראש עיר או ראש מחוז הוא בד"כ תפקיד של 4 או 5 שנים, ואז עוברים לתפקיד הבא במפלגה. מצב זה מביא שכל ראש עיר רוצה להראות שיפור משמעותי במצב העיר תוך מספר שנים, ומה יותר טוב מאשר גורדי-שחקים, מבני-ציבור ונתוני תל"ג גבוהים?
כך שגם לשלטון המקומי יש אינטרס לפמפם את התל"ג בכל מחיר.

סיבה נוספת ולא פחות חשובה היא ההכנסות שמניבות מכירות הקרקעות לממשלות המקומיות בסין. ב-2009 היוו הכנסות אלו בערך 40% מסך ההכנסות של הממשלות המקומיות. אם מחירי הקרקעות יירדו, או גרוע מזה, אם תהיה האטה בבנייה, הממשלות המקומיות תאסופנה הרבה פחות מסים.

לכן זה נראה כי למרות שסין מודעת למצב, היא לא ממש יודעת איך לרדת מהסוס מבלי לפגוע בכלכלה הסינית. זאת אכן בעיה, אבל ככל שטיפול הגמילה יתחיל מאוחר יותר, כך מצבה של סין יהיה גרוע יותר.

מה זה אומר לגבינו?

קודם כל, חשוב לציין שוב שכבר בעבר טענו מומחים רבים שסיפור הצמיחה בסין נשמע טוב מדי ולא יכול להימשך, אך סין הצליחה לקדם את הכלכלה שלה למרות הכול. ישנם רבים וטובים שחולקים עלי. חלקם הרבה יותר חכמים ממני ומכירים את סין טוב יותר ממני. דוגמה טובה לכך היא ג'ים רוג'רס, אשר טוען שאין בסין בועה.

קשה לדעת מה יקרה בעתיד ומה זה אומר לגבי ההשקעות שלי. העתיד תלוי מאוד באיך סין תתמודד עם בועה זאת. בגלל זה אני אתחיל עם התוצאות שאני חושב שיש סבירות גבוהה יותר שתתרחשנה, ואז אעבור לתוצאות לגביהן אני פחות בטוח.

המסקנה הראשונה שלי היא שתהיה פגיעה קשה בכל מי שקשור ישירות לתעשיית הבנייה בסין – כלומר יצרניי מלט, ברזל, אלומיניום וכו'. (הכוונה היא כמובן ליצרנים בסין, אין לי מושג איך זה יתגלגל במקומות כמו אוסטרליה או ברזיל). ברור לי שקצב הבנייה לא יכול להימשך. גם אם נניח שהנדל"ן שנבנה עד היום כמו גם זה שנמצא בתהליכי בנייה יקלטו בשוק, אין סיכוי שסין תמשיך באותו הקצב. כלומר, בואו נניח שאין עודף בנייה בסין, וכל העיירות והקניונים יתמלאו לאט לאט. הרי אין סיכוי שסין תבנה בעשור הבא באותו קצב שהיא בנתה בעשור האחרון. למשל, אם נניח שבממוצע לוקח 3 שנים לבנות נדל"ן מסחרי – אין סיכוי שסין תבנה כל 3 שנים 6,800 בורג'-כליפה. מתי שהוא חוקי הפיזיקה נכנסים לתמונה.

לכן, כל מי שמתעסק ישירות עם בנייה בסין ייפגע. תור הזהב שלו נגמר, ולא יחזור שוב לעולם. סביר להניח שזה לא יקרה השנה. אולי זה יקרה ב-2012 אולי ב-2015. קשה לדעת, אבל מתישהו, ולא עוד הרבה זמן, הקצב בסין יירד. קחו למשל את ענף המלט. בשנת 2004 סין ייצרה 900 מליון טון מלט. ב-2006 סין כבר הגדילה את הייצור ל-1.2 מיליארד טון של מלט – שזה שקול ל-44% מייצור המלט העולמי באותה שנה. ב-2009 הייצור כבר עלה ל 1.6 מיליארד – או יותר מ-50% מהייצור העולמי. אין שום סיבה שבעולם שסין צריכה לבנות היום יותר מאשר היא בנתה ב-2004 או ב-2006, ההפך – מאז נבנו כל כך הרבה כבישים, נמלים, בתים וקניונים, שזה די ברור שהקצב צריך לרדת ולא לעלות. למרות זאת קצב יצור המלט רק עולה, ותפוקת ייצור המלט עוד עומדת לעלות בשנים הקרובות. אפילו צ'ונג-קונג מתכוונת לבנות עוד מפעל מלט בדרום סין. זה מאוד מפתיע כיוון שלי-קאי-שינג דווקא יודע טוב מאוד מתי לבצע השקעות ומתי לצאת מהן. זה רק מוכיח שיש אנשי עסקים הרבה יותר ממולחים ממני שחולקים עלי בקשר לבועה בסין.

היתרון של סין הוא שהחובות של הממשלה אינם גבוהים, ועומדים כיום רק על כ-20% מהתל"ג. זאת אומרת שאם סין תרגיש שיש האטה, היא תוכל לרכך אותה ע"י הגדלת הגירעון. למעשה זה מה שסין עשתה במשבר האחרון. באמצע 2008 החלה האטה בסין שגררה ירידה במחירי הנדל"ן. חברות הנדל"ן כמו גם הממשלות המקומיות נכנסו מאוד מהר למצוקה, ולמעשה מספר רב של חברות נדל"ן כבר היו במצב של פשיטת-רגל (כיוון שהחובות שלהן עלו על שווי הנדל"ן שברשותן). הממשלה הסינית ישר נכנסה לתמונה, והציפה את השוק עם כמה טריליוני יואן בתכנית הצלה. כסף זה הציל את חברות הנדל"ן, והעלה את נתוני התל"ג הסיני, אבל הוא רק ניפח יותר את הבועה. יכול להיות שסין תמשיך להגדיל את החוב ולפמפם את הכלכלה. דבר זה יגרור המשך בנייה מסיבית בשנים הבאות, מה שיכול להחיות את תעשיית מוצרי-הבנייה במשך מספר שנים. אבל בטווח היותר ארוך, גורלן של חברות אלו נחרץ לדעתי, וירידה דרסטית ברווחים שלהן היא בלתי נמנעת.

המעגל הבא שיפגע הוא חברות הנדל"ן. ללא ספק החברות הממונפות תפגענה, ורבות מהן תפשוט רגל. השאלה היא מה תהיה הפגיעה בחברות הפחות ממונפות – נגיד כמו חברות הנדל"ן ההונג-קונגיות שפועלות בסין. מרטין ויטמן ועמיתיו התייחסו קצת לעניין בדוח האחרון שלהם. לקרנות של 3rd Avenue יש חשיפה מאוד גדולה לנדל"ן הסיני דרך חברות הונג-קונגיות. לדעת מנהלי הקרן ההשקעות שלהם בטוחות בגלל שהמניות נסחרות בהנחה גדולה ביחס ל NAV שלהן. אני קצת יותר זהיר מהם. לדעתי חברות הנדל"ן בהונג-קונג תיפגענה – במיוחד אלו שקנו נדל"ן בשנתיים האחרונות במחירים מנופחים (כמו ווילוק – סימול 20). אני מעריך שגם החברות היותר שמרניות, אלו שלא השתתפו בחגיגה בשנתיים האחרונות, כמו למשל האנג-לונג (סימול 10), תפגענה. אם אכן יש עודף בנייה בנדל"ן המסחרי, אז התפוסה תרד, אפילו אם באופן זמני, בכל הבניינים.

הבאים בתור יהיו הבנקים. הם הלוו כספים לחברות הנדל"ן, ופשיטת רגל מסיבית תביא להרבה חובות אבודים.

קשה לדעת איך זה ישפיע על כלל הכלכלה. היתרון בבועת הנדל"ן הסינית היא שהיא לא בנויה על מינוף. חלק גדול האזרחים שקנו בשנה-שנתיים האחרונות דירות במחירים מופקעים, שילמו במזומן. גם אלו שלקחו משכנתאות, שילמו מקדמה של לפחות 20% על הנכס. לכן אני מעריך שהפגיעה באזרחים לא תהיה קשה כמו מפולת הנדל"ן בארה"ב ובטח לא כמו זאת במזרח אסיה בשנת 98. בעיית המינוף קיימת יותר בנדל"ן המסחרי, שם חברות הנדל"ן מחזיקות את הנכסים (ולא מוכרות אותם לפני תחילת הבנייה כמו בנדל"ן למגורים).

התל"ג הסיני ייפגע ויהיו הרבה פיטורי עובדים. ההערכה שלי שממשלת סין תעשה הכל בשביל למנוע אי יציבות, ולכן היא תשקיע עוד יותר בתשתיות. הניחוש שלי הוא שלא נראה מפולת כמו באסיה בשנות ה-90, אלא תהיה כאן יותר חזרה על מקרה יפן – השקעה מסיבית בתשתיות והעלאת החוב הלאומי על מנת לא ליצור מפולת כלכלית. ניחוש פרוע שלי – לסין יש עוד כ-5 שנים טובות במקרה הטוב, לפני שנתחיל לראות עלייה חדה בחוב הלאומי.

דבר נוסף שחשבתי עליו, הוא ההשפעה שתהייה לכך על היואן. כולם בטוחים שהיואן יתחזק מאוד בעשר שנים הבאות, אבל אם אכן יש בועת נדל"ן, התחזקות היואן רק תעצים אותה. בגלל זה קשה לי להאמין שנראה את היואן מתחזק בצורה רצינית.

הונג-קונג

קשה לדעת איך התפוצצות הבועה תשפיע על הונג-קונג. מצד אחד הונג-קונג מאוד קשורה לסין, אבל מצד שני מחירי הנדל"ן בהונג-קונג לא מנופחים. אולי הם קצת יקרים, אבל אני די משוכנע שאין בועת נדל"ן בהונג-קונג – בטח שלא בנדל"ן המסחרי. ברור שאם תהיה האטה משמעותית בקצב הצמיחה של סין, זה ישפיע גם על הונג-קונג, אבל קשה לי להאמין שתהיה פגיעה משמעותית במחירי הנדל"ן ההונג-קונגי.

בקשר להשקעות שלי – יש לי חשיפה לנדל"ן בסין דרך חברות הנדל"ן ההונג-קונגיות. כל חברות הנדל"ן שאני מחזיק חשופות בצורה זו או אחרת לסין. במקרה של סאונדוויל (סימול 878), אסיה-סטנדרט (סימול 129) ונאן-יאנג (סימול 212), אני לא מודאג כיוון שהחשיפה שלהן לסין נמוכה, הן קנו נכסים בזול ושלושת החברות נסחרות בהנחה משמעותית על ה NAV שלהן.

החשיפה הכי גדולה שלי היא דרך צ'יני (סימול 216), אבל צ'יני קנתה את נכסי הנדל"ן בסין לפני מספר שנים במחירים מאוד נמוכים. בנוסף לכך החברה נסחרת בהנחה משמעותית ל NAV שלה, אז אני לא חושב שאני אמכור. סביר להניח שנפילה בנדל"ן המסחרי תשפיע עליה, אבל אני חושב שהמחיר שלה כיום זול גם אם תרחיש זה יתממש.

שתי החברות שיותר מדאיגות אותי הן צ'וק-נאן (סימול 131) ומאן-סאנג (סימול 938). צ'וק-נאן רכשה קרקע במחיר מופקע של כ-20 אלף יואן למ"ר בהאנג-ג'וו. במקרה של מאן-סאנג, החברה הקימה עיר פנינים בג'ו-ג'י. מדאיג אותי שזאת תהפוך לעוד עיר-רפאים. אני אחכה עוד רבעון או שניים, אראה איך מתקדמות המכירות בעיר זו ואז אחליט.

זהו, זה מה שיש לי לומר על הנדל"ן בסין (לפחות עד לפעם הבאה). השקעתי הרבה שעות בנושא, אבל זה היה שווה כל דקה. קראתי המון חומר, גם מבלוגים ועיתונים וגם עיינתי בכמה דוחות כספיים של חברות סיניות והונג-קונגיות. למדתי הרבה, ולא פחות חשוב – מאוד נהניתי!